上市公司治理结构与对外投资战略实施效果的实证研究——以工程建筑行业为例

第一章 导论

1.1 问题的提出

由于工程建筑业既可以通过加大固定资产投入，进而带动相关产业发展，还可以促进劳动就业。因此，工程建筑行业对于各个国家而言都是举足轻重的国民经济支柱行业。随着全球经济一体化程度越来越高，工程建筑企业也越来越频繁的在海外拓展业务。大体上看，各国工程建筑市场的发达程度由于本国建筑产业发展水平的差异也不尽相同，但值得肯定的是工程建筑服务贸易的自由化和国际竞争趋势越来越明显。在党和政府“走出去”政策的坚强支持下，我国工程建筑企业逐步成为了国际建筑市场上一股强有力的竞争势力，业务总量迅速增长。根据 2014 年美国权威工程杂志 ENR 所统计的全球最大 250 家国际承包商排名显示，我国企业 62 家上榜，企业平均营业额达 12 亿美元，全球市场占有率排名第二，其中在非洲市场占有率达 48.7%，在中东地区市场占有率提升到 16.4%。根据我国商务部 2014 年统计数据显示，我国 2014 年全年对外承包工程业务累计完成额达 8700 亿元人民币，同比增长3.8%；新签合同额 11780 亿元人民币，同比增长 11.7%。由此可见，我国工程建筑企业的国际化进程将会逐步加快加深，这对于促进我国国民经济发展和社会发展有着十分重要的意义。

自 07 年全球性金融危机爆发以来，世界经济呈现出增长减缓、波动频繁的态势。作为世界经济发动机的中国，由于综合实力的不断增强，率先恢复了稳健的增长势头。随着中国国内经济结构失调、盲目投资带来的持续性后果的影响，近年来经济增长内部动力不足。在这一背景下，“走出去”和“一带一路”的内在要求显得更加重要和紧迫，中国企业海外投资的重要性不言而喻。

伴随着经济体制和国有企业改革，工程建筑行业的很多公司逐步由原来一些国有企业、事业单位等改制成私营企业。在市场竞争中奋斗了这么多年，取得了一些的成绩，但仍然存在不少问题，例如管理不规范、运转效率低下、国际化竞争经验和能力不足等，需要进一步加强治理。因此，从公司治理角度去研究如何提升公司绩效水平成为了学界研究的热点。

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1.2 研究的目的与意义

从企业内部需求来看，经济全球化的关键是产业全球化，企业对外投资作为产业结构的重要影响因素已日益成为学术界和实业界的关注焦点。一方面，企业需要面对经济全球化带来的机遇和挑战，既要不断进行技术创新以维持国内市场份额，也要改变战略思想，走出国内舒适圈，主动走向国际竞争。目前我国企业在走向国际化的进程中，仍处于摸索阶段，需要继续增强自身资源整合能力和跨文化管理运营能力。国内外学者从实证的角度对对外直接投资绩效进行了诸多研究，研究的重点主要集中在对外直接投资的区位选择、影响因素、进入方式等方面。另一方面，企业的目的在于长期获得利润，这是保障企业自身正常运作的支柱途径，也是企业自身发展的基础。公司需要积极有效的治理机制才能保障这些管理目标的实现，这就涉及到公司治理机制问题，包括公司如何有效控制、战略决策如何有效实施等等。

从外部需求来看，由于我国正处于“调结构、促转型”的关键时期，遇到了产业结构不够合理、产业整体素质不高、产业结构调整困难等具体困境。由此可见，我国是在产业结构并未合理的情况下进行海外投资扩张的，而是通过对外直接投资，优化产业体系，利用海外市场来推动产业结构优化与升级。因此，也需要从产业结构调整升级的角度来看待对外投资绩效问题。

因此，本文主要研究公司治理结构因素是否对公司对外投资战略实施效果有一定的规律性影响。其次，在这些治理结构因素中找出哪些是主要影响因素。意义在于能为工程建筑行业的企业在对外投资过程中，给出新的思考方向、提供有益的借鉴。

