微观结构思想下证券操作预判概述,金融证券论文

发布时间：2015-02-02 16:53

1引言

1.1选题背景
1.1.1实践背景
掌握市场的预测方法是否就能造就市场的"先知"的问题,其实很多人都知道答案,只要市场达到完全有效,即市场的信息能完全的反映到市场的价格上,那么市场的收益就类似分子的布朗运动是随机变动的,是不能预测的。解释现象和预测未来是科学研究的两大任务。金融经济学家在解释现象方面做了很多的工作,但是预测未来仍然是金融经济学家所面临的最为尴尬的挑战。证券市场收益的可预测性一直是广大投资者关注的焦点。预测是通过对客观事实历史和现状进行科学的调査和分析,由过去和现在去推测未来,由已知去推测未知,从而揭示客观事实未来发展的趋势和规律。收益预测的思路应该也概莫如此,如果过去证券市场的收益存在一定的变动规律,那么可以通过收集历史数据进行数学建模来推知未来。预测方法包括定性分析法和定量分析法。定性分析法是一种依靠个人经验、判断能力和直观材料,确定事物发展性质和趋势的方法,它也可以与定量分析结合起来应用,借以提高预测的可信程度。定量分析就是根据已掌握的大量信息资料,运用统计和数学的方法,进行数量计算或图解,来推断事物发展趋势及其程度的一种方法。对于证券收益的预测,在存在大量历史数据的基础上,我们多采用定量分析。从这条思路出发,金融经济学家认为市场存在一个"公平游戏"模型,市场价格变动符合数学上的鞅模型。
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1.2本文的研究意义
法国数学家Louis Bachelier[27](l900)的傳士论文《投机原理》,最早对股票价格的变化规律进行了分析和研究,提出证券价格遵循随机游走,即布朗运动(BrownianMotkm)。 Bachdier运用多种数学方法论证了股票价格的变化几乎是无法预测的,他认为在任何时候,股价上涨的概率与下跌的概率相等,只是市场基于某些理由不再认同原先的价格,价格才会发生变动。但是没有人知道市场何时会变,会朝什么方向变化。近半个世纪以来,随着证券市场的飞速发展,对证券市场的研究进入了一个空前繁荣的时期。经济学家对不断发展的证券市场进行了不懈的研究,取得了一系列理论突破:以Modigliani and Miller[28](1958)为代表的公司金融理论,着重考察公司的资本结构与公司市场价值的关系,并在此基础上研究公司的最佳资本结构;以Markowitz[29](1952),[3Gl (1959), (1987)为代表的资产选择理论,探讨在不确定条件下,如何达到最低风险的最有效的投资组合,开创了现代证券投资的研究;以Sharpe[32](1964), Lintner (1965), Mossin (1966)等的资本资产定价理论,在投资组合理论的基础上,研究与风险有关的股票的定价方法,奠定了现代金融学的理论基础;以Fama[35](1991), [36](1992)为代表的资本市场效率理论,研究各种信息对股价产生影响的速度问题;此外,还有Black-Scholes[37](1973),Merton[381 (1973),为代表的"期权定价理论"。上述理论都是站在企业或投资者的角度,提出如何解决最优资产组合的方法。市场微观结构理论研究的是在确定交易规则下资产交易的过程和结果。
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2文献综述

