金融开放对跨境资本流动影响的理论逻辑与实证检验
发布时间：2021-12-24 02:59
本文通过推演金融开放下利率和汇率影响跨境资本流动的理论逻辑,分析我国跨境资本流动"宽进严出"的现实成因,运用2010年1月至2019年10月的月度数据建立含有随机波动项的时变参数向量自回归模型（TVP-SV-VAR）,实证检验中美利率变化、人民币汇率波动对我国跨境资本流动的影响。研究显示:（1）国家间利率差异、汇率差异是跨境资本流动的重要原因,利率和汇率的时变性引发了跨境资本流动的动态变化,套利和套汇空间的收窄促使跨境资本流动趋于稳定。（2）跨境资本流动对我国利率变动的反应明显且迅速,主要表现为跨境资本的净流入,但对美联储利率变动反应较为滞后,在中美利率共同作用下表现为跨境资本净流入。（3）在有管理的浮动汇率制度下,人民币兑美元贬值增加了跨境资本流出的压力,表现为迂回变通流出境外。因此,需要探索更有效的工具管理跨境资本流动,维护经济金融长期稳定。
【文章来源】：金融经济. 2020,(08)
【文章页数】：9 页
【部分图文】：
2010—2019年中美利率和汇率走势
图1展示了近年来中美利率和汇率的变化情况，观察发现：一方面，人民币隔夜拆借利率整体高于美元隔夜拆借利率，使得中美利率存在明显的“利差”空间，这一空间随着时间推移逐渐收窄以致在近期出现中美利率同步变动的趋势，从而在总体上产生激发资本跨境流入我国的基本动力。另一方面，人民币隔夜拆借利率与美元兑人民币汇率呈现“跷跷板”态势，“跷跷板”的支点出现在2015年上半年。当人民币利率提高时，捕捉到盈利前景的资本开始流入我国，促使美元相对于人民币的贬值以及我国跨境资本流入规模的增加。反之，当人民币利率降低时，逐利资本倾向于跨境流出，使得美元相对于人民币升值。图2中，我国外汇储备规模整体保持相对稳定，并未出现大幅波动。外汇储备增势拐点出现在2015年，预示着前期资本净流入态势得到缓解，反映出我国对于资本项目开放存在一定程度“宽进严出”的不对称管制：倘若人民币相对于美元存在套利空间，就会造成跨境资本大幅流入；倘若美元相对于人民币出现套利，资本“易进难出”的限制就会产生跨境资本少量流出的现实结果。因此，即使我国利率、汇率市场化和国际化程度不断提高，出于维护经济金融稳定的根本需要，资本流动不对称管制依然存在，它能够约束跨境资本单向流动的倾向，有助于缓解资本外逃对国内经济金融稳定的冲击。
图3汇报了在不同时间间隔下，由一单位相关变量标准正向冲击形成的脉冲响应时间序列。其中，选取滞后4期、8期、12期的时间间隔，探究冲击对我国跨境资本流动的短期、中期以及长期影响，以便更为直观地发现变量冲击的时变效应。总体来看，利率和汇率对我国跨境资本流动的短期影响大于中长期影响，说明资本流动对短期冲击的反应更为剧烈，意味着政策当局需侧重短期进行有效管理。图3(a）表明，我国跨境资本流动规模对美元隔夜拆借利率的不同间隔冲击响应均呈现微弱的正向特征，随着时间间隔的增加脉冲响应波动逐渐减弱。说明美联储采取加息的紧缩货币政策，反而表现为我国跨境资本流动的净流入，并未出现资本外逃现象。这与一般的经济学常理不相吻合，对此需要结合国内现实背景探寻可能的原因。根据国际经济理论，美元加息能够通过美元升值效应引导他国资本流向美国，这一结论生效的前提在于，国与国之间无摩擦、无障碍的市场促使资本可以完全自由地进行跨境流动，因而具有较为严苛的条件。一个可以观察到的基本事实是，按照国际货币基金组织（IMF）对资本与金融项目管制的40个子项分类，截至2019年12月，虽然我国已有37个子项达到了部分可兑换及以上水平，从形式上基本实现资本项目开放。但在实践操作中，出于经济、金融以及汇率稳定的需要，在跨境资本流入和流出之间长期存在管制的非对称性，在直接投资流出、证券投资流出等方面仍对微观主体存在不同程度的限制，造成资本流动“宽进严出”的现实结果，在一定程度上印证了汇率稳定、货币政策独立以及资本自由流动的“不可能三角”。因此，我国目前尚不具备资本完全自由跨境流动的基础，资本“易进难出”约束了理论上应出现的资本流出，致使跨境资本流动对美元隔夜拆借利率冲击产生正向响应。由此判断，倘若美联储实施加息政策，对我国跨境资本流动的负向作用比较有限，从而缓解外部冲击对国内市场的影响。
【参考文献】：
期刊论文
[1]短期资本流动的多重动机和冲击:基于TVP-VAR模型的动态分析[J]. 彭红枫,祝小全. 经济研究. 2019(08)
[2]新一轮美联储加息对中国跨境资本流动溢出效应研究[J]. 肖卫国,兰晓梅. 经济学家. 2017(02)
[3]人民币资本账户开放的改革顺序研究——基于TVP-VAR模型的期限结构分析[J]. 胡逸闻,戴淑庚. 世界经济研究. 2015(04)
[4]人民币汇率、短期资本与股价互动[J]. 吴丽华,傅广敏. 经济研究. 2014(11)
