美国互联网金融的发展及中美互联网金融的比较——基于网络经济学视角的研究与思考

  本文关键词：美国互联网金融的发展及中美互联网金融的比较——基于网络经济学视角的研究与思考，由笔耕文化传播整理发布。

<hgroup> 美国互联网金融的发展及中美互联网金融的比较——基于网络经济学视角的研究与思考

发布时间： 2015-04-10 13:22浏览量：

王达

　　Abstract：The development of internet finance in the U.S.can be divided to three stages since 1990s，in which thereare lots of researches being significantly meaningful for China.According to the paper,the scale of network should be consideredwhile making Sino—U.S.comparisons from the perspective of network economics.Internet finance could possibly be 0nlyone of the reasons of the acceleration of financial disintermediation and the rising cost of real economy in China.Th ough therewil be shocks on traditional finance triggered by internet finance，it is almost impossible for the latter to subvea traditionalfinancial pattern.China’S internet finance research should not merely focus on the issue of risks and regulation，problemssuch as the definition of monopoly and unfair competition，industry standard in newly emerging internet finance area，and regulationneutrality and coordination should also be deeply investigated by domestic academia.

　　Keywords：U.S.;Internet Finance;China;Comparison;Network Economics

　　摘要：20世纪90年代以来。美国互联网金融的发展大体上经历了三个阶段，美国各界在不同时期对此进行的大量研究和探讨对中国具有重要的借鉴和启迪意义本文认为.基于网络经济学的视角，对中关互联网金融进行比较应当考量网络规模因素。互联网金融只是可能导致中国金融脱媒加速和实体经济融资成本上升的众多因素之一.不能一概而论。尽管互联网金融模式的发展将对传统的金融机构产生冲击.但其从根本上颠覆传统的金融业态与竞争格局的可能性很小对中国互联网金融的研究不应只局限于金融风险问题，对垄断与不正当竞争的界定与监管、新兴网络金融领域的行业标准的制定以及监管中立与监管协调等众多理论与现实问题亟待国内学术界进行深入研究

　　关键词：美国 互联网金融 中国 比较 网络经济学

　　引言

　　2012年下半年以来，模式各异、种类多样的互联网金融在中国呈“井喷”式发展。特别是2013年，中国互联网金融发展的速度和规模远超各方预期.互联网金融及其相关问题由此成为学界、业界以及金融监管当局关注的焦点。①与迅速发展的互联网金融实践相比，互联网金融的理论研究则进展缓慢，各方对互联网金融的内涵、本质、风险以及对传统金融业态和竞争格局的冲击等诸多问题的分歧远多于共识。在此背景下，对美国这一互联网金融发展的先驱进行国别比较研究十分必要。其逻辑是显而易见的：美国最先普及了民用互联网技术，也是互联网金融的发源地：目前。中国几乎所有的互联网金融模式都能够在美国找到“样板”。因此.深人研究美国互联网金融的发展.特别是美国各界在不同时期对互联网金融的研究和讨论，无疑将对中国具有重要的借鉴和启迪意义。然而，中美互联网金融发展的背景、条件以及制约因素各不相同。因此，尽管互联网金融的基本原理大同小异，但中美互联网金融的发展却不应也无法做对号入座式的直接比较。那么美国互联网金融发展的经验究竟在多大程度上能够为中国所用?本文将立足这一问题.主要从网络经济学①的视角对中美互联网金融发展进行比较研究，并对当前中国互联网金融发展的几个核心问题进行分析和解答。

