影子银行对我国货币供应量统计的影响分析

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网络出版时间：2015-12-07 13:14:42

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影子银行对我国货币供应量统计的影响分析

胡

碧，曹宝玉

（西安财经学院经济学院，西安710100）

摘要：2010年开始，我国影子银行业务呈现喷涌式发展，反应我国资金面比较紧张，但是根据M2/GDP来

看，2010年达到1.8，说明我国市场上流动性很充足，但社会融资仍旧困难，说明我国金融结构性扭曲，我国货币供应量统计已经不能够反应市场货币供求状况。影子银行作为被漏计的重要组成部分，严重影响着我国货币供应量统计，为此，文章通过分析影子银行对货币供应量统计的影响，以解释M2/GDP与CPI之间和M2与市场货币供求之间这两对矛盾。

关键词：影子银行；M2/GDP；货币政策；金融抑制中图分类号：F832.2文献标识码：A文章编号：1002-6487（2015）22-0143-04

公司、消费金融公司等非银行金融机构；较宽口径包括较

1影子银行概念的界定

影子银行体系的概念最早是由美国太平洋投资管理公司执行董事保罗.麦考利2007年在美联储年度研讨会上提出。Paul.turker将影子银行体系定义为向企业、居民和其他金融机构提供流动性、期限配合和提高杠杆率的服务，在不同程度替代商业银行核心功能的市场型金融中介体系。2010年美国金融危机调查委员会FCIC将其定义为：传统商业银行体系之外的“类银行”（bank-like的金融活动，主要包括广义和狭义两个层面：广义上是指由非正规金融实体及其活动所组成的一个信用中介系统；狭义上是指具有系统性风险隐患和监管套利隐患的非正规金融实体及其活动。此外，美国金融稳定局（FSB）将影子银行体系描述为除上面两层含义以外还包括发挥商业银行三大核心职能（期限转换、流动性转换以及杠杆交易）的非正规金融实体，如金融担保机构、债券与抵押贷款保险商以及信用评级机构。因此，国外关于影子银行的界定是上述三个层面的综合。

国内最早研究影子银行的是原中国社科院金融研究所金融发展室主任易宪容，易宪容（2009）将影子银行定义为把银行贷款证券化,通过证券市场获得信贷资金、实现信贷扩张的一种融资方式。他是基于对美国次贷危机的研究而提出的影子银行概念，并没有涉及中国的影子银行

[1]

业务，因此是个“舶来品”。对我国影子银行最为全面定

窄口径、银行同业业务、委托贷款等表外业务、融资担保公司、小额贷款公司和典当行等非银行金融机构；最宽口径包括较宽口径和民间借贷[2]。与欧美国家影子银行最本质的不同在于我国的影子银行业务不具有高杠杆和期限错配的性质，欧美国家的影子银行是建立在资产证券化和金融衍生品套利的基础上，而我国影子银行业务只是融资多元化的一种表现形式。人民银行在《2013年中国金融稳定报告》中，借鉴国际上的有关定义，结合我国实际，将影子银行概括为正规银行体系之外，由具有流动性和信用转换功能，存在引发系统性风险或监管套利可能的机构和业务构成的信用中介体系。本文为研究方便将其划分为三类：存款类金融机构中隐含的影子银行业务；非存款类金融机构的影子银行业务；非金融机构的影子银行业务。2影子银行对我国货币供应量统计的影响分析

中央银行的货币金融统计的主要目标重在为监测金融运行与经济运行之间的协调性提供数据指标依据，金融监管者更多地考虑金融机构与市场运行的规范性和安全性，以合规性为监管依据。人民银行作为我国货币当局，制定货币政策的指标依据是控制M2和人民币汇率维持在可接受的范围内，因此，作为货币政策重要指标之一的货币供应量必须准确反映经济运行中真实货币供求关系。自2008年金融危机以来，影子银行规模在逐渐增加，银行信贷资金搬家导致M2一方面难以真实反映市场上货币供求状况，另一方面也无法解释中国经济运行中M2/GDP与CPI之间差距异常之大的困惑，因此有必要研究影子银行对我国货币供应量统计的影响问题。目前我国货币供应

义的是国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松，巴曙松（2013）将影子银行按统计口径划分为四个层次：最窄口径，影子银行仅包括银行理财业务和信托公司两类；较窄口径包括最窄口径、财务公司、汽车金融公司、金融租赁

