我国基础设施信托运作与发展研究

发布时间：2019-03-24 17:50

【摘要】：2007年《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》的出台(加之2001年颁布的《信托法》)从制度上奠定了信托公司“受人之托,代人理财”的专业理财机构地位,信托公司开始了由融资平台向专业理财平台的转型。2007年以来,信托公司的主流业务品种纷纷遭受重创：证券投资信托因中国证监会暂停信托公司新开立信托证券账户而萎缩；信政合作因受国务院对地方融资平台清理而停滞；银信合作因不符信贷政策调控意图而被叫停；房地产信托因银监会要求对房地产项目业务合规和风险自查而萎靡。在此背景下,有必要从理论上去研判哪些业务可以作为信托公司可持续发展的业务及该类业务的发展趋势。笔者认为基础设施信托可以作为信托公司可持续发展的业务之一。本文在基础设施信托研究框架下,以财产运用方式不同,将基础设施信托产品划分为贷款运用、股权投资、权益投资、组合投资四种类型；在股权投资信托中,以投资对象是单一项目还是行业不同,将股权投资信托划分为单一股权投资基础设施信托和基础设施产业投资基金两类；在权益投资信托中,以对收益权的处置不同,将权益投资分为收益权投资和基础设施资产证券化两类。全文分别对基础设施信托产品四种不同类型的信托产品进行了理论、运作模式、案例分析,并利用波士顿矩阵原理分析各个不同类型信托的发展趋势。贷款运用信托理论依据是交易成本和信息不对称。一方面,因为市场交易成本的存在使得小额投资者进入市场的成本较高,一般基础设施项目资金规模很大,单一投资者难有这样的财力,投资者就无法从市场上获利。金融中介机构可以将很多投资者的资金募集起来,可以利用规模经济使得交易成本降低。另一方面,逆向选择是交易之前产生的信息不对称：那些最有可能产生信贷风险的借款人往往是最积极的借款人。解决逆向选择重要的方法是金融中介和抵押物或担保。金融中介具有分辨信贷风险高低的能力,可以将资金借给资信良好的借款人。抵押物是借款人承诺当发生违约时,交由贷款人支配的财产,担保是借款人在发生违约时,由担保机构保证在借款人没有按借款合同约定的期限还本付息时,负责支付借款人应付而未付的本金和利息,这些措施能一定程度上减少逆向选择所带来的不利后果。这也是抵押物或担保是债务合约中常见的风险防范措施之一。道德风险是金融交易发生之后产生的信息不对称：借款者可能投资一些在贷款者看来不愿意其从事的风险较高的项目。解决债务市场道德风险方法主要有限制性条款和金融中介。通过限制性条款可以使借款人的投资符合贷款人的意愿,这也是在债务合约中较常见的风险防范措施之一。金融中介可以通过自身封闭式的监督使得借款人投资符合其意愿,同时还可避免他人免费搭便车,因而能够获益。在贷款运用信托中,信托公司利用其自身金融中介地位和采用政府信用和保证担保等风险控制措施以保证贷款的安全,是上述理论运用的必然结果。通过对“焦作市基础设施建设资金信托项目”案例分析,发现其采用的人大承诺、政府信用和第三方企业担保风险控制措施至今仍是信托公司基础设施贷款运用主要的风险控制措施,符合上述理论分析。贷款运用信托目前是信托公司的金牛业务。一是发行规模占比52.1%,市场份额中位列第一。二是受监管法规制约和地方政府未来可发行地方债影响,发展前景可能不佳。信托公司在合规前提下还可继续从事该业务,同时应加大对投资类业务的研究开发力度,提升主动管理财富的能力。股权投资信托理论依据是委托—代理理论。现代企业的所有权和控制权是分离的,掌握控制权的管理层可能按照自己的利益而不是股东的利益而行事,股东很难了解管理层的行为,并防止管理层在决策时出现浪费和欺诈行为。解决委托代理问题手段有股东监督、政府管制增加信息、金融中介、债务合约等。股东监管成本很高,经济学家称之为“昂贵的状态检验”；政府管制增加信息并不能完全消除委托代理问题；金融中介必须通过委派人员成为董事会成员,有效监督公司的活动,才可以解决委托代理问题；用债务合约代替股权合约也是解决方法之一,因为债务合约不需要经常对公司进行监督,只有当公司不能偿付债务时才需要贷款人对公司进行深入了解。单一股权投资信托以“上海外环隧道资金信托计划”为例,研究发现单股权投资信托不具有规模经济,不能很好解决委托代理问题。单一股权投资信托目前是信托公司的瘦狗业务。一是发行规模占17.23%,占比较小。二是由于信托公司不能代表投资者有效发挥参与管理作用,不能有效解决委托代理问题；募集资金规模有限,不具有明显的规模经济；单一项目股权投资不具有风险分散功能,所以前景不佳。