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第二章 理论综述

2.1 公司治理理论综述

国内学者认为，治理结构是指企业股东层、董事会等内部机制对企业管理层进行制约和监督，并通过相关制度安排或内外部机制调节企业的利益关系（李维安）。从本质上来讲，公司治理是指股东对企业的经营决策、经营管理等活动所做出的一整套的制度性的安排（林毅夫）。

2.1.1 两权分离和委托代理理论

两权分离指的是公司所有权和控制权的分离，现代股份制企业的两权分离给利益双方带来的巨大利益，也同时带来的负面影响。包括：经营者和所有者利益目标冲突、信息不对称导致谋取私人利益。因此，两权分离的实施催生了新的法律问题，最初公司治理理论就是要解决这方面的问题。委托-代理关系是以契约理论关系为基础形成的，委托代理理论客观分析股份制公司所存在的内部矛盾，并解释委托人如何通过设计一项具有激励性的制度来控制代理人。该理论认为，委托方指的是公司所有者，代理方指的是公司经营者。二者之间天然存在着不对等关系。代理方承担部分风险，而委托方不得不为代理方的行为后果承担全部风险。为了减少代理风险，取得最大化收益，委托人就必须将公司治理这一机制引入到对代理人行为的约束和监督中。最终，形成了委托代理机制的核心问题--如何构建有效的激励和约束从而消除代理风险。该理论提出的解决方案包括：董事会制度、公司章程、法律法规、外部监管、资本市场等。希望通过内部和外部治理机制的结合，来解决上述核心问题。

Jensen 等人认为，由于委托方和代理方之间的信息是不对称的，可能滋生出“逆向选择”和“道德风险”的情形。委托方为维护自身利益最大化，就需要通过订立契约等来监督约束代理方，进而产生代理成本。张维迎提出，公有经济中的委托代理关系表现在：一是从初始委托人到国家的自下而上的授权链，二是从权力中心到最终代理人的自上而下的授权链。这种多层次委托代理关系就是现在国有公司的委托代理理论。同时，公司治理结构还是企业所有权安排的具体化，在两权分立的情况下，公司治理结构的目标在于解决内在的激励问题和经营者选择问题。杨瑞龙等人认为，国有制是对全民所有制的一种帕累托改进，国有企业改革的关键在于创建国有产权下的委托人选择机制，而不在于具体的资产经营代理方的选择。

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2.2 对外投资理论综述

从理论研究文献来看，由于我国企业海外扩张的步伐刚刚迈出，经验不足，因此还没有形成属于中国企业特色的对外投资理论体系。我们可以对比研究国外学者的研究成果，将其与中国企业实际情况进行联系分析，演绎形成有一定中国特色的对外投资理论。

2.2.1 西方国家对外投资的相关文献综述

（1） 垄断优势论

1960 年，美国经济学家海默提出：美国企业在海外开拓市场进行投资，，是因为其具备了东道国同类企业所没有的特定优势，即垄断优势。这些足以抵消海外竞争中带来的额外成本的优势，包括了政治环境优势、原材料储备优势、资金实力优势、科技水平优势、规模经济优势、渠道资源优势、管理技术技能优势等等。海默认为这种垄断优势是来自于市场的不完全竞争，因此该理论的一个重要的假设前提是市场垄断。在现实中的完全竞争是一种比较理想的情况，多数情况下的市场条件是不具备完全竞争性的。其他学者沿着这一理论，不断丰富和完善，形成了不同视角的阐述，包括约翰逊的“占有能力论”，凯夫斯“产品差异论”，尼克博克的“相互威胁论”，斯塔福德的“组织优势论”等，这里不一一展开。

（2） 生产折中论

英国著名经济学家约翰·邓宁教授在综合分析了垄断优势理论之后，提出了折中理论。邓宁通过研究发现英国企业的对外投资行业主要分布在技术已经成熟和市场饱和的传统行业，而利用外资的产业则是技术不完善、具有市场潜力的新兴产业。因此，英国通过企业对外投资进一步推动产业结构优化升级，邓宁将对外投资分为市场导向型或需求导向型对外投资、资源需求型对外投资、效率寻求型对外投资和战略需求型对外投资四类。进而归纳出对外直接投资企业所具备的基本条件：所有权优势、内部化优势和区位优势。