　　一、关于互联网金融的内涵与本质的争论

　　一般认为，谢平(2012)在国内最先公开提出了“互联网金融” (InterRet Finance)这一概念.认为互联网金融是一个谱系概念，涵盖从传统银行、证券、保险、交易所等金融中介和市场到瓦尔拉斯一般均衡对应的无金融中介和市场情形之间的所有金融交易和组织形式。目前.业界和学界对互联网金融特别是其内涵与本质的认知和理解存在较大争论。各方意见归纳起来，大体上可以分为支持、质疑和反对三类。②其中两种观点比较有代表性：一种观点认为，传统意义上，以商业银行为代表的间接融资方式和以资本市场为代表的直接融资模式构成了资金供需双方匹配融资金额、融资期限和风险收益的主要渠道。尽管这两种融资模式在优化金融资源配置和促进经济增长方面发挥了巨大作用。但都需要高昂的交易成本(如金融机构的巨额利润、高管薪酬以及税费)。现代信息和网络技术，特别是移动支付、社交网络、搜索引擎以及云计算等技术的出现与普及，将对两种传统的融资模式产生颠覆性的影响 “互联网直接融资市场”或“互联网金融模式”可能成为既不同于商业银行间接融资，也不同于资本市场直接融资的第三种融资模式(谢平，2012b。2014)。而另一种观点则认为，互联网金融只是金融销售渠道和获取渠道意义上的创新.而并非是支付结构或金融产品意义上的“新金融”。因此。互联网金融只是在渠道意义上挑战传统的银行和资本市场，但在产品结构和产品设计上与传统金融产品没有区别。互联网的出现并未改变跨期价值交换和信用交换这一金融交易的本质。在这个意义上。目前中国互联网金融的发展处于一种金融亢奋和过热的状态(陈志武，2014)。

　　这两种观点在一定的意义上都言之成理.但从美国等发达国家互联网金融发展的经验以及中国互联网金融发展的现状来看.互联网金融成为“第三种融资模式”还面临着相当大的难度和不确定性。因此，对互联网金融未来的发展不应过于乐观。从另一方面来看，尽管互联网金融模式没有改变金融交易的本质.但这并不应该成为限制互联网金融发展的理由。事实上，金融交易的本质并不会被交易模式和金融产品改变.但金融交易渠道和技术手段的创新却可能引发金融交易的革命性变化。目前。中国金融当局对互联网金融的描述是：互联网金融是互联网与金融的结合，是借助互联网和移动通信技术实现资金融通、支付和信息中介功能的新兴金融模式。狭义的互联网金融仅指互联网企业开展的、基于互联网技术的金融业务。广义的互联网金融既包括作为非金融机构的互联网企业从事的金融业务.也包括金融机构通过互联网开展的业务(中国金融稳定报告，2014)。

　　二、美国互联网金融的发展与研究

　　需要指出的是，尽管互联网金融最早发源于美国，但由于其并未在美国形成独立的金融业态，因此在美国一般并不直接使用“互联网金融” (Intemet Finance)这一专有名词，③而是有着与之相类似的“电子金融” (Electronic Finance，E—Finance)、电子银行(E—Banking)、网络银行(Online Bank—ing，也译为“在线银行”)等多种称谓。尽管电子金融这一概念在美国也无明确、统一的定义，但从概念看.其外延要大于互联网金融。①在大多数业界讨论和学术研究中，互联网金融都被视为电子信息和网络技术在金融领域应用的延伸。出于称谓统一和研究便利的需要，本文将不加区分地统一使用互联网金融这一术语。

　　(一)20世纪9O年代互联网热潮下兴起的互联网金融及早期研究

　　20世纪90年代初.民用互联网技术率先在美国出现并迅速普及，由此带动了高科技和信息产业的发展。20世纪90年代中期.万维网(World Wide Web)的出现以及以Netscape和Mosaic为代表的网络浏览器的开发，极大地刺激了互联网产业的发展。在产业投资基金和各种风险投资基金的支持下.互联网技术迅速向传统行业特别是商业和金融领域扩散。这个时期，基于互联网的新型商业模式(电子商务)和金融模式(互联网金融)开始涌现。1992年，美国第一家互联网经纪商E—Trade成立。由于其提供了比嘉信理财(Chades Schwab)等传统经纪商更为低廉的佣金费率，所以成立后发展十分迅速并推动了整个证券经纪行业的信息化和网络化。1995年。美国和全球第一家互联网银行— — 美国安全第一网络银行(Securitv First Network Bank，SFNB)成立，其特点是不设物理网点而通过互联网向客户提供高效、便捷的银行服务。凭借成本优势和网络便捷性，该银行在短短三年时间内便跃居美国第六大银行.资产规模高达上千亿美元。②在互联网银行的冲击下，美国主要商业银行也纷纷提高信息化程度并大力发展互联网业务同年成立的网络保险电子商务公司IN—SWEB也发展迅猛.其主营业务基本覆盖了主要零售险种并于1999年在纳斯达克股票市场上市。③1998年.大型电子商务公司EBAY成立了互联网支付子公司Paypa1.并于1999年完成了电子支付与货币市场基金的对接，从而开创了互联网货币基金的先河。20世纪90年代末，美国已经基本形成了较为成熟的互联网金融模式和相对完整的产业链条(见表1)。

