不完美套利条件下人民币均衡汇率研究

发布时间：2020-07-29 15:47

【摘要】： 1997年亚洲金融危机以来,短短十余年时间里,人民币汇率问题几度成为国内外理论界和工商界关注的焦点。其中既涉及到人民币是否应该升值的问题,又涉及到人民币汇率形成机制改革的问题。对于人民币升值与贬值的争论,关键问题是要测算出人民币的均衡汇率;对于人民币汇率形成机制改革,关键问题则是测算出人民币汇率波动的合理幅度。这两个问题都需要理论界予以解决,本文的选题正是着眼于解决这两个问题的。具体来说,本文试图分析不完美套利条件下的人民币均衡汇率,并且得出结论:不完美套利条件下存在一个可以保证内外经济都处于均衡状态的人民币汇率区间,该区间的边界可以作为人民币汇率波动幅度的参考。因此本文的意义在于探求人民币汇率的合理水平,同时为确定人民币汇率的合理波动幅度提供技术支持。本文首先分析了完美套利条件下均衡汇率的决定。通过建立一个包含一个国家、两个部门(贸易品部门和非贸易品部门)、两种产品(贸易品和非贸易品)的模型,本文认为完美套利条件下均衡汇率是由居民对贸易品和非贸易品不同的偏好、理想的外债余额-产出比以及各部门劳动生产率的差异决定的。具体而言,均衡汇率由三部分构成:资本边际生产率的差异、决定均衡汇率的需求因素和决定均衡汇率的供给因素;而均衡汇率的动态变化则主要来自于供给因素的变化,即劳动生产率的提高。随后本文放松假设,讨论不完美套利条件下均衡汇率的决定。不完美套利意味着沉淀成本和交易成本不可忽略。借助于Dixit(1989)和Dumas(1992)的沉淀成本和交易成本模型,本文进一步证明:当套利不完美的时候,均衡汇率将是一个包含购买力平价的区间;而当沉淀成本和交易成本均消失的时候,均衡汇率区间将退化为一点,即购买力平价。而这里的购买力平价是内外均衡条件下的购买力平价,即完美套利条件下的均衡汇率。因此可以用内外均衡条件下的购买力平价、均衡汇率区间的最大值和最小值(分别称为中心汇率和两个边界汇率)来完整充分的刻画不完美套利条件下的均衡汇率。在此基础上,本文首先通过建立多元线性回归模型探寻了不完美套利条件下人民币各年的均衡中心汇率,然后利用一个转换函数为logistic函数形式的双阀值单变量平滑转换自回归模型(LSTAR模型)实证分析了不完美套利条件下人民币均衡汇率区间的上下界。结果显示,若以人民币年平均汇率对均衡中心汇率的偏离程度度量,人民币均衡汇率区间是[-18.2%,14.9%],不仅如此,人民币汇率在均衡汇率区间内外的运行机制转换速度非常快。基于上述结果,本文作出判断:1994年人民币汇率制度改革以来,由于人民币市场汇率表现的较为稳定,而同时人民币均衡汇率区间总体上却在升值通道中,因此人民币汇率开始日益低估;在人民币汇率形成机制改革方面,人民币汇率浮动区间的合理设置应该是在均衡中心汇率上下[-18.2%,14.9%]的范围内。最后,文章认为应该采取多次不连续重估的策略遏制当前流动性过剩的问题。
【学位授予单位】：复旦大学
【学位级别】：博士
【学位授予年份】：2008
【分类号】：F832.6;F224
【图文】：

比较图,全要素生产率,中心汇率,中美两国

第五章不完美套利条件下人民币均衡中心汇率的决定3.中美两国全要素生产率增长率比较图5.2直观反映了1978年以来中美两国全要素生产率增长率的差异。图5.2中美两国全要素生产率增长率比较-今-中国TFP增长率~美国TFP增长率从图5.2中可以清楚的看到，1978年以来两国的全要素生产率都得到了持续的增长，然而增长的差异却是十分明显的。除了1981、1989和1990三个年份外，其余年份里中国的全要素生产率均高于美国，这再次说明了改革开放给中国经济带来了巨大的活力，大大提高了中国的劳动生产率。第四节不完美套利条件下人民币均衡中心汇率的决定1.中美两国的利率及其波动根据本章第一节所确定的实证分析步骤，为了探求不完美套利条件下人民币均衡中心汇率，除了要估计中美两国的全要素生产率增长率外，还要搜集两国的贷款利率数据。表5.8提供了有关两国贷款利率及其变化率等方面的信息。2.不完美套利条件下的人民币均衡中心汇率根据本章第一节的分析

人民币汇率,改革开放以来,年份,中心汇率

均衡中心汇率在各年都存在不同程度的偏离，然而，根据不完美套利条件下人民币区间均衡汇率的结论，这并不表明在所有这些年份人民币汇率都非高估即低估。下面的图6.1刻画了各年人民币平均汇率对均衡中心汇率的偏离程度和人民币均衡汇率区间卜18.2%，14.9%]之间的关系:图6.1人民币年平均汇率偏离率与均衡汇率区间一一一一一、 ///——--一-一一少介寻 ---一一一司一~山一‘一‘一山一‘上一习一一‘一J，一上一态-二~尸怡”‘户‘一“-尸一一J一一L一一止一一J~weL‘~~J一一一滋— —行行扮个气一二七丫厂丁、认认而、一一—偏离率—区间下界区间上界图6.1结合表6.1表明，1978年改革开放以来人民币汇率在大多数年份都处于均衡汇率区间之外，只有在1992、1993和1994年等三个年份人民币平均汇率对均衡中心汇率的偏离率在区间卜18.2%，14.9%1之内。这说明1992、1993和1994年人民币汇率处于均衡水平上，其余年份里人民币汇率都存在不同程度的高估或’分析序列的自相关系数时，最大滞后阶数一般取!n/4](n为样本量

均衡汇率,人民币汇率,改革开放以来,年份

结合表5.9、图5.3、表6.1和第六章结论可以绘制下面的人民币兑美元均衡汇率区间图以及各年平均汇率与均衡汇率区间的位置关系。图7.1人民币均衡汇率上下界与年平均汇率………狱扮行一价丈丈 :::一二一 {{{一一二牙介气一 }}}一一丁一 --- lll一}l}!}{不不}f卜十;}J}卜 ;}}!{{}{{{护尹尹尹尹尹尹尹尹尹尹尹护护沪年平均汇率均衡汇率下界—均衡汇率上界图7.1表明，1978年改革开放以来人民币汇率在大多数年份都处于均衡汇率区间之外，只有在1992、1993和1994年等三个年份人民币平均汇率在均衡汇率区间之内。对于这样的结果，可以作如下判断:第一，1994年人民币汇率制度改革时汇率并轨采取向调剂价 (8.7元人民币兑换1美元)看齐并一步到位的做法是非常正确的。从图7.1来看，1994年人民币年平均汇率正好处于均衡汇率区间之内，这给人民币汇率制度改革的成功打下了一个良好的开端。第二，1995年之后人民币年平均汇率逐渐偏离了均衡汇率区间

【参考文献】