投资者资产组合的选择配置问题研究是金融学中一个非常重要的问题。从Markowitz(1952)开始的经典投资组合理论模型研究的是家庭投资者如何在证券市场分散自己的财富配置,从而分散资产组合的风险,并确保一定的最优收益。但是经典的投资组合理论研究存在着三大问题,其一是经典的投资组合理论研究的资产配置往往局限于证券市场,而实际中,投资者资产组合不仅仅包含金融证券,还有房产、理财产品等,其中最为重要的就是房产。其二是经典的投资组合理论假定投资者只是面临着金融价格波动的风险,简称为金融风险或者是组合风险,但在实际的投资环境中,投资者往往会面临许多非金融风险,例如劳动力收入风险、健康风险、持有房产等问题,这些背景风险往往是无法通过投资者的资产组合来分散,故这些风险因素也被简称为背景风险因素。其三,经典的投资组合模型,例如CAPM、C-CAPM等模型,考虑都是简单的两期模型,Samuelson(1969)、Merton(1969)将其拓展到投资者的整个生命周期,但是模型中有各种非常严苛的假设条件。在实际投资行为当中,严苛的假设条件往往是无法满足的,因为投资者考虑的整个生命周期的效用最大化,那么在整个生命周期的投资中投资者不仅仅会面临金融资产配置行为决策,同时还会面对很多非金融决策,例如教育决策、生育决策等等,而这些非金融决策也必然会对投资者的资产组合配置产生重要的影响。所以基于投资者整个生命周期,研究背景风险因素对于投资者的资产组合配置行为具有重要的意义。国外的学者从Pratt and Zeckhauser(1987)以来,已经开展了大量基于背景风险的资产组合问题理论研究以及实证分析方面的研究工作,而目前国内专家学者也在这个领域开展了相关的研究工作,但是由于受到了数据限制等因素,相关的研究工作还比较少。所以,本人利用长期从事个人金融业务管理的便利和数据优势,并基于以上三点分析,以基于生命周期和背景风险因素的家庭投资者的资产组合配置问题为研究对象,全面回顾分析了近年来国内外相关的研究工作,接着构建理论分析模型,采用数值动态仿真模拟研究,进一步基于某大型商业银行四年的客户数据,对客户的资产配置行为进行实证分析,实证研究包含两个部分,其一是采用回归模型分析家庭单一资产的参与概率以及资产参与深度分析,其二是采用聚类分析方法研究客户的资产组合的整体情况,并对客户进行分类研究。论文的主要研究成果和创新包含以下几个方面:1、理论模型构建分析。论文从最经典的消费效用函数模型出发,研究家庭投资者在整个生命周期的金融资产配置问题。作为模型简化的方便,模型考虑的家庭投资者资产主要分为两类:无风险资产和风险资产。并结合中国居民家庭实际情况,对家庭投资者的整个生命周期进行划分,采用数值动态模拟的方法研究在整个生命周期过程中背景风险因素对于家庭金融资产配置的影响。2、家庭金融资产配置行为实证分析。主要创新在于基于某大型商业银行的数据优势,不仅仅研究了家庭的证券资产参与情况分析,同时也研究了其他各类资产的配置行为。论文的家庭资产配置实证研究分析,主要研究两个方面:其一是客户是否参与某类资产,及其影响因素,使用的是Probit实证模型;其二是客户参与某类资产的深度及其影响因素,采用的是Tobit实证模型。基于某商业银行4年的客户资产配置的面板数据,论文分别研究了股票、债券、基金等各类资产市场的参与概率和参与深度的问题,并研究了房贷风险以及收入风险在家庭金融资产配置中的影响,得到了丰富的研究结论。3、家庭资产组合的配置特征分析。第二部分的实证分析,研究的是具体某一类资产的参与以及参与深度的分析,而这部分的分析聚焦于家庭的资产组合的整体配置情况,并依据家庭的资产组合的结构特征,将全部的客户分类,结合生命周期效应以及背景风险因素,进一步挖掘分析不同类别客户的特征,从而为银行的具体的产品营销提供相应的指导帮助。具体来说,以客户在股票、存款、基金、债券、黄金以及理财产品共六类资产的资产配置比重作为输入变量,采用聚类分析方法将抽样客户群分为了六大类:保守储蓄型、稳健进取型、混合配置型、追求财富型、风险偏好型、稳健防御型,然后进一步分析不同类别客户群的基本信息特征、资产配置行为的特征,也可为银行的产品营销提供指导和帮助。4、从政府层面、金融机构层面以及家庭客户层面三个角度提出了相应的对策建议。政府在制定相关政策的同时需要考虑到居民所面临的背景风险因素,努力降低居民所面对的收入、房产和健康三大类的背景风险水平。金融机构在金融产品设计和营销方面需要考虑居民的生命周期和背景风险因素特征。居民自身在进行资产配置的同时需要结合生命周期和背景风险因素更加全面地配置,使自身的资产配置更加合理科学。5、论文在理论模型、实证研究以及研究结论等方面还存在着一些明显的不足之处。未来的研究工作可以在以下几个方面入手拓展加强,第一是在模型中将资产配置拓展到房产,并考虑家庭的健康因素,从而更加全面细致地探讨分析家庭投资者的资产配置行为特征,以及背景风险因素的影响机制;第二是在实证研究方面,对于研究样本的数据进行拓展,特别是要能够包含客户的房产详细数据;第三,采用更精细的实证分析方法,从而更加深入地研究分析居民的投资行为的动态变化特征。
【学位单位】：南京大学
【学位级别】：博士
【学位年份】：2015
【中图分类】：F832.2
【部分图文】：
．图２—１家庭金融整体研究框架??研究框架中，以家庭的行为决策为核心，因为家庭的行为决策长期的效用和福利。该行为决策不仅仅包含了投资和消费决策，行为决策，比如转移支付、遗产赠予、医疗养老、教育决策、
其中ＳＯ代表居民股票资产占居民可支配资产的比重，ｂＯ代表居民债券等??无风险资产占居民可支配资产的比重。纵轴代表居民家庭资产（股票或债券）??占居民家庭可支配资产的比重，横轴代表居民家庭整个生命周期的不同的阶段??（从２１岁到７５岁，每５年作为一个家庭生命周期的阶段，整个居民家庭一共??可以分为１１个阶段）。??从上述动态模拟的图中可以看出，居民家庭在整个生命周期中风险资产配??
图３—４ｃｒｇ２?＝１．２％与基准家庭的对比??其中ｓ０代表基准家庭中居民股票资产占居民可支配资产的比重，ｂ０代表??基准家庭中居民无风险资产占居民可支配资产的比重。ｓｉ代表面对更高收入风??险的居民家庭股票资产占可支配资产的比重，ｂｌ代表面对更高收入风险的居民??
【参考文献】
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2851266
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