注意与股票价格行为

发布时间：2018-01-06 04:09

本文关键词：注意与股票价格行为　出处：《吉林大学》2012年博士论文　论文类型：学位论文

【摘要】：金融学以研究资源的跨期最优配置为目标，传统金融学认为理性选择是金融经济中行为主体的重要特征。以理性人的最优决策和对未来的无偏估计为出发点我们可以得到现代金融学中一系列经典洞察。理性的投资者将一切可得的信息和对未来的不确定性融入到了股票价格之中，股票价格的短期变化反应了信息的波动，而长期的变化反应了对于风险的补偿。此外，资本资产定价模型和期权定价模型能够帮助人们估计资产的收益与风险。然而，金融市场发现的越来越多的“异象”使有效市场假说受到了挑战。行为金融学的兴起使人们开始反思金融市场理性行为的合理性，以代表性偏误、过度自信等心理偏误为基础的竞争性假说开始被用来解释市场价格行为。“注意”虽然不是行为偏误，但是作为认知过程的重要组成部分，近年来成为理解金融市场行为的重要工具。以对信息的注意为基础的金融领域的研究目前已涉及到金融市场微观金融结构、股票价格可预测性、财务报告信息披露形式等领域并尝试与认知偏误相结合解释股票价格行为。在现代认知心理学中，“注意”是将心理能量聚焦于感觉或心理事件。注意研究涉及多个方面，加工容量与选择性注意、唤醒水平、注意的控制、意识和注意的认知神经科学是注意理论研究的重要内容，此外又与意识研究相联系。在金融决策中，注意的本质是人们根据部分信息作出决策。当资本市场投资者的注意受到约束时，其投资决策只依赖于部分信息，那些被忽视的信息在随后变得与对股票估值更为重要时才被融入到了股票价格之中。本文以认知过程中的“注意”以及注意理论作为贯穿全文的主线，并分析注意对价格的行为的影响。信息连接了认知过程与行为的结果，注意与其他行为偏误也往往相互作用，投资者对信息的认知与处理则带来了股票价格的行为模式。这样全文的分析由注意与认知偏误对价格行为的影响和注意对价格行为的影响两个主体部分组成。注意与认知偏误主要分析二者相互作用下投资者对历史信息也就是价格信息的理解如何影响股票价格行为；注意与股票价格行为部分主要从投资者对公开发布的信息的处理为出发点进行研究，具体地又分为投资者对财务报告信息的处理和对分析师报告有关信息的处理。如果注意确实能够影响投资者对信息的处理范围和效率，那么资本市场信息规制需要考虑心理因素的影响。关于有限注意与动量效应的研究本文主要解决的两个问题是中国股票市场动量交易策略有效性的识别与对其形成机制的解释。在对动量效应的识别上，以往研究由于抽样方法和数据频率的差别对于中国股票市场动量交易策略的有效性并未达成共识。本文首先使用周数据发现了在中国股票市形成期和持有期较短时动量交易策略是有效的。其次，我们构造了不同注意组的动量投资组合。有限注意反应了投资者有限的信息处理能力，当有限注意与其他行为偏误相互作用就会产生不同的行为模式，如投资者注意与趋势推断和过度自信相互作用就可以产生动量效应，这是因为有限注意使投资者只注意部分股票信息，常常根据股票价格在过去的趋势推测自我归因使投资者在发布的公共信息确认了其私有信息后使其置信区间变大，但是，当公共信息否认了其私有信息时却保持不变。这种非对称的反应意味着平均来说，初始价格形成后会伴有相同的趋势形成动量效应。这导致了投资者注意程度越高的股票，动量效应越强。本文以2003年到2009年中国A股上市公司为样本识别了中国股票市场的动量效应后，选取了动量效应较为明显的期间，即形成期为1周持有期分别为1周和2周时的情况下作为检验区间，研究发现当形成期和持有期为1周时注意程度对动量效应具有一定的解释力。投资者有限注意与消息泄露会带来股票价格的异常波动。中国证券法对上市公司的信息披露有着明确的规定，但是，由于受监管手段等因素制约仍然存在着利用内幕消息进行交易和重大信息提前泄露等问题，这导致了股票价格在相关信息发布前就发生了异常变动。股票价格由聪明投资者和噪音交易者共同决定。在信息发布前和发布后的短期内，噪音交易者为价格追随者，聪明投资者根据预期或者泄露的消息进行交易引起股票价格波动，价格波动越大其显著性越强（注意程度越高）并引起噪音交易者的追随。市场总体对注意程度较高股票的提前反应导致了信息发布时注意程度较高的股票其市场反应反而较低。当信息发布后，噪音交易者不再为价格追随者，而是主导了市场价格的形成。其对私有信息的错误信念导致了股票价格对基础价值的偏离，注意程度越高的股票在过度自信的心理下其偏离越高。本文以中国股票市场为背景检验了投资者注意分配假说。投资者的注意容量是有限的，当人们同时处理多重信息或者多重任务时，注意资源要在不同信号或者任务进行分配，而处理的效果往往受到影响。在某种信息或者某项任务分配的注意资源较多时，在其他信息或者资源的分配就会变少。因此，投资者的注意资源被分散的越多，其对盈余信息的理解越差，这反应在股票价格上表现为市场对盈余信息的反应较弱。结合中国资本市场的实际情况来看，在盈余信息发布后的短窗口内投资者反应较弱；在盈余信息发布后的长窗口内往往发生市场反应的反转，这种现象是投资者未充分理解盈余信息内容和噪音交易者共同作用的结果。投资者注意程度能够影响分析师推荐评级变动的信息含量。选择性注意使人们在某一时点只能对单一信息进行处理，注意分配使人们在不同信息或者任务之间分配注意容量。当市场上存在着海量的与公司基本面有关的信息，投资者需要筛选以进一步的分析。除了公司定期发布的财务报告，分析师报告为投资者提供了可选择的信息来源。中国股票市场在相当长的一段时期内散户居多，人均持有股票种类较少，在某一时点或者是集中分析某家公司评级信息的准确性或者同时处理若干家关心的公司的相关信息，另一方面，在重新选股时分析师所提供的推荐评级信息也成为其重要的决策基础。研究发现中国股票市场对于正面推荐评级变动信息和负面推荐评级变动信息存在非对称的反应。资本市场信息披露规制应考虑理性因素与有限注意等非理性因素。注意是认知过程的重要组成部分，，其本质是人们对于信息的部分选择并做出判断，这种行为模式往往导致了投资者做出次优的决策，更为严重的是这也引发了公司利用投资者有限注意的机会主义行为，如在股票价格被高估时发行股权，发行新股前进行盈余管理等。规制的理念体系理论是对公共利益理论和俘获理论的综合，这意味着资本市场信息规制的主要目标致力于对于市场失灵的治愈，这体现在对于外部性和信息不对称带来的代理问题的缓解等方面，主要考虑的因素包括金融外部性、实际外部性、代理成本等。如果考虑有限理性因素，出于对于投资者决策的“助推”，信息披露规制有必要在建立、完善信息披露制度的过程中考虑投资者的有限注意。本文使用期权披露形式模型和分部报告信息披露形式模型对相关问题进行了探讨。
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【学位授予单位】：吉林大学
【学位级别】：博士
【学位授予年份】：2012
【分类号】：F832.51;F224

【引证文献】