　　表1 2O世纪90年代末美国互联网金融的产业链条与服务模式产业层级与链条 主要功能 代表性机构和产品技术顾问 为金融机构和专业金融服务提供方(如 如Security First、Check Free、Sanchez(Electronic Enablers) 门户网站)提供软件和技术支持等软件工程公司抵押贷款、网络借贷、网络经纪、互联 出现由 金融产品 提供传统与非传统的互联网金融产品 网保险、电子钱包、网络转账支付以及 了纵下 网络信用卡服务等向整至 网络银行：Telebanc、X Bank 合和上 金融机构传统金融机构、新兴网络金融机构、电 网络券商：E-Trade、Ameritrade 跨界的 信运营商等提供网络金融服务的机构 网络保险：INSWEB 经营产 网络支付：Spectrum、Cyber Cash 的网业 综合服务网站 为金融消费者提供金融产品检索、价格 Lending Tree.eom、Dollarex.eom、 络金层 (Aggregators) 比对等多样化金融服务的平台 Advance Mortgage.eom、Insweb.corn 融集级 传统金融机构Citi Group 团和连门户网站 接服务端口和金融机构的媒介.提供 互联网巨头企业个性化的金融信息服务 ： Microsoft 集团其他门户网站：Yahoo、AOL服务端口 提供金融服务的网络接口 联网的个人电脑、网络电视、具备上网功能的手机以及其他上网设备

　　Herbst(2001)认为.电子金融大体上包含两类：一是通过使用个人电脑上网的方式补充或替代传统的面对面或通过邮寄、电话、传真等方式完成的金融交易;二是互联网的普及对传统金融中介、货币、税收以及隐私政策产生的革命性变革的新交易方式。AUen et a1.(2002)认为，电子金融是指基于电子通信与计算技术的金融服务与金融市场。而Anguelov(2004)则将包括网络金融在内的所有与电子信息技术相关的金融服务全部纳入了电子金融的范畴。

　　②该银行于1998年被加拿大皇家银行收购

　　③与银行业相比，美国保险业对信息网络技术的接受比较缓慢。Banks(2001)的研究发现，截至1999年，美国只有大约12%的保险公司通过互联网销售保险产品.网络销售额占总销售额的比重不足1%

　　互联网金融在这一时期的蓬勃发展推动了美国学术界和业界对互联网金融的关注和研究 值得注意的是.与众多从一般意义上介绍和讨论互联网金融发展的研究(Cronin，1997;England et a1.。1998)所不同的是。Economides(1993)是最先运用网络经济学理论分析金融交易与金融市场发展的经典文献.其分析思路和框架对于理解互联网金融的发展及其对金融市场和金融体系的影响具有很强的启发意义。其认为，金融业与交通、电信等行业类似，都具有网络特征。数量众多的金融产品供给方和需求方通过金融中介和金融市场被连接起来.从而形成了典型的“单向网络” (One—way Network)。这一金融交易网络具有明显的网络外部性：从正外部性来看。市场规模的扩大会引发流动性的大幅提高;从负外部性来看，随着市场规模的扩大，金融市场的价格发现功能可能会在一定的程度上失效。这两种外部性的并存会导致福利扭曲(Welfare Distortion)，因此需要采取措施予以纠正。显然，互联网在金融业的普及极大地降低了金融交易成本，扩大了金融市场的规模，因此在相当程度上放大了上述两种外部性，并会对金融市场发展产生重要影响。这构成了网络经济学框架下研究互联网金融发展的基本逻辑 Mishkin and Strahan (1999)则从更长的历史纵深探讨了技术进步特别是信息网络技术的普及对美国金融市场发展产生的影响。认为2O世纪70年代以来电子信息与通信技术的革新极大地减少了金融交易成本并克服了信息不对称问题.进而从三个方面对美国金融市场的发展产生了重大影响。首先，金融市场规模迅速扩大，市场流动性大大提高;其次。衍生金融市场得以迅速发展从而提高了企业和金融机构应对市场风险的能力;最后，金融支付系统的电子化和网络化降低了居民对活期存款的投资需求.从而加速了金融脱媒。美国银行部门之所以会在90年代加快竞争、并购与整合的步伐，①其根本原因就在于信息网络技术的普及极大地提高了美国金融业尤其是银行部门的规模经济。在此情况下，Mishkin and Strahan (1999)指出，反垄断和维护金融体系稳定成为美国金融当局面临的重要挑战。

