公司治理、并购与绩效研究

发布时间：2020-10-22 16:35

　　 随着国有企业被改造为公司制企业,公司治理成为上世纪90年代以来我国企业理论和实践研究中最热门的话题之一。公司治理之所以受到关注,是因为现代公司在所有权与控制权相分离的情况下会产生代理成本,而代理成本会降低公司价值,因此,对公司来说怎样降低代理成本就成为人们所关心的问题。公司治理正是一种降低代理成本的多个利益主体相互制衡的机制。 公司治理又可分为内部治理和外部治理。内部治理指股东、管理层、员工等公司内部利益相关者之间形成的监督与制衡机制,通常由股东大会、董事会、监事会和经理会等内部机构组成,股东在股东大会上选举产生董事,基于信任而委托董事组成董事会负责企业的重大决策,董事会则聘请职业经理人作为执行层对企业的日常经营活动进行管理,并且设计合适的激励机制使经理人员努力工作,同时通过董事会和监事会等机构的监督来制约经理以避免经理滥用职权。 外部治理则是指外部投资者、债权人、机构投资者等公司外部的利益相关者对公司所形成的监督与制衡机制,包括产品市场的竞争压力、发达的股票市场、经理市场的声誉效应、债权人的作用、政府监管以及并购的治理效应。并购作为一种外部治理机制具有对内部治理的替代效应和警告效应,对中国企业来说,由于在公司化改造中的不规范和不彻底,比如股权分置问题的存在,使得内部治理结构的作用大打折扣,因此如何充分发挥并购在公司治理中的作用,提高我国公司治理的绩效就显得非常重要。 由此,我们建立了这样一个逻辑链条:现代公司具有所有权与控制权相分离的特征→产生代理成本→公司治理是降低代理成本的机制→公司治理可分为内部治理和外部治理→并购是一种外部治理机制→并购之后目标公司代理成本降低→目标公司绩效得到改善→投资者从并购中获得超常收益→中国的实证数据是否支持该结论→中国改革的深化(股权分置改革)带来怎样的新影响。本文正是基于这条逻辑链来研究“公司治理、并购与绩效”之间的关系,研究目的就是为了更好地理解三者之间的关系,为利用并购机制完善我国公司治理提供理论和实证支持,尤其是在股权分置改革结束之后,如何运用并购机制提高治理效率和公司绩效更是一个值得研究的课题,这也正是本文选题的现实意义所在。 本文在对公司治理和并购相关理论进行梳理基础上,试图重点回答三方面的问题:①怎样从理论上解释并购的治理效应?并购作为一种外部治理机制存在什么问题?公司内部治理结构对并购行为有什么影响?②从理论上讲,并购改善了公司治理,进而能够提高公司绩效,为投资者带来超常收益,那么,我国上市公司并购实践支持这些理论结论吗?并购真的能使目标公司投资者获得超常收益吗?如果能够获得超常收益,那么超常收益仅仅来源于并购的治理效应吗?③联系我国公司实践,怎样发挥并购的治理效应来完善我国上市公司的治理机制?随着上市公司股权分置改革的完成,上市公司的治理机制、并购行为以及绩效将会有什么样的变化?这种变化对政府加强监管有何意义?在新形势下,政府应该怎样完善对公司治理与并购的监管? 为了回答上述问题,本文的章节安排如下:第一章首先是对论文的研究内容、研究问题进行界定。第二章则是对公司治理从理论上进行分析,对公司治理的相关理论进行述评,为下一步研究提供理论基础。第三章是对本文另一个关键词-并购进行理论分析,讨论经济学家对并购动机从不同角度提出的假说或理论,从中可以看出并购除开改善公司治理外,经济学家还提出了更多的解释。第四章则是对公司并购与治理关系的理论分析和研究,目的是阐明两者究竟是一种怎样的关系。第五章是结合中国股票市场的并购数据,运用事件研究法对并购与绩效的关系进行了实证检验,在实证检验结论基础上提出了并购的租金假说来解释并购中目标公司股东超额收益的来源问题,从而可以更好地理解治理、并购与绩效之间的关系。最后一章即第六章则是站在2005年5月以来股权分置改革大背景下来讨论未来公司治理、并购和绩效之间可能存在的新的特征和关系,在此基础上提出了在新的制度环境下对公司治理、并购监管的政策建议和需要注意的问题。 本文利用规范研究与实证研究相结合的方法,通过研究得出的一些主要观点有: 1、影响公司绩效的直接因素是公司行为,比如兼并收购、研究开发等行为,而影响公司行为的因素又可分为市场结构方面的因素和公司治理结构方面的因素。