基金项目：教育部人文社科基金资助项目（12YJA790048）

作者简介：胡碧（1962-），女，陕西西安人，教授，研究方向：货币理论与政策。

曹宝玉（1989-），男，山西乡宁人，硕士研究生，研究方向：商业银行经营管理。

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量统计办法是通过分析合并人民银行资产负债表和存款货币银行的资产负债表形成货币概览，统计出M0和M1，再通过分析合并货币概览与特定存款机构的资产负债表形成银行概览，计算出M2[3]。目前，被统计的金融部门是存款类金融机构和特定存款机构（国家开发银行、中国进出口银行和信托投资公司）。按照2011年修订后的统计办法，如今M2=M1+定期存款+储蓄存款+非存款类金融机构在存款类金融机构存款（委托存款+信托存款+保证金存款+保险基金存款+保证金存款）+住房公积金存款。从我国M2统计办法可以看出我国的货币供应量统计并没有涉及影子银行部分，但这部分因其有自己特有的信用创造方式和提供流动性的功能，从而在货币供应量统计中不容小觑，否则，会因为统计遗漏而导致政策目标无法实现。影子银行对我国货币统计的影响主要表现在四方面：首先，存款类金融机构因我国在货币金融统计方法上的漏洞而未被统计在货币供应量中；其次，非存款类金融机构因在中央银行监管之外而不被统计在货币供应量中。再次，非金融机构从事金融活动没有财务制度而无法统计。另外，影子银行对我国货币供应量层次划分的影响。2.1

存款类金融机构因货币金融统计方法上的漏洞而未存款类金融机构中隐含的影子银行业务，主要包括两类代表性的业务：银信合作和商业银行理财产品。由于中央银行对商业银行有存贷比的限制和资本充足率的硬性要求，为了增加银行资产的收益性并且符合人民银行的监管要求，商业银行通过将表内业务表外化来规避监管从而增加银行资本的收益率，主要方式是商业银行与信托公司合作通过信托计划来发放贷款（即银信合作）和商业银行理财产品。银信合作业务是银行将表内业务向表外转移的一种方式，是银行的表外业务，不被统计在资产负债表中，因而在货币供应量统计中没有被统计，截止2013年末银信合作余额达到4.6万亿。商业银行理财产品自2004年推出以来就逐渐变成商业银行有效规避监管的另一种影子银行业务，它是以理财资金作为资金来源发放委托贷款，不仅可以规避监管而且可以减少因与信托公司合作而产生的交易成本，截止2013年末达到28.8万亿。商业银行理财产品包括保本型理财产品和非保本型理财产品，保本型理财产品是表内业务，被统计在资产负债表中“委托贷款”账户下从而体现在M2中[4]。然而，非保本型理财产品是表外业务，不在资产负债表中统计，未在M2中体现。综上所述，银行虽然财务制度健全，，但是通过有效的规避监管从而游离于我国货币金融统计办法之外而没有将其纳入到统计范围内，导致货币供应量统计失真。彭兴韵，包敏丹（2005）指出一种金融工具的货币性越强，即充当支付手段和交易媒介功能可能想越大，越应该记录在货币供应量中，不论其是表内业务还是表外业务。2.2