　　(二)20O0年高科技泡沫破灭后互联网金融的发展与相关研究

　　2000年.随着以高科技股票为主的美国NASDAQ股指进入下行通道，美国各界对高科技和信息产业的过度投资和盲目乐观情绪开始降温，互联网金融的发展也进入了一个更加理性和平稳的时期。但互联网与金融行业的融合并没有因此而中断.以大银行为代表的传统金融机构进一步加快了信息化和网络化的步伐.传统金融机构的网络化成为这一时期美国互联网金融发展的主流。与此同时，美国各界以及国际社会在目睹了20世纪90年代美国互联网金融的快速发展及其引发的商业模式和经营业态的巨大变化之后，对互联网金融的研究也进一步深入。2001-2002年间，美联储纽约分行、巴塞尔委员会、世界银行以及国际货币基金组织先后召开了数轮关于电子金融发展的研讨会，学者们从不同方面深入探讨了互联网技术与传统金融行业的融合问题。Sato and Haokins(2001)，Alleneta1.(2002)以及Schaechter(2002)比较全面地综述了各方对互联网金融的研究。从这一时期的文献中可见.尽管当时美国各界对于互联网金融能否颠覆传统的金融模式存在一定的争论，但主流的看法是，基于互联网技术的新兴金融模式与传统金融将是融合与竞争并存的关系(DeYoung，2001)。一些研究表明，纯粹的互联网金融模式(如不设物理网点的网络银行)无法从根本上取代传统的金融机构与服务(Furst et a1.2002;DeYoung。2005);与此同时，互联网金融的发展将会对金融市场(Madhavan，2000：Allen et a1.，2001;Weston，2002)、传统金融机构与中介(Banks，2001;Pennathur，2001;Peterson and Raian，2002)以及货币政策与金融稳定(BCBS，2000，2001;Nieto，2001;Hawkins，2001：CIaessenseta1.2002)形成一系列冲击。可以说这一时期美国学者对互联网金融的研究是比较全面和深人的.其很多论断对于现阶段认识和研究互联网金融在中国的发展仍然具有重要的启发和借鉴意义。尤其需要注意的是。Economides(2001)在网络经济学的框架下，论述了互联网技术对金融市场的影响.认为互联网金融的出现将加速金融交易的去媒介化，并对现行的法律(如物权法和合同Alleneta1.(2002)的研究表明.美国前十大银行集团的营业收入占银行部门总营业收入的比重从1990年的27%提高至1999年的45%。法)与监管框架提出挑战，网络安全、隐私保护、信息泛滥与信息过滤将成为互联网金融时代的新问题。更为重要的是，网络外部性的存在将大大提高金融市场的流动性，强化市场竞争，金融业的市场结构与金融机构的竞争策略将发生巨大变化。①

