旅游企业多元化并购类型与长期绩效的关系

发布时间：2016-11-13 13:16

  本文关键词：旅游企业多元化并购类型与长期绩效的关系——以2002～2008年中国旅游上市公司为例，由笔耕文化传播整理发布。

旅游学刊第２８卷２０１３年第２期

ＴｏｕｒｉＢｍＴｒｉｂｕｎｅＶ０１．２８Ｎｏ．２．２０１３

旅游企业多元化并购类型与长期绩效的关系

——以２００２—２００８年中国旅游上市公司为例

段正粱，，危湘衡

（湖南师范大学旅游学院，湖南长沙４１００８１）

［摘要］企业多元化与其绩效之间的关系为企业战略管理最为核心的研究主题之一。虽然已有研究表明，多元化有利于提高旅游企业价值，然鲜有学者从并购角度研究多元化类

型与旅游企业绩效之关系。因此，本文以２００２—２００８年４１

元化能提高企业绩效¨‘３１，而詹森（Ｊｅｎｓｅｎ）、迈尔森（Ｍｙｅｒｓｏｎ）等则认为多元化可能会损害企业绩效Ｈ．５］。有关多元化与企业绩效关系的实证研究目前则主要存在３种并行的意见：一是支持多元化对企业绩效有负面影响Ｍ’８１，如伯杰和奥菲克（Ｂｅｒｇｅｒ＆０ｆｅｋ）、库门特和扎莱尔（Ｃｏｍｍｅｎｔ＆Ｊａｒｒｅｌｌ）、李善民和朱滔；二是多元化对企业绩效有正面影响一。１２。，如王彩萍和徐红罡、段正梁和周树雄；三是支持多元化对企业绩效没有显著影响，如刘力、金晓斌。

事实上，由于多元化类型的差异，而不同类型的多元化显然对企业绩效会产生不同影响，因此，笼统分析多元化与企业绩效之关系，自然会得到不同的结论。这促使不少学者开始对多元化进行细分，来进一步探究多元化类型与企业绩效的关系。企业多元化行为通常可分为两种：一是企业内部自我发展，通过项目投资、成立分公司、子公司等各种形式进入其他产业的行为；二是企业的外部并购，通过收购其他企业的股权或资产进人其他产业的行为¨“。且随着资本市场的进一步开放，企业通过资本市场并购其他行业的企业的难度也在减小，我国越来越多的上市公司采用多元化并购方式来实现多元化经营¨“。虽然大部分学者认为相关多元化比无关多元化对企业绩效更有利¨””１，但是其研究结论在多元化并购研究领域却未得到强有力的证实，如艾尔格斯和克拉克（Ｅｌｇｅｒｓ＆Ｃｌａｒｋ）、鲁巴克因（Ｌｕｂａｔｋｉｎ）、阿戈沃等（Ａｇｒａｗａｌ，ｅｔａ１．）、格雷戈里

起旅游上市公司多元化并购事件为例，将多元化并购分为相关多元化并购和无关多元化并购，采用财务研究法衡量不同类型多元化并购对企业长期绩效的影响，探讨旅游企业多元

化并购类型与长期绩效的关系。结果表明，旅游企业不同类

型多元化并购后长期绩效呈现明显的趋势差异：无关多元化

并购后企业长期绩效袁现出大起大落的趋势，并购后二期的长期绩效仅比并购前一期增长８％；相关多元化并购企业长

期绩效虽然在并购后一期小幅下降，但在并购后二期大幅上

升。并购后二期的长期绩效比并购前一期增长１４７％，同时在控制收购方其他特征之后，多元化并购类型对企业并购后二期绩效影响在１０％的水平下几乎是显著的。这说明相关多元化并购更多的是一种长期价值促进作用。无关多元化并购无法获取长期价值促进效应。另外，从并购前一期企业绩效来看。相关多元化并购多发生在并购前公司绩效就已经比较

好的公司，无关多元化并购公司多在并购前公司绩效就差。［关键词】旅游企业；多元化并购类型；长期绩效［中图分类号］Ｆ５９【文献标识码］Ａ

［文章编号］１００２—５００６（２０１３）０２—００８６一０８

Ｄｏｉ：１０．３９６９／ｊ．ｉｓｓｎ．１００２—５００６．２０１３．０２．００９

１

文献回顾

多元化与企业绩效的关系研究一直是企业战略

管理研究的热点之一。在理论研究层面，韦斯顿（Ｗｅｓｔｏｎ）、迈尔斯（Ｍｙｅｒｓ）、史图斯（Ｓｔｕｌｚ）等认为多

［基金项目】本研究受湖南师范大学博士科研启动项目（２０１０ＢＱ２６）ｙ￡助。［Ｔｈｉ５

ｔｈｅ

Ｈｕｎａｎ

ｓｔｕｄｙ

ｗａｓ

（Ｇｒｅｇｏｒｙ）、李善民和周小春等的相关研究¨４?１８。１｜。

旅游业涵盖食、住、行、游、购、娱的综合性产业属性，相关行业关联性较强，行业利润率普遍较低，季节性、行业易损性强，使得旅游业天生具有借多元化实现增强企业竞争力、规避风险、提高利润的动机。虽然已有学者研究证明多元化有利于提高旅游