非存款类金融机构因在中央银行监管之外而不被统在我国非存款类金融公司很多，如：财务公司、汽车金

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融公司、金融租赁公司、消费金融公司、典当行、融资担保公司、小额贷款公司、非融资性担保公司、投资公司等。从目前货币金融统计状况来看，这类公司虽然有财务制度，但是他们根本没被有金融牌照，因此，没有被纳入为金融统计之列。以担保公司和从事信贷业务的投资公司为例，担保公司包括融资性担保公司和非融资性担保公司。融资性担保公司作为信贷双方之外的第三方担保，不能主动寻求资金和项目，但目前许多公司做着主动寻找项目和资金的业务，这样就增加了市场的流动性。非融资性担保公司不具有融资担保的资质，但目前很多非融资性担保公司都从事融资担保业务，而且主动寻找资金和项目，同时降低了资金的运转周期。投资公司是担保公司的变种，他们不具有从事信贷业务的资质，但他们通过将客户理财资金形成资金池与中小企业融资项目对接，并通过民间借贷的形式规避非法集资的嫌疑，从而起着提供流动性和信用创造的功能，增加了市场上的流动性。但这些都没有被列入金融统计中，使M2失真。这类金融机构从2010年开始呈现出喷涌式的发展，仅在2010年我国成立的小额贷款公司达到2614家，贷款余额达到1975.05亿元，截至2013年9月末,我国小额贷款公司已达7398家,贷款余额7534.5亿元，规模增加了将近4倍;截止2013年年末，全国典当行6833家,典当余额866亿元，融资性担保公司8349家，贷款余额15531亿元。这类公司一方面游离于监管之外，不容易被统计；另一方面，由于这类金融机构财务制度并不健全，也增加了统计难度，而只有在商业银行存款的部分，被统计在非存款机构在存款类金融机构的存款，其本身发挥信贷功能的部分并没有被统计在货币供应量中。2.3

非金融机构从事金融活动没有财务制度而无法统计非金融机构影子银行业务业务类型包括：互联网金融、地下金融、民间借贷等。这类影子银行业务不但没有财务制度，而且还属于我国金融业监管的真空地带，其从事的金融活动无法统计在货币供应量中。在地下金融中具有代表性的如：银背、钱中、信贷掮客、高利贷等，他们的操作手法都是暗箱操作而且不合法律规定，只有通过暗访调查才能统计到其中的一部分，统计成本很大，因此不会在货币统计量中反映。据统计资料显示，民间借贷在2013年末规模约为7.4万亿。对于互联网金融而言，自从2013年6月13日余额宝开始运作以来，很多类似基金如百度推出的宝发计划等不断出现，仅余额宝吸收资金规模截止目前已经达到2500多亿元。根据中国证券投资基金业协会公布的数据显示，截至2013年10月底，国内货币型基金总规模为5754.39亿份，仅2014年1月份货币基金规模大增2054亿元，增幅高达27%，平均增长66.34亿元。类似的还有P2P和众筹，目前规定P2P由银监会监管，众筹由证监会监管，并且加强一行三会的协同监管，但具体监管规定仍旧在孵化状态，有些机构仍旧从事着资金池业务，甚至从事庞氏业务，增加了市场的流动性，而且增大了金融体系的脆弱性，但具体规模统计仍旧在金融货币金融统计之外。因此，非金融机构从事的金融活动没有财务制度，更加游离在监

被统计在货币供应量中

计在货币供应量中

管之外，使得M2无法反应真实的货币供求关系。2.4

影子银行对我国货币供应量层次划分的影响我国在对货币金融统计中判断金融工具是否属于货币的依据是金融工具的流动性，即充当流通手段和支付手段的能力，并且根据流动性的强弱将货币层次划分为M0、M1、M2，M0是流动性最强的金融资产（指流通中的现金），是中央银行关注和调节的重要目标；M1=M0+活期存款，反映我国资金供求状况；M2=M1+准货币，反映社会资金总需求变化。随着互联网金融的发展，网银不断增加了活期储蓄存款的流动性，可以随时无成本变现和支付消费，从而增加了活期储蓄存款的流动性，跟活期存款更加接近，所以应该被统计在M1中。另外，随着电商、银行与非银行金融部门的合作，逐渐增加了非银行金融资产的流动性，最典型的是余额宝、民生银行推出的直销银行业务（包括如意宝、随心存）、百度推出的宝发计划等货币基金等。以余额宝为例，余额宝为小额客户提供购买基金的便利，比普通基金公司更加灵活，而且可以用余额宝进行消费和转账，从而增加了货币基金的流动性，做到T+0+1服务模式，这样使得货币基金这部分非金融机构的资产具有货币性，应该记录到M1中[5]。最后，随着电子货币的出现，如比特币，由于它具有一定的货币属性，在虚拟经济和实体经济中扮演着一定的货币性，应该按比例登记在M0中，虽然人民银行不承认比特币的合法性，禁止在中国市场上流通，但是随着电子货币的发展，将会对我国货币的管理和统计产生很大挑战。3影子银行业务未被统计产生的后果3.1