产业组织理论把市场结构-行为-绩效称为SCP范式,本文则把治理结构-行为-绩效称为GCP范式,在GCP范式下,公司治理结构、企业行为与绩效之间是一个双向的复杂的三角形关系。 2、在现代公司制度下,不能只是片面强调企业利润最大化,如果这种利润最大化是以损害其他利益主体利益为代价,那么就应采取一种平衡利益的次优方案。 3、随着信息技术的发展、互联网的兴起和法律制度的完善,市场交易成本在不断下降,企业在不断进行“瘦身运动”和“归核化”,通过把非核心业务外包形成虚拟组织或网络组织,因此网络治理将是未来需要重点研究的课题。 4、不管是公司内部治理机制还是外部治理机制,都有自己的局限性,包括并购虽然被认为是内部治理失败下的“最后法院”,但并购作为一种外部治理机制其仍然存在“搭便车”、“赢者诅咒”、管理层反收购等问题,因此,对一个公司的有效治理,应该是各种不同治理机制综合发挥作用的结果。 5、在我国,国家控股的企业管理层容易反对被收购,机构投资者对于有利于股票升值的并购是赞成的,个人投资者则在并购中喜欢“搭便车”;股权集中程度高的企业容易被善意收购,而股权集中程度很低的企业则容易被敌意收购者袭击;管理层对于收购或被收购的态度在一定程度上受到其报酬结构的影响。 6、利用市场调整法对并购进行的事件研究证明,我国上市公司流通股股东在事件期内[-40,40]能够获得显著大于零的超常收益,用市场调整法计算出的累积超常收益为5.54%。 7、如果把流通股股东在事件期内获得超额收益定义为并购租金,那么这种并购租金来源于三个方面:整合租金、治理租金和信息租金。在我国的并购租金中,在并购事件正式公告前信息租金所占比例比较大,整合租金和治理租金从长期来看并不高。 8、股权分置改革是对上市公司影响深远的一项制度变革。在后股权分置时代,由于大股东与中小股东利益趋于一致,公司治理将更加规范,企业并购活动也将更加活跃,公司绩效将得到明显改善,公司股东将获得制度性溢价。 9、股权分置改革的完成并不是就万事大吉,相反,后股权分置时代的公司治理与并购行为将存在一些新的问题,因此,在后股权分置时代应该大力加强政府监管和监管体系的建设,政府监管应遵循三大原则:利益平等原则、非对称监管原则和分散化监管原则。 10、后股权分置时代,股票的全流通为外资并购国内上市公司提供了便利的渠道,因此,应特别注意对外资通过并购进行“斩首行动”的监管以维护我国的经济安全。 本文的创新之处有: 1、提出了研究公司治理结构-公司行为-公司绩效三者关系的GCP范式。 2、提出了公司内部治理结构与并购治理机制都存在各自的优点与缺点,因此,有效的公司治理应该是内部治理结构与并购治理机制的合理组合。 3、在实证研究基础上,提出了并购的租金假说来解释并购事件公告后股东获得的超额收益即并购租金的来源,认为并购租金来源于整合租金、治理租金和信息租金。 4、提出了股权分置改革的成功将会给投资者带来“制度性溢价”的观点。 5、提出了后股权分置时代政府对公司治理与并购行为进行监管应遵循的三原则:利益平等原则、非对称监管原则和分散化监管原则。 6、提出了应在中小投资者对违法违规上市公司或大股东的诉讼中实行“惩罚性赔偿制度”。
【学位单位】：西南财经大学
【学位级别】：博士
【学位年份】：2007
【中图分类】：F271;F272;F224
【文章目录】：
内容提要
Abstract
第一章 导论
    第一节 问题的提出
        一、公司治理的产生与内涵
        二、并购是一种外部治理机制
        三、公司治理、并购与绩效：本文研究的问题
    第二节 研究思路与主要观点
        一、研究思路
        二、主要观点
    第三节 本文的创新之处与研究方法
        一、创新之处
        二、研究方法
第二章 公司治理理论研究
    第一节 基于管家理论（Steward Theory）的公司治理
    第二节 基于股东利益至上的公司治理
        一、委托-代理理论