ｓｕｐｐｏｎｅｄｂｙ

ａ

ｇｒ８ｎｔｆ而ｍ

Ｎｏ瑚ａｌ

ＤｕＡＮ

Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ

ＤｏｃｔｏｒａｌＳｃｉｅｎｃｅＲｅｓｅａｒｃｈ

Ｆｏｕｎｄａｔｉｏｎ（ｔ０

ｚｈｅｎｇｌｉａｎｇ）（Ｎｏ．２０１０ＢＱ２６）．］

［收稿日期】２０１２一０７—１９；［修订日期］２０１２—１１—２０［作者简介】段正梁（１９“一），男，湖南常德人，博士，副教

授，研究方向为企业战略管理，Ｅ—ｍａｉｌ：ｄｕａｎｚｈｅｎｇｌｉａｎ９８ｌ＠

ｓｏｈｕ．ｃｏｍ；危湘衡（１９８８一），男，湖南湘潭人，硕士研究生。

?８６?

企业价值一川，但鲜有从并购的角度来研究旅游企

旅游学千Ⅱ第２８卷２０１３年第２期

ＴｂｕｆｉｓｍＴｒｉｂｕｎｅＶｏＩ．２８Ｎｏ．２．２０１３

业多元化类型对企业绩效的影响。

因此，本文的目的即是，按多元化相关性原则对多元化并购类型进行细分，深入探讨旅游企业多元化并购类型与企业长期绩效之关系。２研究设计

２．１

２００５年３月为完善主营业务配套，收购广州市东方汽车有限公司５５％股权，很显然此次并购中双方主营业务酒店和汽车租赁具有业务上的相关和互补性，如按行业代码是否一致将其划分为无关多元化并购显然与事实不符。为避免此类错误，本文将该并购事件划入相关多元化并购。

（３）无关多元化并购

收购公司所属行业与标的资产业务所属行业不存在技术或市场的相关，且不存在战略目的上的相关性。如中青旅２００５年１０月受让“风采科技”８２％股权，由于其战略目的主要是优化策略性投资结构，增强公司盈利能力，并不存在战略目的上的相关性，也不存在技术或市场的相关，因此本文将其划入无关多元化并购。

另外，参照现有文献对于并购事件筛选办法”’１“，本文根据以下标准对并购样本事件进行筛选：

①本次研究以上市公司收购方为研究对象，且标的资产业务所属行业能够通过《上市公司行业分类指引》确认。

②收购交易金额达５００万元以上，并剔除ｓＴ公司，以及观察期内发生巨额担保亏损等显著影响企业绩效等无关因素的并购事件和不能获取并购前后绩效的公司。

③既然是测量并购对企业绩效的影响，以购买日，即实际股权、资产交割之日为准，比并购公告时间更为准确。冯根福等也认为如果以财务指标进行并购绩效的研究，则以并购完成期定义更为可取，因为并购对企业业绩的影响一般发生在并购完成之后旧“。本文以并购交易完成时间，即资产控制权发生转移时间为准，而非并购第一次公告时间，主要还考虑到有些并购从公告到资产交割有一段时间，且会计核算收人是从并购完成．日开始。

④收购公司１年内发生连续并购行为，按重要性原则进行合并。在不同年度发生的同种类型的多元化并赌行为，且相隔６个月以上，算２起并购行为。剔除并购事件２年内发生不同类型并购的多元化并购事件。

本文通过《证监会行业分类与上市公司索引（截至２０１０年８月３１日）》查找到２００２～２００８年间大部分时间以旅游为主业，且至今尚存续的２２家旅游上市公司，然后用这些公司的代码进入国泰安信息技术有限公司开发的《中国上市公司兼并收购、资产重组数据库（ｃｓＭＡＲ）》查找２００２—２００８年间发生的并购重组事件。按并购事件筛选标准进行筛

