基于EVA方法的央企控股上市公司业绩评价研究

发布时间：2016-04-22 08:12

第 1 章   绪论

1.1   选题的背景及意义
随着上世纪以来政治、经济、文化全球化趋势的增强和市场制度的完善，资本市场日趋活跃，逐渐成为金融市场的核心部分。从 1990 年我国资本市场初步建成至今，国内经济增速强劲，我国企业总量、企业规模等诸多维度都有了大幅提升。然而在全球经济飞速发展的时代大背景下，我国企业的综合管理水平和国际竞争力同发达金融市场的同类企业相比，仍有不小差距。目前，国内对上市公司的绩效评价已逐渐从重视利润评价向重视价值评价转变。2010 年国资委颁发了《中央企业负责人经营业绩考核办法》，规定从 2010 年起全面使用经济增加值 EVA（Economic Value Added）作为绩效考核指标。在新颁布的考核办法中，EVA 在央企业绩考核中的权重进一步加大。而在 2013 年 1 月 1 日开始实施的经过第三次修订的《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》中，继续强化业绩考核指标体系的价值导向，将绝大多数央企的 EVA 指标的考核权重从之前的 40% 提高到 50%，推进的力度之大前所未见。这透露出国资委将加大推进 EVA 评价体系的力度的明确信号，提示研究者有必要加强对于央企在如何运用 EVA 体系进行业绩评估以及在评估实施中的效果等方面的研究。相对于传统的绩效评价模型而言，EVA 可以真实地反映企业为股东所创造的财富，更强调资本成本的核算，有利于企业从重视单纯的经济利润的旧观念中摆脱出来，并可以更有效地解决企业经营者和股东目标间一致性的问题。 上世纪以来，国外学术界提出了大量的衡量企业绩效的方法，其中具有代表性的研究成果包括 Spearman（1904）提出的因素分析法（FAA）、杜邦公司 1920年创建的杜邦分析系统（Du Pont Analysis）以及 Nortim 和 Kaplan（1992）提出的平衡计分卡法（BSC）。上世纪八十、九十年代以来，随着公司经营目标逐步从过去的利润最大化原则转向了股东财富最大化原则，实务界和理论界提出了大量保护股东权益的措施和有关股东权益的理论模型，其中主要的学术成果就是 EVA 模型。该模型由美国的 Stern & Stewart 公司于 1991 年提出，核心观点是在评价企业绩效时把企业的全部资本成本因素考虑在内，EVA=税后营业净利润－总资本成本。
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1.2   本文的研究思路及创新点
本文认为当我们站在投资者的视角上，依据 EVA 系列指标甄选投资标的时，虽然单位市值 EVA 指标可以直接进行比较，但由于该指标没有经过风险调整，所以在对不同经营风险的公司进行比较时存在一定的局限性。本文认为若不经过风险调整，经营者可以通过加大财务杠杆或选择高风险投资项目的方式提高EVA 指标，而这将会对股东权益造成损害，因此需要对其进行风险调整。 本文通过引入 M2测度，重新建立风险调整 EVA 模型，进而定义风险调整经济利润率指标。该指标可有效改善传统 EVA 模型的局限性，既能给出一个可直接度量经营绩效的指标，又能在不同上市公司之间比较，同时还对解决股东和经营者的委托代理问题、避免经营者选择高风险的投资项目提供了参考。在实证研究部分，通过应用新提出的风险调整 EVA 模型，给出了近年来我国部分上市央企的风险调整利润率，进而对其经营绩效给出有效评价。 本文主要分为以下几个部分：第一部分绪论，介绍选题的背景和研究的意义；第二部分是文献综述，介绍国内外专家学者对 EVA 相关问题的研究现状；第三部介绍了近些年来国内外学术界广泛采用的绩效评估方法；第四部分提出风险调整 EVA 模型。第五部分为实证检验，检验了本文提出的风险调整 EVA 模型；第六部分为结论，根据实证分析结果，判定本文提出的风险调整 EVA 模型的有效性。 
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第 2 章   文献综述