　　(三)次贷危机以及全球金融危机爆发以来互联网金融的发展与相关研究

　　几乎与美国次贷危机同时.美国互联网金融的发展在2007年前后出现了较为明显的变化— — 以Prosper&Lending C1ub公司为代表的“人人贷”(P2P Lending)网络融资模式开始兴起。这一点对点的网络直接融资模式几乎在真正意义上实现了去金融中介化.并表现出了旺盛的生命力。以LendingClub这一目前美国最大的P2P网络融资平台为例.其贷款额自2007年成立以来年均增速超过100%。截至2014年3月末.其共计为3.8亿个客户发放了约4O-3亿美元的个人贷款。②考虑到美国个人贷款市场年均约3万亿美元的巨大市场规模，以Lending Club为代表的P2P网络融资平台仍然有着十分巨大的发展潜力 2009年4月.Kickstarter网站在纽约的正式上线标志着互联网金融的新形式—— 众筹(Crowd~nding)融资模式的兴起。这一融资模式主要通过网络平台面对公众募集小额资金，让有创造力的人有可能获得创业所需的资金。2012年4月美国通过的《初创企业促进法》(JOBS法案)为中小企业通过众筹方式融资扫清了法律障碍。目前.众筹融资和P2P借贷共同成为美国互联网金融发展的最新进展 这一时期另一个值得注意的现象是以Paypal为代表的互联网货币基金销售平台的终结。2008年全球金融危机爆发后，美国货币市场基金遭受了严重的挤兑，货币市场基金收益率急剧下降.进而使得原本兼具高流动性和高收益的互联网货币基金丧失了优势。2011年7月，随着Paypal货币市场基金的正式关闭.美国互联网货币基金销售平台的发展进入了低潮。与这一时期美国互联网金融实践的新发展相比.美国学术界对新兴的互联网金融模式的研究则相对滞后。受数据可得性、认识时滞以及成果发表周期等因素的影响，目前美国对P2P融资和众筹模式的研究仍然以描述性的案例研究(Amold，2009;Renton，2012)为主。这一时期美国学术界的研究重点仍然是网络银行及相关问题。如Bauer&Hein (2006)在微观经济学的消费者效用最大化理论框架下.研究了个人消费者对于互联网金融等高新技术的认可与接受问题，其实证研究表明，风险和年龄是决定个人消费者是否习惯和接受互联网金融模式的关键。此外，银行在推广互联网金融服务的初期应辅之以客户已经习惯的既定模式(如电话银行)，待客户逐渐接受高新技术后再逐渐淘汰旧有模式。DeYoung(2007)则对20世纪90年代末最先采用互联网技术的424家美国社区银行以及5175家未采用互联网技术的社区银行在1999—2001年间的运营情况进行了比较 其实证研究表明。一方面。互联网金融模式能够显著地提高银行的盈利能力;另一方面，则会导致商业银行的存款结构发生变化，即支票账户余额减少，而货币基金存款账户③余额则会增加。Hemdndez—Murilloeta1.(2010)则研究了商业银行推广互联网金融业务的战略选择问题，认为市场竞争的加剧特别是主要竞争对手率先进行信息网络化升级是银行推广网络金融服务的主要原因。而Arnold&Ewijk(2011)则以荷兰国际集团(ING)在美国等主要发达国家的网络银行业务为例。深人研究了纯粹的网络银行模式的优势与弊端.认为网络银行长于交易型银行业务(Transaction—oriented Banking)而弱于对信息收集、监控和处理要求较高的关系型银行业务(Relationship—oriented Banking)。因此，网络银行固然能够凭借成本优势迅速扩大资产规模并获得规模经济.但随着存款规模的扩大.其资产业务将面临更加严峻的挑战。其市场风险也更加集中。此外。客户黏性与忠诚度相对较低也是网络银行的短板。

　　(四)对美国互联网金融发展的总结与思考

　　美国是率先将互联网技术运用于金融业的先驱.当前全球主要的互联网金融模式基本上都发源于美国。从美国互联网金融发展的历程来看.早在2O世纪90年代末就基本形成了较为成熟和完整的互联网金融产业链。尽管大多数互联网金融模式最终并未成为独立的金融业态.但却对美国的金融机构和金融市场产生了巨大而深远的影响。①如Economides(1993，2001).Mishkin&Strahan(1999)以及Sato&Haokins(2001)的研究都表明，一方面，以互联网为代表的信息网络技术打破了地理距离与区域对开展金融业务的限制.极大地提高了美国金融部门特别是银行业的规模经济.进而使得商业银行通过并购的方式迅速扩大资产规模从而谋取规模经济在技术上变得可行;另一方面，互联网技术极大地降低了信息的获取、处理和传播成本，使得基于标准化信息(信用评分和分级)的资产证券化和各种衍生金融交易成为可能。从而史无前例地提高了美国金融市场的流动性。显然。没有互联网金融的发展。就不会有20世纪90年代中后期美国银行部门的并购潮、飞速发展的金融创新以及由过度创新最终引发的次贷危机和全球金融危机。因此，互联网金融是一个审视和研究美国金融发展特别是金融体系的结构性变化的独特视角。此外，美国互联网金融发展的历程说明，互联网金融与传统金融是竞争与融合并存的关系，其中融合是主流。美国互联网金融的发展固然对传统金融机构产生了冲击.特别是加剧了金融脱媒，对商业银行形成了一定的压力。但是美国的大型商业银行能够通过主动进行信息网络升级、有针对性地推出网络金融服务、开展灵活多样的金融创新以及直接并购新兴的网络银行等多种途径。有效地化解互联网金融模式对自身的冲击。美国的经验表明，互联网金融能够在多大程度上冲击传统金融模式，主要取决于商业银行等传统金融机构如何应对与转型。传统金融机构完全有能力在与互联网金融的竞争中占据主动