多元化并购事件和类型界定

本文界定的并购采用李善民和周小春的定义，

即公司通过股权收购或资产收购获取目标方的财产权、控制权或直接吸收合并来实现公司的快速扩张，其中，使用资产或股权作为支付方式获得其他公司股权或资产的公司为收购公司，出让资产或股权的公司为目标公司¨“。本文采用有关并购研究中常用的分类方法，将并购分为同业并购和多元化并购，并将多元化并购进一步按相关多元化和无关多元化划分为相关多元化并购和无关多元化并购。具体来说，是将多元化并购按收购公司所属行业与标的资产所属业务是否存在技术或市场相关口…，划分为相关多元化并购和无关多元化并购。

（１）同业并购

２００９年１０月，湖南华天大酒店股份有限公司对外公告，该公司拟收购其控股股东华天集团所持有的株洲华天大酒店有限责任公司４４．７ｌ％的股权，由于收购公司行业与标的资产业务所属行业同属旅馆业（１（３２），故属于同业并购，不在本文讨论之列。

（２）相关多元化并购

在判断哪些业务是否相关时，离不开主观判断。因为正如皮特斯（Ｐｉｔｔｓ）所言，在对多元化程度进行度量时，加强主观判断是不可避免，也是非常必要的忙”。诸多实证研究采用ｓＩｃ四位数代码方法确定多元化相关性时，多采用是否处于同一个二位数产业下的做法。这种处理方法虽然减少了人为主观性，但却远离了相关多元化的本义。类似地，学者们在判断多元化并购时，也逐渐摒弃仅通过判断行业代码是否一致的做法，如洪道麟等考虑并购公告中对于并购目的的具体描述旧４｜，以及李善民等根据交易公告对目标公司的描述，来处理其所在行业的做法心引。因此，本文采用了另一种更加客观的方法，利用公告中披露的信息，根据并购事件中标的资产实际用途和并购公告中对于战略目的描述，首先判断战略目的相关性，并结合二者业务之间的技术或市场相关性来判断多元化并购类型。

旅游业本身涵盖食、住、行、游、购、娱六要素，内部子产业存在较强的相关性。本文将旅游行业内的并购行为均划入相关多元化并购类型。如东方宾馆

段正粱等ｌ旅游企业多元化并购类型与长期绩效的关系

第２８卷２０１３年第２期

选，并剔除掉同业并购事件，最后确定４１起多元化

表１

Ｔａｂ．１

并购事件作为本次研究的样本（表１）。

旅游上市公司多元化并购事件样本

Ｉｎｄｄｅｎｔｓｓａｍｐｌ豁ｏｆｄｌｖｅｒｓｉｎｅｄＭ＆Ａｏｆ

ｌ姚ｄ

ｔｏｕｒｉｓｍ

ｃ哪ｐ蛐瓶

注：①并购类型：１代表相关多元化并购．ｏ代表无关多元化并购。⑦酒店：因为研究习惯采用“酒店”或“饭店”的名称而非“旅馆”，因此在标的资产业务和并购路径中，均采用“酒店”。③旅游一旅游：因为并购公司主业为旅游，旅游业涵盖食、住、行、游、购、娱的综合性产业属性，使得并购公司旅游业收入可能涵盖包括景区、旅行社、酒店、餐饮、交通等多种产业，故旅游一旅游、旅游一景区、旅游一酒店等并购路径，相对于同业并购，更适合将其划入相关多元化并购。④汽车客运站土地（旅游客运）：虽然并购公司购买的是土地，但其并购战略目的是“为了进一步壮大公司旅游客运、公路客运业务的基地规模，并通过基ｊ邑建设，促进旅游客运、公路客运亚务的发展”，因此更适合将其划入相关多元化并购。

?８８?

旅游学刊第２８卷２０１３年第２期Ｔ伽ｒｉ８ｍＴｒｉｂｕｎｅＶ０１．２８Ｎｏ．２．２０１３

由表１知，就样本公司而言，２００２—２００８年旅游业并购事件共３２起，餐饮业３起，旅馆业６起；关联交易１９起，非关联交易２２起；相关多元化并购２３起，占５６％，无关多元化并购１８起，占４４％。由此可见，旅游上市公司多元化并购行为中，相关多元化占多数比例；同时，这些公司的并购行为也表现出比较明显的相关多元化趋势。如２００２年，相关多元化并购事件占多元化并购事件比例为４４％；２００５年和２００８年则分别上升到

５７％和７５％。

另外，从多元化并购事件数量的时间变化看，旅游企业多元化并购呈现下降趋势。这可能是因为旅游企业更愿意采用同业并购来扩大规模，或者是旅游企业更愿意通过项目投资以及成立分公司、子公司的形式，来寻求多元化发展。

