基于或有可转债的债务悬空应对方法及其定价研究

发布时间：2021-10-01 22:17

　　债务悬空（Debt Overhang）会导致公司陷入财务困境,阻滞其开展正常的投融资活动。现有研究表明,发行或有可转债（Contingent Convertible Bonds,简称CoCos）有望成为一种应对债务悬空的有效方法。本文以债务悬空应对方法及其定价为研究主题,通过改进CoCos债转股的触发阈值,即以债务悬空发生时公司资产账面价值作为触发阈值,以解决现有CoCos产品在债务悬空应对的适配性方面的不足。具体地,结合债务悬空发生时公司资本结构的特征,考虑转股后的破产清算,基于结构化信用衍生品定价方法进行建模,进而得到CoCos债转股及破产清算时公司资产账面价值的触发阈值,并给出了公司资产、普通债、CoCos、股权价值的解析解,据此进一步计算CoCos和普通债的信用价差及公司的财务杠杆。最后,通过数值模拟,探析了波动率、发行期限以及息票支付的税盾效应对CoCos和普通债信用价差的影响,及CoCos和普通债的发行期限和数量对财务杠杆的影响;得到了通过适当提高CoCos合约的债转股比例,可以有效降低债务悬空发生可能性的结论。 

【文章来源】：管理工程学报. 2020,34(03)北大核心CSSCICSCD

【文章页数】：9 页

【部分图文】：

普通债信用价差cs1对m1和σ的敏感性分析Figure1Sensitivityanalysisofordinarybondcreditspreadcs1tom1andσ

Vol.34，No.3管理工程学报2020年第3期—165—高的息票水平，将提高公司债务偿还的负担，进而提高公司发生债务悬空的可能性，导致CoCos债转股及其债转股后公司发生破产清算的可能性提高，进而提高了公司的信用价差水平。（2）cs1与cs2均与κ呈负相关关系，cs1与κ的负相关程度较弱，cs2与κ的负相关程度较强。这是因为，息票支付水平一定时，κ的提高会增加公司的税盾收益。在负相关程度上，cs1与κ明显弱于cs2与κ，是由于CoCos债转股先于破产清算发生，在CoCos转股前，税盾收益的提高将显著提高公司在CoCos转股前的偿债能力，进而降低债务悬空发生的可能性，即降低CoCos债转股的可能性，上述影响显然强于对普通债影响。（3）在同等κ和息票率水平下，cs2显著高于cs1。原因如前文所述，不再赘述。图3普通债信用价差cs1对κ和C1的敏感性分析Figure3Sensitivityanalysisofordinarybondcreditspreadcs1toκandC1图4CoCos信用价差cs2对κ和C2的敏感性分析Figure4SensitivityanalysisofCocoscreditspreadcs2toκandC23.2.2财务杠杆率L对参数的敏感性分析下面，进行L对m1和m2，L对CoCos和普通债发行量的敏感性分析，结果分别如图5、6所示。图5财务杠杆率L对m1和m2的敏感性分析Figure5SensitivityanalysisoffinancialleverageLtom1andm2通过对图5进行观察和对比分析，可得如下结果：（1）在m2一定时，L关于m1敏感性随m1的增加呈先降低后升高的趋势。这是

秦学志等：基于或有可转债的债务悬空应对方法及其定价研究—166—提高了同等Vt水平下原股东持续经营的意愿，实现对公司风险的有效控制，降低债务悬空导致的投资意愿扭曲，进而使VC降低。但公司普通债的发行数量，使得上述负相关关系随φ的升高逐渐降低。图7VC对φ的敏感度分析Figure7AnalysisofVCsensitivitytoφ图8不同策略下阈值对σ的敏感性分析Figure8Sensitivityanalysisofthresholdtoσunderdifferentstrategies图8为债务总面值一定时，不同发债策略下发生债务悬空的阈值值对σ敏感性的对比分析，通过观察分析可得如下结果：在σ高于23%时，公司采用同时发行普通债和CoCos策略发生债务悬空的阈值值显著低于仅发行普通债的策略，验证了CoCos发行在债务悬空应对方面的有效性，潜在的债转股导致的股权稀释效应对股东的负向激励会促使其持续改善经营，降低债务悬空导致的扭曲。且CoCos转股时，对资本结构的改变可以有效减缓债务悬空导致的财务困境。4结论与展望4.1主要结论基于上述定价和数值分析，本文的主要结论如下：（1）公司发行的CoCos的信用价差显著高于普通债的信用价差。（2）本文结合债务悬空发生时，公司资本结构的特点改进了CoCos债转股的触发阈值选择，使CoCos有望成为一种有效的债务悬空应对方法。数值分析验证了CoCos在债务悬空应对方面的有效性：发现CoCos债转股对原股东的股权稀释作用能够降低债务悬空发生的可能性，且股权稀释作用越大，效果越显著；另外，债务悬空发生时，CoCos触发债转股可以改变公司的资本结构，在提高总股东权益价值的同时降低总债务价值，减缓由债务悬?

【参考文献】：
期刊论文
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本文编号：3417435