2.1   国外文献综述
上世纪以来，国外学术界提出的大量的衡量企业绩效的方法中具有代表性的研究成果包括 Spearman（1904）提出的因素分析法（FAA）、杜邦公司 1920年创建的杜邦分析系统（Du Pont Analysis）以及 Nortim 和 Kaplan（1992）提出的平衡计分卡法（BSC）。FAA 方法通过分割影响企业业绩的复杂变量为少数几个影响因素，通过线性代数的方法，研究了不同财务因子对于业绩的影响。但由于计算过程过于繁琐，而且忽略了非财务因素，所以没有得到更为广泛的推广[11]；杜邦分析系统通过不断细分权益净利率等财务指标，从公司的资产负债结构、营运能力等财务信息和生产、销售活动方面入手，用一个分级评价体系来系统的反映公司经营状况。杜邦分析系统奠定了 1920 至 1980 年间评价方法中的财务指标的统治地位，它计算简便，并可以直观、简捷地反映信息，但由于过度依赖公开的财务信息，以致忽视了非财务信息等因素对公司业绩的影响，而且无法良好地对长期业绩进行考核[3]；BSC 方法旨在研究公司业绩的影响因素，具体包括公司内环境、公司成长前景与学习能力、公司财务状况和顾客表现四个影响因素。BSC 考虑到非财务指标的影响因素，而这些因素有助于衡量公司的长期发展。但此方法过度强调了投资者的利益，没有充分考虑内部成员的需求情况，虽然考虑到了投资者的利益，但其理论依据仍在于利润最大化原则而不是股东财富最大化原则，存在一定局限性[6]。
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2.2   国内文献综述
EVA 方法于 1994 年进入中国市场，随后引发了我国学术界和实务界的广泛关注，形成了丰富的研究成果，具体包括： 杨继良（1994）通过介绍 EVA 相关概念和基础计算将 EVA 模型推至公众视野，并针对我国企业做了深入的分析，但基于当时旧的会计准则，文章没有对EVA 计算中的相关会计数据进行调整[22]。 谷祺、于东智（2000）在随后的研究中根据新会计准则对数据进行了调整，，得到了新会计准则下 EVA 指标的计算方法，并从理论上探讨了经济附加值的产生原因，文章提出 EVA 的理论来源为剩余收益理论[16]。 刘永红、王雅男（2010）将 EVA 模型应用于信托行业的绩效评价中，选取2007 年至 2009 年信托公司披露的财务指标作为数据，得出传统利润分析法下存在高估盈利能力的状况，但在计算时对 WACC 的处理仍有待商榷[19]。 周佰成（2011）对创业板市场分别用 EVA 与平衡计分卡(BSC)两种方法进行了绩效评价的对比分析，采用模糊层次分析法对比了 EVA 和 BSC 两种方法的解释度，并通过这两种方法对创业板上市企业进行研究[25]。 苏亚民、马钥（2012）对 EVA 指标进行了完善，优化了 EVA 的计算方法，提高了 EVA 指标的有效性，在实证部分文章以我国央企为例，验证了改进的计算方法并对我国央企绩效进行评价分析[21]。袁晓玲等（2013）针对新提出的《中央企业负责人经营业绩考核办法》在实施环节存在的问题进行了完善，使得 EVA 指标更具有可操作性且更贴近我国的具体实践，便于量化评价央企管理层的经营绩效[23]。
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第 3 章   绩效评估方法介绍.........9 
3.1   EVA 产生前的绩效评估方法介绍 ..... 9 
3.2   EVA 类绩效评估方法介绍 .......... 9 
第 4 章   风险调整 EVA 模型的建立.......11 
4.1   EVA 模型介绍 ....... 11 
4.2   对 EVA 模型变量的调整 .... 11 
4.3   M2测度与风险调整...... 13 
4.4   风险调整 EVA 模型 ..... 13 
第 5 章   实证检验.........16 
5.1   样本选择与数据处理 .......... 16 
5.2   实证结果与分析 .... 16 

第 5 章   实证检验

5.1   样本选择与数据处理

本文以中证央企指数的 324 支样本股为研究对象，在剔除 ST 股票、税后经营利润为负的股票以及上市时间在 6 年以下的股票后，共计得到 137 支样本股，并选用 2009 年至 2013 年间公开披露的财务信息及历史股价数据作为基础数据，对样本股 5 年间的 REVA、R*EVA指标进行计算，通过新 EVA 指标与传统EVA 指标进行比较，得出相关结论。 根据以上方法，本文计算出了所选样本全部 137 家上市央企的 2009 年至2013 年间的经济利润率与风险调整经济利润率，并将相关数据列于表中（分别参见附录之附表 1 与表 5.3）。我们将以此数据为基础，对实证结果进行分析。而为了更醒目，也为了便于对比，在此处，我们特别给出按照 2013 年的有关数据进行排序时位于首、末两端的部分公司的相关结果：表 5.1 中分别呈现了 137家上市央企的经济利润率中最高和最低的 5 家公司，并将风险调整经济利润率最高和最低的 5 家公司整理于表 5.2 中。 

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结论

在回顾了 EVA 领域的国内外研究成果后，本文认为 EVA 指标是衡量企业价值创造能力的有效指标，较传统会计指标而言，具有一定优越性，且基于 EVA的绩效评价方法在我国央企中适用。但是通过论证，本文得出了传统 EVA 指标在风险调整方面存在局限性的论断。具体而言，本文认为在其他条件不变的情况下，只要公司经营者提高财务杠杆或追求高风险的投资项目，就可以提高单位市值 EVA 的数值。如果仅仅据此确定央企负责人的经营业绩及绩效薪资，那么股东的权益将无法得到保障，不能充分规避公司经营者倾向于选择高风险投资项目这一经典的股东——经营者委托代理问题，国有资产的保值增值的实现依旧存在问题。因此，对传统的 EVA 率进行风险调整是非常有必要的。本文通过引入 M2测度，首次建立了风险调整 EVA 模型，将公司的经营风险调整至某一适当水平（市场平均风险），得到了经过风险调整的单位市值 EVA 指标，本文将其定义为风险调整经济利润率。这一新指标的作用包括两个方面：一是可为投资者在优选投资标的时提供更全面的佐证，清晰的给出了不同风险企业经营者所创造的真实的超额经济利润；二是在公司经营者经营业绩和绩效工资厘定方面可以给出全面的评价指标，有效保障股东权益，更好地解决股东与经营者之间的委托代理问题。而在实证研究部分，依据新建立的风险调整 EVA 模型，计算了部分上市央企的风险调整经济利润率，分析得出我国上市央企存在经营绩效层次不齐等问题，并初步判断出部分最能创造价值的上市央企。 
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参考文献(略)

本文编号：40122