货币政策目标制定难以符合经济运行需要

我国影子银行的产生是伴随着我国经济发展的特殊状况而产生的，是由我国宽松的货币政策和紧缩的信贷政策产生的“怪胎”，是金融抑制、金融资源错配导致的产物，它与正规金融相伴而生，并不断发展壮大，它的内生属性与中小经济融资需求相适应优势决定了它是正规金融的补充。货币供应量作为我国货币政策制定的一项重要指标，遗漏了影子银行业务部分就会使货币政策赖以决定的客观依据M2不真实而难以反映市场货币供求关系，导致的货币政策制定错误，甚至逆经济需求调节。另外，影子银行体系会对货币政策产生一定的抵消作用，尤其是实行紧缩的货币政策，货币政策会通过商业银行信贷配给这一工具对社会供应量进行调节，市场上出现资金供不应求的状况，由于影子银行体系是体外运行，具有很好的隐蔽性，从而向市场释放了流动性，增加了货币政策调节难度。同时，货币供应量的可控性、可测性和相关性减弱，使原有货币供应量与经济活动间的稳定关系受到冲击。3.2

难以解释M2/GDP与CPI不匹配表现的矛盾从宏观经济来看，2008年金融危机从美国蔓延至全世界，在我国需求不足的条件下，受凯恩斯功能财政思想的影响，我们国家出台了4万亿的财政刺激计划来扩大内需，2008年我国广义货币量是475166.6亿元，到2009年我

目前，国内关于影子银行规模测算主要有两种方法，一种是加法，又叫直接法，即通过统计影子银行各个部分的规模，加总计算得出结果，另一种方法是减法，又叫间接法。其中间接法最能反映我国影子银行的总体规模，具有代表性的测算者是最具有代表性的是毛泽盛、万亚兰在《中国影子银行与银行体系稳定性阈值效应研究》中提出一种方法，其测算主要思想是创造一定的GDP需要相应的信贷规模作为支撑，根据影子银行资金去向来计算[6]。测算公式为：Shadbank=（RYL-RFL）×GDPF+（RYL-REL）×GDPE，其测算存在的不足之处在于：①由于信贷量与GDP的比例即FYL，只是从正规银行部门获得资金与GDP的比例，并不是市场货币总需求与GDP的比例，用从正规金融部门获得的信贷资金减去从正规金融部门获得的实际资金求得影子银行实际规模，存在逻辑矛盾。因为全社会从正规部门获得的信贷资金并不能反映经济实体的真实资金需求及规模。②这种方法计算的只是私企和个体工商户用来创造真实GDP的那部分资金，流到虚拟经济中的货币并没有统计。为了更加贴近影子银行真实规模，本文做了如下尝试：

具体做法：（1）根据2002~2006年的M2/GDP以GDP为权重的加权平均值算出货币需求系数为β；（2）根据2007年

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国货币供应量达到606225.01亿元，增加了28%。从M2/GDP来看，2008年M2/GDP为1.5，而2009年增长到1.8，增长了20%，然而我国2008年的通货膨胀率只有5.9%，远不及M2/GDP，从而产生M2/GDP与CPI不匹配表现的矛盾。但由于金融危机的蔓延导致世界经济的低迷，中小企业面临着史无前例的经营困难以及资金周转问题，但中小企业经营风险大，信用级次比较低，因此商业银行不愿意将自己的资金贷给中小企业，据不完全统计仅2009年一年倒闭企业6万余家。一方面是银行资金的多头头寸，另一方面是中小企业发展对资金的渴求，因此，就给影子银行的发展提供了机遇。此时，担保公司、财务公司、典当行、民间借贷、小额贷款公司等都蜂拥而至，从银行获得资金来源，通过杠杆交易贷给中小企业，获取更多的利差。仅在2010年我国成立的小额贷款公司达到2614家，贷款余额达到1975.05亿元，截至2013年9月末,我国小额贷款公司已达7398家,贷款余额7534.5亿元;融资性担保公司8349家，贷款余额15531亿元，向中小企业融资担保12121亿元;这类机构占到影子银行的很大一部分。截至2013年末，我国影子银行贷款规模中，委托贷款约8.3万亿元（占到影子银行规模的25%）；民间借贷7.4万亿元（占到影子银行规模的22%）；融资类信托5.8万亿元（占到影子银行规模的15%）；银信合作理财4.6万亿，占到影子银行规模的14%），其余约占影子银行总规模的24%。一方面，漏计影子银行业务，导致M2难以反映真实的货币供求关系，另一方面M2/GDP与CPI表现背离经济规律，这个矛盾只有通过货币供求关系和影子银行规模测算才能解决。4正确测算我国影子银行规模方法设计