从目标行业来看，目标行业主要包括：旅游、地产和酒店。其中，旅游业１１起、地产业１０起、酒店业８起，而其他行业均不多于３起。目标行业体现出传统相关性（旅游、酒店）和高风险高获利性（地产）。２．２长期绩效测量

衡量并购绩效的研究方法主要有事件研究法和财务研究法。事件研究法假设资本市场是有效的，股价能及时准确反映并购等事件对公司价值的影响，投资者能够准确估计合并公司未来的现金流量和风险变化，并且最终所有并购对于企业价值造

成的影响能反映到股价变化上来。因此使用该方法的并购绩效相关研究结果备受质疑旧６。２７ｏ。而财务指标研究法并不依赖于资本市场有效性假定，可以避免事件研究法缺陷。尽管会计利润指标经常会受到操纵，但冯根福等学者认为，任何会计指标操纵也只能是暂时的，如果给予足够长的会计期间，企业业绩的变化最终都要反映到其会计报表之中心６｜。可见财务研究法考查的是企业的长期绩效，由于国内证券市场发展较晚且不完善，许多国内学者均采用该种方法对上市公司并购的长期绩效加以研究心６’２“３０１。

财务研究法通过选取合适的财务指标和较长时间跨度数据，其关键是建立合理的绩效评价指标体系。本研究参照相关研究心乱２“３０】，采用反映盈利能力、经营能力、成长能力、偿债能力、财务结构、现金流量的６类共９项指标，构建旅游上市公司长期绩效评价指标体系（表２）。

为了充分反映并购对于企业长期业绩的影响，财务研究法一般取较长的观察期（并购后观察企业绩效变化的时间），如３年（冯根福和吴林江；范从来和袁静）旧６’孙Ｊ。但观察期也并不是越长越好。张德平认为并购是一种长期的经济行为，业绩的全面体现可能需要更长时间，但限于条件允许，某些情况下无法获取上市公司并购前后多年的财务数据以捕获并购后的业绩变化。即使条件允许，也必须考虑业绩变化是否仅由并购所产生，他选择了并购事件公布前最近一期年中的财务指标数据和公告后不少于半年的最近一期年报数据¨¨。同样只取１年观察期的还有方芳等学者∞”。也有取中间值２年的，如胡春林Ⅲｏ。因为本文采用的并购完成时间较公告时间更为准确，故采取中间值２年作为并购长期绩效考察期。具体来说，本文取Ｆ。为收购公司并购当年的财务指标综合得分值，代表收购公司并购当年的长期绩

效，ｆ一１年到ｔ＋２年对应的收购公司长期绩效表示为：Ｆ川、Ｆ。、Ｆ…、，…。

表２旅游上市公司长期绩效评价指标体系

Ｔａｂ．２【棚喀－协珊肚啪皿ｍｎ啷盯址啪Ｉ蜢蚰ｉ耐饯昭ｓ细ｏｆｌｊｓｔ耐ｔｏｕ妇伽呻Ｉｎｉ豁

各个行业和各年度的经营业绩和成长水平不相一致，而旅游行业对重大事件尤其敏感，如２００３年发生的“非典”事件使旅游业遭受惨重损失，

?８９?

段正粱等ｌ旅游企业多元化并购类型与长期绩效的关系

第２８卷２０１３年第２期

若不消除年度行业景气影响，则无法准确探究２００３年前后发生的多元化并购与长期绩效的关系。冯根福等将其采用的４个财务指标分别减去不同年度行业平均水平，建立４个新指标再进行因子分析，以消除行业经济景气的影响嵋…。

本文借鉴其做法，将所采用的９个财务指标事先减去不同年度旅游行业平均水平，再用这新的９个财务指标进行因子分析。旅游行业不同年度平均水平采用２２家旅游上市公司的不同年度各财务指标的算术平均值。

根据调整后的指标，通过ＳＰＳｓｌ４．０对各指标进行标准化处理，然后用因子分析法对样本公司并购前后的９项指标戈１一曲，按公司并购前一期、并购当期、并购后一期、并购后二期分别进行因子分析。按照特征根大于１的原则分别提取４个公共因子以√２√３√４，然后根据各个因子的得分和方差贡献率得出４个综合得分函数关系式：