        二、不完全合约理论
    第三节 基于相关利益者的公司治理
        一、利益相关者理论
        二、相机治理理论
    第四节 公司治理理论的新发展
        一、证券设计与公司治理
        二、网络治理理论
    第五节 公司治理理论述评与小结
第三章 公司并购理论研究
    第一节 并购的基本类型
        一、横向、纵向与混合并购
        二、善意收购与敌意收购
        三、吸收合并与新设合并
        四、并购支付方式的差异
    第二节 中美并购简史
        一、美国企业并购的五次浪潮
        二、我国企业并购简史
    第三节 西方企业并购动因理论
        一、协同效应
        二、战略性重组
        三、多元化经营
        四、市场价值低估
        五、税收效应理论
        六、信息理论
        七、代理成本理论
        八、无效率的管理者
        九、管理者自大假说
        十、交易成本理论
        十一、市场力量假说
        十二、再分配理论
        十三、自由现金流量假说
        十四、绕开进入壁垒
    第四节 并购理论述评与小结
第四章 公司并购与治理的关系研究
    第一节 并购的治理效应
        一、并购的治理效应及其争论
        二、非并购的治理机制的缺陷分析
        三、并购治理效应的理论模型
    第二节 并购作为治理机制存在的问题
        一、并购中的“搭便车”问题
        二、“赢者的诅咒”问题（winner’s curse）
        三、管理层的反收购问题
        四、并购者的代理问题
    第三节 公司内部治理结构对并购行为的影响
        一、股权性质对并购行为的影响
        二、股权集中程度对并购行为的影响
        三、经理报酬结构对并购行为的影响
    第四节 小结
第五章 上市公司并购与绩效实证研究
    第一节 公司并购与绩效实证研究述评
        一、并购实证研究总体概述
        二、国外对并购与绩效的实证研究情况
        三、国内对并购与绩效的实证研究
    第二节 样本选取与样本特征
        一、有效样本的选取
        二、样本特征
    第三节 研究方法
        一、事件研究法的步骤
        二、计算预期收益的三种方法
    第四节 实证检验结果
        一、事件期内股票平均价格走势
        二、均值调整法的实证结果
        三、市场模型法的实证结果
        四、市场调整法的实证结果
        五、实证检验的主要结论
    第五节 并购超常收益的理论分析：并购租金假说
    第六节 小结
第六章 后股权分置时代的公司治理、并购与绩效：一个前瞻性的初步研究
    第一节 股权分置及其改革
        一、股权分置是一个历史的产物
        二、股权分置改革的过程
        三、后股权分置时代的到来
    第二节 后股权分置时代公司治理、并购与绩效
        一、股权分置带来的问题
        二、后股权分置时代的公司治理
        三、后股权分置时代的公司并购
        四、后股权分置时代上市公司的绩效
    第三节 后股权分置时代政府对公司治理与并购的监管
        一、后股权分置时代更需要政府合规的监管
        二、后股权分置时代政府监管的基本原则
        三、后股权分置时代政府监管应注意的问题
    第四节 小结
参考文献
附录：论文实证研究有效样本一览表
后记

【引证文献】

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本文编号：2851840