基于货币政策传导的金融条件指数构建及应用研究

发布时间：2020-05-08 00:16

【摘要】：有关货币政策的决策对经济运行具有深远意义,其变化既能影响名义变量又会在短期内影响实际变量,即在短期内是非中性的。为综合考察金融市场价格的货币政策信息功能,度量货币政策条件的松紧状况,有的经济学家构造了包含金融市场价格的广义物价指数,他们指出如果金融市场价格如利率、汇率等反映当前和未来消费的货币现值,央行应将其价格膨胀纳入政策考虑范围内。还有一些学者主张使用影响经济发展的不同金融市场价格构造一个资产的价格指数,根据资产涵盖范围的不同可分为货币条件指数(Monetary Conditions Index, MCI)和金融条件指数(Financial Conditions Index, FCI)等目前,尽管在绝大多数国家中恶性通胀似乎也早已销声匿迹,但宏观经济波动并没有因此而减少。近二十年来,多数国家经济波动的原因往往是源于金融领域,特别是资产价格迅速膨胀然后急速崩溃,造成了宏观经济波动的关键性因素。同时,随着房地产价格飙升而带来的泡沫化趋势也深深威胁着经济的稳定运行,由于政策调控和价值规律的作用,房地产价格泡沫的累积和破裂最终也会成为宏观经济不稳定的因素之一,甚至引发金融与经济危机。所以在综合考虑货币政策的金融市场价格、数量的基础上,有必要把能体现非货币资产的变量加入到MCI中来,这样才能更充分的考虑货币政策对产出和通胀的影响,才能更准确的说明一国的经济金融货币政策形势。对于非货币性资产市场发展迅速的国家,就越应该考虑到其对货币政策实施效果的影响。因此,在MCI的基础上,Goodhart和Hofinann (2000)提出了金融条件指数,它是在MCI中加入了对货币政策的效果同样有影响的股票市场和房地产的市场价格得来的,并指出由此得到的FCI可以显示出MCI中未能反映的股市与房地产市场状况和对经济的影响,可以更系统、全面地解释未来通货膨胀的压力。本文正是对与FCI相关的问题结合我国货币政策实践进行实证研究,这主要有我国货币政策传导途径、FCI的构建和检验以及评价、货币政策实施中规则或相机抉择的使用等,各章主要内容如下：第1章介绍了本文选题背景,意义和理论研究方法。总结之前的国内外研究现状,指出本文的主要内容安排、创新以及不足之处。第2章对货币政策相关理论和传导机制进行概述。利用图形和数理模型对不同传导机制的作用方式进行说明。针对我国实际情况对影响我国货币政策传导的因素加以归类,这主要有定性和定量因素。并根据不同指标对国民经济主要目标变量的影响着重讨论了定量因素代理变量的选取,为后文构建中国的FCI遴选出合适的基础指标。第3章考察了宏观经济总量和通胀与之前提到的货币政策传导可量化因素间的系统性变化。在现代宏观经济冲击理论的基础上,利用VAR这一系统模型检验了货币政策的金融市场价格传导机制、金融市场数量传导机制和非货币性资产价格传导机制,尽管响应期数不尽相同,但结论发现利率、汇率、货币供给量和信贷规模以及房地产价格和股票价格确实可以显著影响货币政策最终目标的变化,肯定了这几个货币政策传导途径的存在。基于对各传导变量相互影响的认识,采用单方程非线性STR模型考察了货币政策传导对产出影响的非对称性,统计量说明非线性STR模型中,货币数量增长率、房地产价格增长率和其二阶滞后、股票价格增长率的一阶和四阶滞后较适合作为转换变量,控制非线性模型在不同状态间的转变,因变量对以上指标也呈现明显的非对称特征。