　　三、当前中国互联网金融发展的几个核心问题：基于中美比较的分析

　　(一)中美互联网金融发展的差异何在

　　正确认识中美互联网金融发展的差异，是中国借鉴美国经验以及相关研究的前提。目前，国内关于中美金融比较的研究大多能够考量两国在经济发展水平与阶段、金融体制与金融市场发育程度等方面的差别陆晓明(2014)将中国的影子银行体系与20世纪70年代美国金融抑制时期的金融创新进行历史的和逻辑的比较研究.在研究视角和分析逻辑上具有一定的合理性和创新性。纵观20世纪70年代以来美国金融发展的历程。70年代中期在通货膨胀、利率管制和货币市场基金迅速发展的背景下，美国出现了大规模的金融脱媒;90年代在互联网金融发展等因素的共同作用下，美国也出现了商业银行存款增速下降的现象(见图1)。目前，中国正处于利率市场化改革的关键时期，存款利率管制尚未解除。商业银行负债脱媒已经开始。又适逢由电子商务企业主导的互联网金融的蓬勃发展。在这个意义上，目前中国的金融体系正面临着类似于美国70年代和90年代两次金融创新和金融脱媒的叠加冲击。因此，中国互联网金融发展的背景和情况较美国更加复杂。

　　然而.中美互联网金融发展的差异除了上述因素之外，还有一个十分重要的因素即网络规模。就主要面向个人客户的零售金融业务而言.如果将每个人都视为可以接人金融服务网络的结点(node)，那么中国这一世界第一人VI大国的零售金融网络将具有巨大的规模效应。①如前所述，大多数互联网金融模式都具有十分典型的网络外部性(network extemality)特征，即消费者连接到一个网络(如购买一项网络金融产品或服务)所获得的价值更多地取决于已经连接到该网络的其他消费者的数量。就互联网金融服务而言.消费者出于降低交易成本和个人效用最大化的考虑，往往会选择一个已经被更多人选择的厂商(网络金融服务提供商)。就互联网银行、网络基金销售平台、第三方支付(包括移动支付)、P2P网络借贷以及众筹网络融资平台等互联网金融模式而言，都是如此。网络经济学理论以及相关研究表明.网络规模以及由此决定的规模经济对于任何具有网络特征的产业都是至关重要的。因此，就互联网金融产业的厂商(服务提供商)而言.只有在最短的时间内迅速扩大用户基础(网络规模)并突破l临界容量(cfitical mass)，才能够获得规模经济并最终在激烈的市场竞争中胜出，而网络规模扩张速度较慢的厂商的市场份额最终将会很低。在梅特卡夫定律(即网络的价值等于用户数量的平方)的作用下.企业在制定竞争策略时将奉“用户规模至上”为圭臬，为此甚至不惜采用价格补贴等多种手段。因为只有率先突破临界容量才能做到“先下手为强”，抢占市场份额。正反馈效应的存在将使得率先突破临界容量达到规模经济的厂商成为整个行业的垄断寡头。