2.1微观结构理论的文献回顾
市场微观结构主要研究市场机制影响交易成本、交易价格、交易量和交易行为的途径。Demsetz (1968)研究了纽约证券交易所(NYSE)的交易成本,首次提出做市商的买卖价差模型来刻画了买卖价差的形成过程,但他关于供给和需求的时间维度如何影响市场价格的分析却开创了对市场微观结构的正式研究。市场微观结构理论是经济学和金融学的一个理论分支,研究的是市场交易发生的具体状况,特别是在金融市场。金融市场微观结构理论的早期文献集中于研究交易系统的设计特征,以及做市商在市场中的作用。Gannan[42] (1976)研究了指令流在决定证券交易价格中的作用。在Garman的模型中,指令流被假定服从泊松(Poission)过程,存货状况决定了做市商是否破产,但不直接影响做市商的价格决策。Amihud and Mendelson[43](1980)拓展了 Garman的分析,假定指令流为半马尔可夫(Semi-Markov)过程,认为存货状况影响做市商的价格决策。Ho and Stoll[44] (1978), [45] (1981)研究了基于风险规避(risk aversion-based)的存货问题,Cohen, et al (1981)等则分析了多个流动性提供者的效果,提出了 "重力推动"(gravitational pull)理论。MorseandUshman[47] (1983)研究了信息宣告对买卖差价的影响。以Glosten and Milgrom[48l (1985 )为标志,金融市场微观结构理论进入了信息模型时代,这是市场微观结构理论发展的第二阶段。Easley and O'Hara [49] (1987)考察了影响做市商定价策略的第二个因素,即交易规模对价格行为的影响。Reinganum[50] (1990)研究了市场微观结构对流动性溢价的影响。
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2.2证券巿场预测性与定价均衡理论的回顾
2.2.1   证券市场预测性回顾
Louis Bachelier虽然早在1900年就已开始关注市场的预测性,但是预测性研究真正地进入到经济界学术研究的正轨,起源于Fama于1970年正式提出的有效市场假定理论(Efficient Market Hypothesis, EMH),市场有效指的是证券价格应该能反映所有可能与证券价格有关的信息。这些信息包括三类:历史信息、公开信息和内部信息,相应的定义了三种不同程度的市场效率:弱式有效、半弱式有效和强式有效。在一个强式有效的市场中,信息完全传播到价格形成的过程中,使得市场价格符合随机游走性质。Fama[79] (1965)认为市场价格符合随机游走性质时,各时点的价格是完全独立的,价格的连续变化没有记忆特征,过去的价格信息并不能用来预测未来的价格。Donald B.Keim and Robert F.Stambaugh[8W (1986)发现股市收益特别是小企业股票收益和低级别债券收益以先前资产价格为预测自变量时一月份的预测效果格外突出。Doron Avramov and Tarun Chordia[8i] (2006)则研究了预测指标结合商业周期是否实时优化了投资者的投资决策。很多学者也开始对市场利率、股息率、违约溢价等进行股市收益预测性研究。Robert Geske and Richard Rolp2 (1933)实证分析了市场通胀与市场利率的关系,他们认为真实利率才能致使市场价格变动,通胀推动的名义利率在真实利率非一个常数时并不具说服力。同样地,Shmer[83] (1981)通过研究1870年至1970年美国股市指数得出,股价的异常波动使得有效市场假定的解释失效,一种可以解释的说法是以往没有观察到预期真实利率的变化,而另一种解释则是没有观察到股息率的偏离。
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3我国证券市场的微观结构.........25
3.1我国证券市场的交易机制.........25
3.2我国证券市场的信息披露制度.........35
3.3我国证券市场的流动性.........37
4交易机制对我国证券市场预测性的影响.........41
4.1引言.........41
4.2基于交易机制的微观结构理论.........42
4.3交易机制对我国证券市场预测性的实证分析.........45
5信息成本对我国证券市场预测性的影响.........61
5.1引言.........61
5.2模型介绍.........63

6流动性对我国证券市场预测性的影响

6.1引言
美国的学者最早对流动性理论进行研究,并获得了飞速的发展,而且已经得到了大量的研究成果和深刻的理解。在金融研究领域中,流动性、盈利性与波动性是证券市场乃至金融市场的三个基本属性,其中流动性是决定一个市场是否有效与稳定的基本要素,同时也是衡量市场运行质量的重要指标。从理论意义上讲,首先,流动性问题的研究将推进资产定价理论的进一歩发展;其次,流动性问题的研究将完善有效市场理论;最后,流动性问题的研究又是保持金融体系稳定的一个重要课题。故Amihud andMedelson (1988)指出:"流动性是市场的灵魂,流动性是市场的一切"。美国证券市场属于做市商市场,做市商市场的微观结构中,做市商作为市场流动性的专业提供者,在报价市场运作中起着组织核心的作用。市场流动性的维护是做市商的重要职责,投资者的指令在不同时间到达时,做市商必须使其能够连续地交易。而我国证券市场是指令订单驱动交易系统,指令驱动市场和做市商市场的交易机制完全不同。由此可见,市场流动性的产生、测度指标、流动性风险的性质以及流动性的影响因素等等会因两类市场不同而产生非常大的差异。我国股市经过20年的发展,取得了巨大的成就,特别是股权分置改革的成功,为市场迎来了发展的大好时机。市场规模大幅增加,沪深证券市场与整个国民经济的相关程度显著增强,两市总市值占GDP的比重越来越大,整个社会的资产流动性水平显著提升,我国正在迈入金融经济时代,金融市场流动性的重要意义正在迅速凸显。
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7结论

7.1研究结论
本文通过分析我国证券市场的微观结构,从证券市场的可预测性出发,对证券市场机制、信息成本和流动性等市场微观结构方面影响股票价格和市场行为进行实证分析和检验,从而找出证券市场收益和价格的预测性的规律,对国内外相关学者有关证券市场预测性与微观结构之间的关系研究进行了文献综述,结合我国证券市场特点,选择了跌停板制度和开放式集合竞价机制、信息披露与市场有效性、市场的波动性与交易强度等几个方面与证券市场股票价格与收益率的预测性联系起来,分析各种微观制度与市场预测性之间的关系。本文认为,证券市场预测性和微观结构之间存在较强的逻辑关系,本文通过理论分析加实证研究,对中国这个新兴加转轨的证券市场可预测性和微观结构之间的内在逻辑关系及互动关系进行了研究,主要研究结论如下。(1) 证券市场交易机制的安排的不同会对收益预测性造成影响。我国涨跌幅限制的设立稳定了市场,并在短期可能提高了市场的有效性,使得收益不可预测。短期内由于制度的缺失涨跌幅限制的出台能有效抑制投机,促进市场健康运行,长期的效果还有待观察。(2)开放式集合竞价减少了内幕交易提高了市场的透明度,但是并没有对中国证券市场的有效性造成影响,没有影响证券市场的收益可预测性。(3) 在沪深股票交易所挂牌交易的股票的信息不对称程度越大,股价的波动越难以预测。我国的市场不成熟投资人利用信息不对称来投机,导致股价的波动更加的不可捉摸。
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参考文献(略)

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本文编号：11896