询价制下我国A股IPO定价效率研究

发布时间：2018-02-13 14:09

本文关键词： IPO 询价制度定价效率因子分析　出处：《西南财经大学》2013年硕士论文　论文类型：学位论文

【摘要】：从1990年至今,我国证券市场蓬勃发展。其间,IPO定价机制,作为对股市正常运行有着举足轻重作用的一项制度,也在逐步发生着变革。尤其是最近几年来,为了提高新股发行定价效率,我国IPO定价机制进行着较为频繁的渐近市场化改革。证监会在2005年将原有的固定价格机制改为累计投标询价制,2009年又对询价制度做了一次较大幅度的补充和完善。IPO定价机制改革朝着美好愿景的方向一步步迈进,但是,市场的反映却似乎差强人意。长期以来我国新股都存在超额初始收益率,但最近两年来,我国却出现另一种极端现象——频繁且剧烈的新股破发,令我们不得不思考现行的定价机制改革是否真正提高了定价效率。 Ibboston等学者对IPO抑价现象进行了大量研究,认为IPO抑价是世界各国普遍存在的现象,并形成了丰富的理论来解释这种现象。Benveniste等人通过研究表明不同发行定价制度对应的定价效率相互之间存在很大差别,累计投标询价制度被认为是效率较高的一种定价机制。国际上通常使用抑价率来衡量IPO定价效率,抑价率越小,说明新股发行价与二级市场交易价格偏离程度越小,即发行定价越有效率。我国也有较多学者借鉴西方研究理论,来对本国IPO定价效率进行相关研究。一些学者研究表明我国现行的询价制并没有提高定价效率,也有一些学者持反对意见,结论并不统一。通过对本领域国内外相关文献的认真阅读,再结合我国特有的国情,笔者认为直接照搬西方发达国家的研究理论和方法来研究我国IPO定价效率是有缺陷的。因为西方发达国家经过多年的发展股票市场已经比较成熟,二级市场基本满足半强势有效市场的假定,但我国还只是一个发展中国家,各方面经济制度环境都还不健全,二级市场投机气氛比较严重、市场受行政管制较多、并不能满足半强势有效市场的假定。另外,国内对现行制度下IPO定价效率是否提高也并没有形成统一意见。考虑到我国国情特点,用发行价对二级市场交易价格的偏离程度来衡量我国IPO发行定价效率并不准确。因此,本文并不准备采用传统的IPO抑价率指标来进行研究,而是拟分别从我国股票一级市场和二级市场两个角度来考察当前询价制度下IPO的定价效率。考虑到我国从2005年开始实施询价制度,2009年又进行了一次较大幅度变革,本文将询价制度分为两个阶段来进行研究,2005年至2008年底称之为旧询价制度阶段,2009年至2012年底称之为新询价制度阶段。本文拟选取这两个时期内在沪深两市以累计投标询价制方式定价的首次公开发行的A股作为研究样本；运用因子分析和回归建模的方法；分为两个研究层面,是通过考察发行价对公司内在价值的反映程度来研究一级市场定价效率,二是通过考察新股上市首日收盘价对公司内在价值的反映程度来研究二级市场定价效率,并在此基础上加入外部变量来考察发行情况、市场环境、投资者行为等对定价效率的影响。最后通过对实证结果进行横向和纵向对比分析,得出相关结论,给出具有针对性的改进建议。根据以上的研究思路,本文拟分为五个部分,情况大致如下。第一部分是绪论,主要介绍本文研究背景和意义,说明本文研究框架以及文章的优缺点。第二部分是相关的文献综述,主要分为国际、国内文献综述及文献述评,主要介绍了对IPO抑价理论的研究、对新股发行定价制度的研究、以及实证思路和模型方面的研究。第三部分是介绍我国IPO发行定价制度的改革历程及现状。第四部分是本文的核心部分实证分析,主要分成三个小节,第一小节是通过假设检验的方法研究新旧询价制度阶段下定价效果是否有显著差异；第二小节采用因子分析和回归建模的方法,纵向按时间段划分为旧询价制度阶段和新询价制度阶段两个大的组别来分析,在进行新询价制度阶段分析时由于直接将2009年至2012年所有样本一起放入模型效果并不显著,考虑到2010年底市场发生了较大变化,进而将新询价制度阶段又区分为2009年至2010年底的第一阶段和2011年至2012年底的第二阶段,在横向上分为一级市场和二级市场两个层次来研究定价效率,并在此基础上加入外部变量的影响研究；第三小节是对整章实证结果的详细具体分析。第五部分得出结论给出相关政策建议,并展望未来研究方向。最终本文得出以下研究结论：纵向来看,2009年进一步对询价制度进行大幅度改革之后,在改革之初,比起以往的旧询价制度阶段我国的IPO定价效率有了较大程度的提高,但是最近两年由于诸如发行人与承销商利益捆绑、询价对象不诚信报价、配售机制不完善等随着定价机制改革而新产生的问题在逐步显现,导致IPO定价效率产生倒退迹象。横向来看,我国一级市场定价效率不高不仅仅与一级市场定价机制高度相关,还在很大程度上受到二级市场效率不高的影响。因此,需要配套改革股票一级市场和二级市场,使其相互正影响良性循环,才能使我国整个股市健康发展。本文主要有以下三个方面的创新点：一是在实证研究方法上采取了因子分析这个多元统计降维技术来规避解释变量众多易导致多重共线性的问题。二是在实证研究过程中,及时发现问题结合现状分析,进而将新询价制度阶段再次以2010年底为分界点分为第一阶段和第二阶段,来解决实证所遇到的结果不理想的问题,同时也反过来对市场变化显现出的现象做出了更好的解释。三是本文样本较大,除剔除极少数数据缺失的对象外,几乎涵盖了所有研究期间段内首次公开发行的沪深两市A股,虽然这加重了笔者实证分析搜寻和处理数据的工作量,但这样大容量的样本得出的结论更具说服力。由于笔者学识和能力有限,本文也存在一些不足之处。由于一些数据的难获得性,本文仅选取了五项反映外部情况的变量,这些变量指标可能并不全面和准确。其次,在发现最近两年IPO定价效率倒退的结果之后,对于新产生问题对IPO定价效率的具体影响并没有做进一步深入的实证研究,而只是结合现状进行了一些定性分析。笔者也希望能在以后的日子里不断加强学习和积累经验,达到更高的研究水平。
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【学位授予单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2013
【分类号】：F832.51

【参考文献】