信托公司根据项目具体情况,适当参与,积累经验,为向基础设施产业投资基金方向发展打下基础。基础设施产业投资基金以澳大利亚麦格理银行基础设施基金为例,分析了其成功的9个因素,指出其符合了至少3个经济理论,分别是具有规模经济,有效缓解了委托代理问题,符合“干中学”效应。基础设施产业投资基金对信托公司而言是幼童业务。一是市场份额少,目前仅有3只这样的基金。二是从理论分析上,基金能够降低交易成本和缓解信息不对称；基金要素构建及现实需要使基金具备了现实条件。基础设施产业投资基金前景很好,信托公司应积极试点,积累经验,对该业务予以培育。现有的收益权投资与贷款运用原理一致,只是还款来源上的区别,以交易成本和信息不对称理论可以对其进行解释。收益权投资以“乌鲁木齐客运出租汽车营运权项目集合资金信托计划”为例,发现其设计理念和风险控制措施完全是贷款运用的思路。收益权投资信托对信托公司而言是瘦狗业务。一是市场份额发行规模占比21%,二是基础设施资产证券化优势明显(较低融资成本),收益权投资信托在未来会面临基础设施资产证券化的巨大冲击。信托公司应根据项目具体情况,适当参与,逐渐掌握基础设施不同行业收益权现金流特点及风险点,为基础设施资产证券化打一下良好基础。资产证券化基本原理是交易成本和信息不对称理论。资产证券化大大降低了融资的成本,在资产证券化结构,各个参与方发挥自己的专业优势,专业化的技术运作使得每次提供服务的边际成本很低,可以产生规模经济；资产证券化能够缓解信息不对称,首先SPV对基础资产选择要进行现金流分析,以确保基础资产具备偿付能力,其次SPV及其聘请金融服务对基础资产要进行信用增级(收益权分级,银行担保等),再次聘请评级机构进行信用评级,这一过程SPV确保资产质量信号真实,增级机构和评级机构使信号增强,缓解了在融资过程中投资者者对基础资产的信息不对称。基础设施资产证券化内部产品设计理论依据信托原理和资产证券化原理,资产证券化最主要的技术是破产隔离,要想实现破产隔离,必须解决“真实出售”和设立SPV,以信托公司为SPV,可以同时解决上述2个问题,原因是信托财产的独立性原理契合资产证券化破产隔离要求。基础设施资产证券化三种模式中我国最合适的模式是信托模式。原因是信托财产的独立性原理契合资产证券化破产隔离要求；相关基础制度如会计核算、资产转让、信托计划发行、收益权转让满足资产证券化真实销售、法律效力、证券发行、证券交易要求；现有金融机构可以满足信用增级和评级要求。而其他方式或多或少存在瑕疵,不适合作为我国现有资产证券化模式。基础设施资产证券化对信托公司而言是幼童业务。一是信托公司开展的基础设施资产证券化业务为零,二是从产品设计看,基础设施资产证券化符合信托原理和资产证券化技术要求,5.4.2分析了信托公司担任SPV在理论上的可行性；从基本原理看,资产证券化可以降低交易成本和缓解信息不对称,各方参与机构专业化、重复性运作可以实现规模效应,降低成本,各方参与机构在过程中的信息增强作用提高了投资者对基础资产信息的信任,提升了投资者对基础资产偿付的信心。组合运用信托理论基础是投资学中的资产组合理论。该理论认为,资产组合的风险随着组合所包含资产数量的增加而降低,尤其是资产间关联性极低的多元化资产组合可以有效降低非系统性风险,使资产组合的投资风险趋向于市场平均风险水平。该理论强调构成组合的资产应当非相关和多元化。在组合投资信托产品中,组合中持有的不相关基础设施资产越多,其降低非系统性风险的效果就越明显。组合投资信托以“中信远景基础设施投资信托计划”为例,认为其具有较弱的风险分散作用,没有较好的风险分散主要是囿于目前基础设施领域有限的投资范围和信托公司较弱的投资能力。组合投资对信托公司而言是幼童业务。一是市场份额小,发行规模占比8.6%,二是组合投资信托符合投资学中的资产投资组合原理,前景较好。不过,我国现有的组合投资信托规模有限,投资资产范围有限,不能很好发挥分散风险作用,更关键因素是受托人投资能力较弱。随着受托人投资能力的提升,可供投资资产范围扩大,资金募集规模的扩大,这类产品未来会有较好市场表现。综上,本文以基础设施信托为研究框架,按运用方式不同将其分为四种类型,依次对每种类型进行了理论、运作模式、案例、发展趋势研究,并得出了相关结论。
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【学位授予单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2012
【分类号】：F832.49;F283

【参考文献】