1.  所有权优势

所有权优势是指企业拥有的包括资本、技术、产品、商标、组织管理技能、对原材料的垄断等资源，都较东道国企业更优，并且随着对外直接投资深入上述各类比较优势足以抵消海外经营成本和风险的增加。

2.  内部化优势

在吸收了市场内部化理论之后，邓宁指出拥有所有权的公司也拥有内部化优势。根据科斯定理，这些公司为了克服外部市场对资源配置带来的不利影响，通过提高组织能力和扩大经营活动空间，通过内部交易取代外部市场的公开交易，使这些优势内部化，获得更多收益。

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第三章  构建对外投资战略实施效果评价的模型..................... 24

3.1  相关财务指标的细化 ............ 24

3.2  绩效评价指标的构建 .................. 28

第四章  治理结构因素与对外投资实施效果之间的影响分析 ................. 31

4.1  治理结构相关要素分析 ..................... 31

4.1.1  股权结构影响要素 ............... 31

第五章  对某能源工程集团实施对外投资决策的政策建议 ................ 40

5.1  某能源工程集团业务发展现状 ......... 40

5.2  提升某能源工程企业对外投资决策实施效果的相关建议 ............... 41

第四章 治理结构因素与对外投资实施效果之间的影响分析

4.1 治理结构相关要素分析

4.1.1 股权结构影响要素

在公司治理研究领域中，股权结构是研究的基础。首先，从股权组成结构来说，不同于其他国家的资本市场，我国上市公司存在一部分不能上市流通只能协议转让的国有股、法人股。对于国有股的影响，一部分学者研究认为国有股比例越高，则公司经营业绩表现就越差。也有一些学者持相反观点，认为国有股比例越高，国有股股东会促使公司管理人员更好的经营管理行为，使得公司经营表现越好。另外，有一些学者认为两者之间影响关系并不显著。

对于流通股比例与公司经营绩效表现之间的关系，有学者通过实证研究认为并不像传统理论所预期的那样存在显著正相关关系。也有学者认为两者之前的关系有可能是负相关，或者没有显著关系。

股权集中度也是研究股权结构的主要方向，大多数学者认为，我国资本市场发展不成熟、市场监管机制缺乏效率的情况下，股权相对集中会对公司表现有一定的积极影响。有学者实证研究，第一大股东的持股比例与公司业绩显著正相关。也有学者认为，没有显著的相关关系。

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第五章 对某能源工程集团实施对外投资决策的政策建议

5.1 某能源工程集团业务发展现状

笔者所服务的某能源工程公司正是处于海外业务扩展、加紧对外投资步伐的发展过程中。某能源工程公司是一家央企大型集团下属的整合了能源投资运营、能源工程建设、能源技术研发、能源贸易服务于一体的综合型能源服务提供商。在海内外能源工程投资和总承包领域享有盛誉。旗下拥有众多控股、参股企业及海外代表处。自身集电力、石化、新能源等行业的投资运营、工程规划咨询、勘测设计、工程承包等于一体，拥有完整的产业链。在完善产业链的过程中，必不可少的需要进行并购和资本运营。下属公司的运营成败与否与公司治理机制有着非常紧密的关系，高效的公司治理机制对公司经营决策效率和效果都有深远的影响，是公司竞争优势的重要来源。

另一方面，近年该能源工程公司的业务模式完成了从设计、采购、建造分开到 EPC 总承包模式的转换，并且将目光积极投向海外市场，业务范围国际化、项目运营、管理手段国际化。通过立足于某几个海外区域市场，充分利用目标市场的政策环境和自身商务能力，精耕细作，做大、做深、做透目标市场，并进一步拓展其他市场。在实际运营中，该公司通过与当地代理合作，积极参与项目融资、前期招投标，努力获取项目。与外部环境分析相一致的是，由于全球整体经济发展增速的趋缓，工程建筑行业订单受到影响，相关项目的获取必须要有一定资金的投入。这就意味着，工程建筑公司需要配合业主方，设立项目公司，成为股东方。这需要针对治理结构进行一定的考量，如何通过治理结构的设计，使得公司在经营活动中得到更好的指导和监督。

参考文献（略）