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以来各年份名义GDP与需求系数相乘即得到各年份的货币需求量Md；（3）根据各年份货币需求量与本年份的信贷规模SC之差求得影子银行规模shadbank。公式为:Shadbank=Md-SC,则流入到虚拟经济部分的货币规模SX=MS-Md。

选2002~2006年的M2/GDP作为计算货币需求量的依据：2002~2006年这段时期是金融危机前我国经济处于稳定增长时期，宏观经济基本面比较好。根据1990~2012年GDP/M2分析，可以发现从1990年我国M2/GDP由0.82上升到2001年的1.46，上升了78%。从2002~2006年之间，我国M2/GDP维持在1.6左右，上下浮动不到5%，而这段时间是我国经济发展比较稳定的一段时间，在此期间我国CPI平均在1.5%，GDP增长率维持在10%左右，所以，可以假定这

段时间我国市场正规金融满足市场需要，影子银行规模比较小忽略不计。三个变量的变化关系如图1所示。

表2

影子银行规模测算结果表

原始数据来自统计局网站和人民银行网站

为了检验本文所测算货币需求基本与经济发展规律相吻合，绘制出CPI、M2增长率、货币需求Md增长率之间的趋势图，见图3所示。

图3CPI、M2增长率、Md增长率趋势图

从图3可以看出Md增长率与CPI增长率基本吻合，而

图1CPI、GDP增长率、M2/GDP变化关系图

测算方法可以克服毛泽盛、万亚兰测算中存在的问题，用用货币需求系数测算出的资金需求量能够真实反映市场对货币的需求，用银行贷款规模来反映市场从正规部门获得资金情况，货币需求与正规部门获得资金之差就是影子银行规模。用图2表示如下。

M2增长率则与CPI并非同向变动，二者变化规律并没有稳定关系，以2009年为例，我国出现轻微的通货紧缩，此时实际货币需求增长率在减少，但是货币供应量M增长率却在增加，与基本经济规律不符合。所以，本文测算的货币需求更能反映市场货币真正供求关系，基本属于均衡货币供应量。

从测算结果可以看可以得出以下结论：

（1）我国正规金融部门的信贷配给不能满足市场对货币的需求，影子银行作为正规金融部门的补充，向市场提供了流动性，解决了市场上将近15%的资金需求。从另一个侧面反映出我国金融抑制比较严重，信贷政策比较苛刻，从而导致资金错配，难以解决中小企业以及农户甚至是一些效益比较差的大型企业对资金的需求。

（2）从流向虚拟经济一组数据可以看出，虽然我国货

图2影子银行规模

假设实体经济市场上货币供求状况在E点达到均衡状态，此时货币价格即市场均衡利率是I,货币需求量是X0，从正规金融部门获得信贷量是X1，此时影子银行提供了另一部分资金需求（X0-X1）即图示中虚线括弧表示的规模。而在市场上货币供给量为X2，资金流入实体经济部门规模是X0，因此流入到虚拟经济部分的货币量为（X2-X0）。

测算结果如表1所示。

表1

需求系数测算结果表

币供应量中M2很大，但并没有流到实体经济中，而是流到虚拟经济中。在虚拟经济中的这部分资金并不发挥价值创造的功能，只是通过投机手段发挥价值分配的功能。这就解释了我国市场上流动性如此充足，但是民营企业因资金周转问题而纷纷倒闭的怪诞现状。而且，也说明了GDP/M2如此之高，而通货膨胀却只有5%的现象，这一现象原因在于市场的流动性并没有流到实体经济中，并不会引起实体部门价格的上涨。

（3）影子银行业务并非对经济体只有负面作用。由于国内外许多学者认为造成这次金融危机的始作俑者是影子银行业务，所以，各个国家都对影子银行业务望而生畏，都对影子银行进行严格监管和审慎管理。但我们国家的影子银行业务与欧美国家并不相同，欧美国家影子银行业务是建立在资产证券化和金融衍生品的创造的基础之上，由于不断炒作，远远脱离资产的真实价值，造成资产泡沫化，最终导致金融危机。而我国由于金融创新不足，金融