　　显然.2013年以来以“余额宝” 为代表的中国互联网基金销售平台以及2014年年初以来备受争议的网络打车软件的发展，都印证了这一逻辑。2013年8月。阿里巴巴集团推出了面向个人客户的网络理财产品“余额宝”.其本质是一款与美国Paypal货币基金原理相同的互联网货币基金。在低价策略(即为客户提供显著的高投资收益率)等一系列因素的共同作用下，这只中国首款互联网货币基金取得了空前的成功。依托余额宝的天弘基金在半年多的时间里一跃成为中国第一大货币基金，从而在与后续迅速跟进的众多其他网络货币基金的市场竞争中抢占了先机。~2014年年初，阿里巴巴和腾讯为了争夺在新兴的移动支付领域的主导权.不惜在网络打车市场直接采取价格补贴的方式进行激烈的竞争。为了率先突破用户规模的临界容量.这两家公司投人了数亿元资金同时在需求端(打车者)和供给端(出租车司机)进行高额价格补贴.这一极为惨烈的价格战最终以两家公司几乎全面占领网络打车市场而告终。截至2014年5月底.这两家公司打车软件的市场占有率之和超过98.3%，①其余打车软件几乎全部被迫退出了这一移动支付市场。

　　(二)互联网金融是否会加速中国的金融脱媒

　　近年来，在一系列因素的作用下，中国的金融脱媒尤其是个人存款的流失已初现端倪。数据显示，2013年以来，中国金融机构各项存款同比增长率的增幅(即同比增速的差额。下同)不断减少;进入2014年，各项存款的同比增长率则大幅下滑。而个人存款月同比增长率在2013年5月便开始下降且降幅不断扩大(见图2)。从银行层面来看。中国16家上市商业银行在2012—2014年期间存款总额季度同比增长率的平均增幅仅为0.23%.而个人存款总额的季度同比增长率则平均下降了2.19个百分点。个别银行的个人存款流失十分严重(如光大银行的平均降幅高达20.98%，见表2) @2012年下半年特别是2013年以来正值中国互联网金融的井喷式发展.时间上的偶合能否说明互联网金融是加速中国金融脱媒的主要原因?从美国的经验来看。20世纪90年代中后期由互联网金融发展所带动的金融创新的确也在一定程度上导致了金融机构存款增速的下降(见图1)。但本文认为.从目前的情况来看.得出“互联网金融会加速中国的金融脱媒” 这一论断仍然为时尚早。

　　首先.美国的经验表明，金融抑制和技术进步所引致的金融创新(如互联网金融)是加快金融脱媒的两个主要原因。由于目前中国尚未解除存款利率管制，为此，金融脱媒尤其是个人储蓄存款的流失有一定的必然性。事实上.一旦解除了存款利率管制，商业银行可以直接通过提高存款利率的方式与新兴的互联网金融模式争夺存款。因此，逻辑上，互联网金融的发展并不会必然加快金融脱媒。目前.中国的金融脱媒是由金融抑制导致的制度性脱媒与互联网金融发展所引致的技术性脱媒的结合从美国的经验来看.在20世纪70年代初至80年代中期利率市场化改革完成之前这一时期。商业银行各类存款增速的下降幅度大于90年代后期的降幅(见图1)，，这说明制度性因素对金融脱媒的影响往往比技术性因素大。其次，从商业银行的角度看，目前中国的金融脱媒具有两个十分明显的特征：一方面。在制度性和技术性因素的影响下，商业银行的负债脱媒已经开始，但受资产证券化水平较低和直接融资市场发育缓慢等因素的影响.商业银行的资产脱媒却尚未开始(陆晓明，2014)。从而具有负债端与资产端非对称脱媒的特征：另一方面.现阶段商业银行的负债脱媒仍然是银行体系内的脱媒，严格地说是“脱表”.即表内的存款负债转变为表外的理财产品。在此情况下，互联网金融的发展对中国的金融脱媒的影响容易被高估