非线性模型中市场利率不适宜作为转换变量,这与发达国家中普遍存在的货币政策执行中利率影响的非对称性并不一致,利率市场化程度相对较低干扰了的金融价格内在平衡机制；货币数量增加对产出的整体促进作用随着非线性部分的加强而逐渐减弱,而非线性部分中利率的影响则趋于消失；不论是线性或非线性部分,房地产价格对实际经济增长推动作用都要强于股价,并且平滑参数说明房地产市场对实际产出的非线性作用比股票市场更强,样本期内多以双线性模型叠加形式出现；BDS检验说明,同远期值相比,以房地产价格和股票价格增速的近期作为转换变量时可更好满足残差独立同分布要求,说明我国房地产和股票市场发展的不完善使得其波动较大,致使短期内波动就可改变宏观经济整体发展趋势。第4章介绍了以往FCI的发展进程,提出可在宏观经济学AD-AS框架下推导FCI的数理模型形式,总结之前学者提出的计算FCI各个方法的特点,为进一步衡量货币政策执行情况和度量整体金融经济形势,在加入非货币性资产价格因素和货币规模等变量后,分别使用总需求模型的缩减式、VAR模型、SVAR模型、主成份回归模型以及联立方程模型构建了中国的FCI,其中使用联立方程方法在国内尚属首次。通过图形比较,动态相关系数,非因果关系检验,脉冲响应函数分析等方法综合考察了各种方法的优劣及对我国情况的适用性,对指数进行了检验和评价,说明其与环比通胀可以较好地拟合,相关性和因果关系较强。FCI上升表明金融形势宽松,反之则是金融形势从紧,并且其时间变化与我国现实金融环境波动有显著联系,由不同方法得出的FCI中当利率和汇率权重较大时对通胀的反应时效性较好,其对金融形势的波动也比较敏感；而当房价和货币数量权重较大时,指数对货币政策微调导致的非趋势性改变则反映不够,但却可以很好地解释实际金融货币政策的趋势性变化。说明房地产市场确实对货币政策有很强的反馈作用。最后,利用不同的FCI对通胀做了样本内和样本外预测,使用VAR无条件预测改进了样本内预测的精度；引入“适应性预期”假设,在调整速度为1的理想情况下,把随机游动模型和VAR模型相结合,采用联立方程模型得到的FCI可以改善样本外预测精度。从实证上说明我国通货膨胀形成带有一定的适应性特征,对于金融条件的变化等新信息则主要作用于通胀的非趋势部分,居民和企业还是以过去的通胀信息为主要依据进行判断。第5章通过对货币政策的规则行事或相机抉择的阐述,进一步探讨了我国货币政策是如何实施的。在短期动态分析中指出以货币数量为目标的政策规则要比以利率为目标的规则更可能使宏观经济整体达到一个稳定状态。而且只要央行对经济的反应内生于规则中,那么规则与相机抉择是不矛盾的,规则行事只是相对稳定的相机抉择,作为货币政策的指导,特别时期偏离规则是允许的。当对McCallum规则和Taylor规则在我国的适用性做考察时,GMM估计中使用了上文得出的反映金融条件变化的FCI做工具变量,结论指出McCallum规则与我国货币政策实践并不是很吻合,而且基础货币对通胀还出现了顺经济周期的行为,会加剧宏观经济的波动。而Taylor规则的估计结果则证实该规则与我国利率实践吻合的相当好,央行反应函数也表现出较强的平滑性特征,名义利率目标对产出缺口的反应较慢,对通胀的反应则仍显不足,出现了实际利率顺经济周期变化的现象,不利于价格水平的稳定。根据短期动态分析的结论,此时财政政策的密切配合对缓解利率调控的不稳定性就至关重要。第6章总结了本文的主要结论,并对我国货币政策传递的疏导,提高FCI对货币政策的信息指示作用,选择货币政策实施方式以及金融市场协调发展提出政策性建议。
【学位授予单位】：东北财经大学
【学位级别】：博士
【学位授予年份】：2010
【分类号】：F224;F822.0

【参考文献】