[5]中美货币市场预期具有协动性吗?——基于利率互换合约价格的检验[J]. 方先明,裴平,蒋彧. 金融研究. 2014(07)
[6]美国量化宽松货币政策影响及中国对策[J]. 李永刚. 财经科学. 2011(04)
[7]开放经济的稳定性和经济自由化的次序[J]. 李扬,殷剑峰. 经济研究. 2000(11)
本文编号：3549693
【文章来源】：金融经济. 2020,(08)
【文章页数】：9 页
【部分图文】：
2010—2019年中美利率和汇率走势
图1展示了近年来中美利率和汇率的变化情况，观察发现：一方面，人民币隔夜拆借利率整体高于美元隔夜拆借利率，使得中美利率存在明显的“利差”空间，这一空间随着时间推移逐渐收窄以致在近期出现中美利率同步变动的趋势，从而在总体上产生激发资本跨境流入我国的基本动力。另一方面，人民币隔夜拆借利率与美元兑人民币汇率呈现“跷跷板”态势，“跷跷板”的支点出现在2015年上半年。当人民币利率提高时，捕捉到盈利前景的资本开始流入我国，促使美元相对于人民币的贬值以及我国跨境资本流入规模的增加。反之，当人民币利率降低时，逐利资本倾向于跨境流出，使得美元相对于人民币升值。图2中，我国外汇储备规模整体保持相对稳定，并未出现大幅波动。外汇储备增势拐点出现在2015年，预示着前期资本净流入态势得到缓解，反映出我国对于资本项目开放存在一定程度“宽进严出”的不对称管制：倘若人民币相对于美元存在套利空间，就会造成跨境资本大幅流入；倘若美元相对于人民币出现套利，资本“易进难出”的限制就会产生跨境资本少量流出的现实结果。因此，即使我国利率、汇率市场化和国际化程度不断提高，出于维护经济金融稳定的根本需要，资本流动不对称管制依然存在，它能够约束跨境资本单向流动的倾向，有助于缓解资本外逃对国内经济金融稳定的冲击。
图3汇报了在不同时间间隔下，由一单位相关变量标准正向冲击形成的脉冲响应时间序列。其中，选取滞后4期、8期、12期的时间间隔，探究冲击对我国跨境资本流动的短期、中期以及长期影响，以便更为直观地发现变量冲击的时变效应。总体来看，利率和汇率对我国跨境资本流动的短期影响大于中长期影响，说明资本流动对短期冲击的反应更为剧烈，意味着政策当局需侧重短期进行有效管理。图3(a）表明，我国跨境资本流动规模对美元隔夜拆借利率的不同间隔冲击响应均呈现微弱的正向特征，随着时间间隔的增加脉冲响应波动逐渐减弱。说明美联储采取加息的紧缩货币政策，反而表现为我国跨境资本流动的净流入，并未出现资本外逃现象。这与一般的经济学常理不相吻合，对此需要结合国内现实背景探寻可能的原因。根据国际经济理论，美元加息能够通过美元升值效应引导他国资本流向美国，这一结论生效的前提在于，国与国之间无摩擦、无障碍的市场促使资本可以完全自由地进行跨境流动，因而具有较为严苛的条件。一个可以观察到的基本事实是，按照国际货币基金组织（IMF）对资本与金融项目管制的40个子项分类，截至2019年12月，虽然我国已有37个子项达到了部分可兑换及以上水平，从形式上基本实现资本项目开放。但在实践操作中，出于经济、金融以及汇率稳定的需要，在跨境资本流入和流出之间长期存在管制的非对称性，在直接投资流出、证券投资流出等方面仍对微观主体存在不同程度的限制，造成资本流动“宽进严出”的现实结果，在一定程度上印证了汇率稳定、货币政策独立以及资本自由流动的“不可能三角”。因此，我国目前尚不具备资本完全自由跨境流动的基础，资本“易进难出”约束了理论上应出现的资本流出，致使跨境资本流动对美元隔夜拆借利率冲击产生正向响应。由此判断，倘若美联储实施加息政策，对我国跨境资本流动的负向作用比较有限，从而缓解外部冲击对国内市场的影响。
【参考文献】：
期刊论文
[1]短期资本流动的多重动机和冲击:基于TVP-VAR模型的动态分析[J]. 彭红枫,祝小全. 经济研究. 2019(08)
[2]新一轮美联储加息对中国跨境资本流动溢出效应研究[J]. 肖卫国,兰晓梅. 经济学家. 2017(02)
[3]人民币资本账户开放的改革顺序研究——基于TVP-VAR模型的期限结构分析[J]. 胡逸闻,戴淑庚. 世界经济研究. 2015(04)
[4]人民币汇率、短期资本与股价互动[J]. 吴丽华,傅广敏. 经济研究. 2014(11)
[5]中美货币市场预期具有协动性吗?——基于利率互换合约价格的检验[J]. 方先明,裴平,蒋彧. 金融研究. 2014(07)
[6]美国量化宽松货币政策影响及中国对策[J]. 李永刚. 财经科学. 2011(04)
[7]开放经济的稳定性和经济自由化的次序[J]. 李扬,殷剑峰. 经济研究. 2000(11)
本文编号：3549693
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