Ｆ。＋２＝（以一ｌ×２２．７３２＋口一１×１８．８９５＋弘一ｌ×１８．３３９＋∥一１×１６．８０６）／７６．７７１

，。＋１＝（以一１×２５．１９２＋尼一１１５．４２９＋芦一１×１４．８８５）／７５．１５２

Ｆ。＝（以一１

ｘ

ｘ

降，但在并购后二期迅速大幅提升。笔者认为无关多元化并购一般是财务型并购而非战略型并购，或者只是追逐市场上的热点高利润项目，因此财务重组带来的漂亮业绩或者热门市场上的短期获利虽然可能会带来短期的绩效提升，但很快就因很难对并购业务进行整合，而回到并购前的低绩效水平。而相关多元化并购大多不能获得短期财务效应，且短期内还需为相关并购整合投入大量优质资源，因此短期绩效小幅下降，但长期会因相关多元化的协同效应，而使得长期绩效得到提升。从图中可以看出，

无关多元化并购公司Ｆ…较Ｆ川仅提升了８％，而相关多元化并购公司Ｆ…较Ｆ川提升了１４７％。为

更清晰地反映不同类型多元化并购长期绩效差异，笔者将并购后各期Ｆ值减去ＦＨ，得到如图２所示之结果。

仉ｎ

（１）

１９．６４５＋芦一１×

（２）

ｘ

单露羹冁黑半

ｍ∞刚ｎ

；一今≤冀

．

７

一

ＦｒＦ“－ｏ．０１６１

Ｒ＋ｌ?Ｆｈ

００６６８

—Ｏ．００４４

Ｆ＾２?Ｒ．１０．０５８０Ｏ．０９８３０．００６７

并类购型ｎ全相无

Ｏ．００３５－０．０４ｌｌ

０．１５７８

２４．８６２＋／２—１

１９．３４７＋芦一１×

（３）

Ｆｉｇ．２

１７．４０７＋．芦一１×１６．９５６）／７８．５７２

图２不同并购类型Ｆ差均值比较

ＣｏｍｐａｒｉｓｏｎｂｅｔｗｅｅⅡｍｅａｎｏｆＦ－ｄ毛Ｉ弦ｒｅｎｃｅ

ｏｆｄｉｆｆｅｒｅｎｔ

Ｆ。一ｌ＝（以一ｌ×２４．７０８＋尼一１×２１．２０６＋ｐ一１×

１５．２０８＋．芦一１×１４．４６９）／７５．５９１

３３．１

（４）

Ｍ＆Ａｔｙｐｅｓ

实证研究

不同类型多元化并购长期绩效检验

将样本按并购类型分为相关多元化并购和无关

可见，在并购当期相关多元化并购绩效略优于无关多元化并购，在并购后一期，无关多元化并购优于相关多元化并购，但到了并购后二期，相关多元化并购反而优于无关多元化并购。这种相关多元化并购绩效先降后升、无关多元化并购绩效先升后降的现象，笔者认为原因同上面。这种结果也与已有研究得出结果相似心６’２８。０１，即混合并购企业在并购后第一年绩效上升，优于其他类型并购，但之后逐年下降，反而不如其他类型并购。

３．２

多元化并购类型，得到考察期内不同并购类型样本公司的长期绩效变化情况（图１）。

回归分析

从描述性统计来看，不同期间多元化并购类型

图１

Ｆｉｇ．１

不同并购类型样本公司的长期绩效变化

ＬＯｎｇ－ｔｅｒｍ

对长期绩效的影响是不同的。因此本文进一步参照潘丽春ｂ３１、刘志强”引的做法，采用分段回归考查多元化并购类型与长期绩效的关系。即将并购后各期与并购前一期的得分差值作为因变量，参考潘丽春∞３１、洪道麟等Ⅲ１、李善民和周小春…３的做法，选取公司规模、公司年龄、并购前一年资产负债率、并购相对规模、是否关联交易和并购前净资产收益率作为控制变量，拟控制了收购方的其他特征之后，考

ｐｅｒｆｏ咖ａｎｃｅｓ

ｃｈａｎｇｅｓ０ｆｓａｍｐｌｅ

ｃｏｍｐａｎｉｅｓｏｆｄｉｆｆｅｒｅｎｔＭ＆Ａｔｙｐｅｓ

由图１可见，相关多元化并购多发生在并购前绩效就已经比较好的公司，无关多元化并购公司在并购前绩效就差。无关多元化并购公司在并购后一期绩效大幅提升，在并购后二期绩效迅速大幅回落；而相关多元化并购公司在并购后一期绩效小幅下

博泰典藏网btdcw.com包含总结汇报、表格模板、高中教育、经管营销、工程科技、高等教育、教学研究、人文社科、计划方案以及旅游企业多元化并购类型与长期绩效的关系——以2002～2008年中国旅游上市公司为例_图文等内容。

本文共2页12

  本文关键词：旅游企业多元化并购类型与长期绩效的关系——以2002～2008年中国旅游上市公司为例，由笔耕文化传播整理发布。

本文编号：173143