原始数据来自统计局网站和人民银行网站

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大中华区股市波动的相关性及动态联动性研究

杨桂元，罗

阳，方媛媛

（安徽财经大学数量经济研究所，安徽蚌埠233030）

摘要：文章在回顾多元GARCH类模型的基础上，用多元对角VECH-GARCH模型分析整个大中华区四

个股市之间的相关关系；用多元DCC-GARCH模型分析它们之间的动态联动性。结果表明：大中华区的日收益率波动的条件方差之间的相互影响是持久的，大中华区股市的波动呈现出趋同的现象。2006年中国大陆基本完成股改以后，沪深股市相关性明显的增强，而且大陆股市之间及与香港股市之间的相关性显著的提高，这说明股改对我国的股市发展有着积极的意义；2006年的股改基本完成和2008以来积极的两岸政策，导致两岸股市的相关性明显增强；而香港和台湾股市的相关性受国际股市的影响较大。

关键词：大中华区股市;多元GARCH类模型;相关性;动态联动性中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1002-6487（2015）22-0147-05

的影响，大陆股市和香港、台湾股市之间的联系也在逐渐

0引言

随着国际金融一体化，每一个股票市场并不是独立运行的个体，由于世界各地的经济联系日益增强，以及一地区企业在其他地区股票市场交叉上市等因素的影响，各地股票市场是相互联系的。由此，一个地区的股市都会或多或少与其他地区的股市之间存在相关性以及联动性。

而大中华区中的中国大陆、香港和台湾地区的股票市场中，台湾和香港的股票市场有着比大陆更长的发展历史。随着香港回归，大陆股票市场的逐步成熟以及证券市场的逐步开放，2008年以来两岸积极的经济政策等因素

1.1多元对角VECH-GARCH模型及波动的相关性介绍1GARCH模型族理论及相关波动性理论

增强。由此，对大中华区四个股市关系的准确把握，这对于投资者构造多样化投资组合，以及区域内相关部门政策的制定，都是非常有必要的。

本文用多元对角VECH-GARCH模型分析整个大中华区四个股市之间的相关关系，用多元DCC-GARCH模型分析它们之间的动态联动性。以完善大中华区股市间相关性的研究。

基金项目：国家社会科学基金资助项目（12BTJ008）；安徽财经大学研究生创新基金项目（ACYC2012038）

作者简介：杨桂元（1957-），男，安徽萧县人，教授，研究方向：数量经济学。

罗阳（1985-），男，江西宜春人，硕士研究生，研究方向：数量经济学。方媛媛（1988-），女，安徽安庆人，硕士研究生，研究方向：数量经济学。

监管比较审慎，金融抑制比欧美国家程度要深，因此，我国的影子银行业务只是简单的信贷业务，风险级次只有一级，即客户对影子银行业务部门，没有复杂的交叉感染，所以风险较小。就目前影子银行规模来看，我国影子银行业务虽然存在一定的风险，如非法集资，跑路等违约风险，但是影子银行业务确实解决了我国民间资金的需求，填补了正规金融部门无法企及的领域。根据毛泽盛测算影子银行对银行的稳定性存在一个阈值，影子银行规模对金融系统稳定性的影响呈“U”结构，如果影子银行规模超过阈值，则威胁到金融系统的稳定性，如果在这个阈值范围内，将促进金融系统稳定。根据他的测算这个阈值大约为6.07万亿，由于其测算的影子银行规模口径不同，考虑到误差因素，我国影子银行规模仍然没构成对我国金融稳定性太大的威胁。

参考文献：

[1]易宪容“影子银行体系”.信贷危机的金融分析[J].江海学刊，2009，（3）.

[2]巴曙松.应从金融结构演进角度客观评估影子银行[J].经济纵横，[3]赵彦云，阮建弘.金融统计分析（修订本）[M].北京：中国金融出版社，2012．

[4]梁珊珊，邓智琦.银行理财产品对我国货币供应量的影响[J].金融与经济，2012，（4）.

[5]王莹.余额宝的流动性、收益性及风险分析[J].电子商务，2013，（12）.

[6]毛泽盛，万亚兰.中国影子银行与银行体系稳定性阈值效应研究[J].银行业研究，2012，（11）.2013，（4）.

（责任编辑/浩天）

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