管理层行权择机行为研究

发布时间：2020-03-05 15:13

【摘要】：如何有效缓解委托人与代理人之间的利益冲突一直是困扰现代企业的难题。在我国股权分置改革后,股权激励制度愈来愈发挥重要作用。资本市场的不完善和委托代理问题的广泛存在为股权激励市场择机提供了条件。因此,本文以信息不对称理论、委托代理理论和管理层权力理论为基础,借鉴了国外对股权激励市场择机的研究方法,以2007-2015年实施股票期权激励的上市公司为样本,实证检验了行权过程中管理层的择机行为。研究发现:第一、为了实现行权收益最大化,择机行权的样本会选择在月度内股票价格最低时行权,并且个股累计收益率在行权前后呈现明显的V型趋势;第二、税收节约假说能够解释择机行权的动机,潜在个人所得税税负的节约金额越高、CEO与董事长两职合一、公司成长性越高会显著提高择机行权的概率;第三、与行权前相比,行权后上市公司的盈利与现金流量并未显著增加,研究结论不支持内部信息假说;第四、管理层等期权激励对象在行权过程中没有明显操纵信息披露时机,即在行权前并未明显增加“坏消息”的披露,也没有在行权后增加“好消息”的披露;第五、在行权公告日前,与非择机行权样本相比,择机行权样本的相对交易量显著提高,表明择机行权主要通过内幕交易的方式实现。总体而言,股权激励等制度规范降低了管理层择机行权的能力,但是却未完全消除行权过程中的择机行为。本文的研究有助于进一步理解上市公司管理层在股权激励中的自利行为,同时,对于抑制择机行权也具有重要的政策含义。本文从税收节约与内部信息的角度来考量上市公司管理层在股票期权激励行权过程中的择机行为的动机和手段,为股票期权激励中的择机行权研究提供了中国市场的经验证据,同时也丰富了国内对上市公司管理层行权择机行为的研究。总体而言,本文的研究结论对于进一步完善股权激励计划的制度规范以及抑制管理层的择机行权行为具有重要的政策含义。
【图文】：

个股,行权,样本

Hold 208 0.8558 0 1 0.35B_M 208 0.4663 0.0834 1.1288 0.25ROE 208 0.1553 -0.0852 0.4615 0.07Levage 208 0.4304 0.0298 0.7797 0.19Ln_size 208 22.3048 19.9954 26.6253 1.455.1.2 单变量检验结果图 5-1 列示了行权日前后总样本、择机行权样本以及非择机行权样本的累计收益率（Raw_return）变化趋势。在[-30，+30]期间总样本的 Raw_re呈现上涨趋势，不过在[-10，0]期间，Raw_return 有所下降且下降幅度超过可以发现，总样本的 Raw_return 在长窗口期间呈现上涨趋势，在短窗口则V 型变化趋势。进一步，图 1 还显示择机行权样本与非择机行权样本的个股收益率存在明显差异，对于择机行权样本而言，Raw_return 在区间内大幅至第 0 期达到-7.15%，在第 0 期之后开始大幅上涨，区间内最高接近 11%，明显的 V 型变化趋势。与此同时，非择机行权样本的个股累计收益率则缓慢上并且在第 0 期前后没有表现出明显的 V 型趋势

交易量,走势图,行权,内幕交易

5.2.4 内幕交易与择机行权依据有效市场理论，信息在公开披露之后将会引起股票交易量的波动。如果股票交易量在信息公开披露之前就已经出现异常波动，则表明存在内幕交易（张新、祝红梅，2003）。文中前述分析认为，择机行权可能通过内幕交易使股票价格朝着既定的方向运动，具体而言，在行权日之前异常交易量的波动反映出公司管理层将行权信息提前透漏给他人，驱动股票价格向下运动从而降低激励对象的个人所得税税负以实现收益最大化的目的。图 5-1 是窗口期内平均相对交易量的走势图，可以看出，在[-30，，-1]期间，全样本的平均相对交易量出现了 5 次明显放大，这表明在行权信息披露之前，内幕交易者集中卖出（买入）股票，使得平均相对交易量出现了大幅度波动。其中，与非择机行权样本相比，择机行权样本的平均相对交易量波动幅度更大，随着行权日的临近，一些非知情投资者逐渐获得行权信息的内容并跟进交易，而另一些投资者则出于羊群效应也逐渐跟进交易，从而导致在行权信息披露的前 2 天卖出股票的投资者逐渐增多，相对交易量达到区间内最大值。
【学位授予单位】：湘潭大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2017
【分类号】：F272.91

【参考文献】