　　(三)互联网金融是否推高了实体经济的融资成本

　　2014年年初以来. “互联网金融推高了实体经济的融资成本”这一观点在中国金融界和学术界引发了广泛争论 这一观点的内在逻辑是. 当前以“余额。

　　表2 2012—2014年中国16家上市商业银行存款同比增长率平均增幅银行名称 存款总额(季度) 个人存款(半年)中国银行 一0.17% 一2.40%中国农业银行 O.77% 一0.41%中国工商银行 0.3O% 一1.O5%中国建设银行 0.29%一1.98%交通银行 -0.57% -0.68%北京银行 -0.O8% -0.73%华夏银行} -0-45% 0.O6%南京银行} 3.50% 4.97%宁波银行 0.74% -1.17%平安银行$ -6.48% -9.43%上海浦东发展银行 -0.4l% 0_3%兴业银行 5.0o% 一1.0l%招商银行 0.44% -2.83%中国光大银行 0.79% 一20.98%中国民生银行} 0.04% 1.19%中信银行 O.03% 1.07%平均 0.23%一2.19%资料来源：Wind注：打标记的银行存款总额为半年同比增长率的平均增幅。宝”为代表的互联网货币基金分流了商业银行存款.然后再以协议存款等形式高息拆借给有流动性需求的商业银行，这一金融空转的套利行为提高了商业银行的揽存压力与成本.商业银行则会将提高的成本转嫁给贷款企业，最终导致实体经济的融资成本上升。从美国的情况来看，9O年代中期美国互联网金融的高速发展也伴随着银行贷款利率的提升。美联储的统计数据显示.美国前25家大银行的平均优惠贷款利率(prime rate)在1994年1月至1995年6月这一期间提高了3个百分点(由6%上升至9%)，并一直持续到2000年。2001年，随着美联储货币政策进入扩张周期.美国整体贷款利率水平才开始显著下降。本文认为.如前所述.互联网金融对国有控股的大型商业银行和中小商业银行负债脱媒的压力是有差异的，营业网点广、资金动员能力强的四大国有控股商业银行面临的脱媒压力相对较小。因此，一个比较中肯的判断是.目前互联网金融模式对中国企业融资成本的冲击是结构性的，而并非是整体性的。换言之，互联网金融的迅速发展可能提高了在存款市场上议价能力相对较低的部分中小商业银行的融资成本，进而间接提高了其贷款利率：但从整体上看，目前互联网金融对四大国有控股商业银行主导下的银行体系的资金成本的冲击仍然是较为有限的。此外，也应当注意到，可能导致实体经济融资成本上升的原因是多方面的.如2013年年初以来适度从紧的货币政策、银行业垄断竞争的市场格局、直接融资市场欠发达等等。因此.仅仅将企业融资成本上升归咎于互联网金融的发展难免有“后此谬误”(post hoc fallacy)之嫌。

　　(四)互联网金融对传统金融的影响：冲击、融合抑或颠覆

　　20世纪90年代互联网金融在美国的蓬勃发展也曾引发互联网金融是否会颠覆传统金融模式的争论。但从后续发展历程来看。尽管以网络银行为代表的互联网金融模式对传统金融机构产生了一定的冲击，加剧了金融脱媒并在一定程度上提高了银行部门的市场集中度.但并未从根本上颠覆传统的金融模式与业态。互联网金融与传统金融最终形成了以融合为主、竞争为辅的基本态势。这一经验能否直接应用在中国?事实上，美国金融机构自20世纪70年代初以来先后经历了数轮金融脱媒的冲击与洗礼(见图1)，特别是在1980—1986年利率市场化进程中。美国商业银行的贷款利率水平、存贷利差以及净息差均有所下降(肖欣荣、伍永刚，2011)。因此，美国商业银行在应对市场竞争格局变化方面非常敏感，开发创新型金融产品也有着十分丰富的经验。这是其能够在90年代与互联网金融模式的竞争中主动求变、顺势而为、化解冲击的重要原因。然而，当前中国金融机构特别是商业银行面临着制度性脱媒与技术性脱媒的双重冲击，因此在与新兴的互联网金融模式的竞争中显得准备不足、较为被动。

　　中国互联网金融发展过程中一个十分独特的现象是.向传统金融机构发起冲击和挑战的是同样有着非常庞大的用户基础和网络规模的新兴电子商务集团、网络社交平台以及门户网站，这决定了中国互联网金融与传统金融机构之间的博弈与较量将是激烈且充满变数的。目前，中国已经基本形成了以国有控股商业银行为代表的传统金融机构、以阿里巴巴和京东为代表的新兴电子商务集团以及以腾讯和百度为代表的网络社交平台和门户网站三足鼎立的竞争格局。目前，新兴的电子商务集团已经形成了较为成熟的基于大数据技术的低风险、高效率的供应链金融模式，考虑到其多年积累的庞大的客户群和电子商务市场的广阔成长前景.这一网络金融模式将对传统的银行借贷模式形成一定的冲击 而网络社交平台和门户网站拥有数以亿计的客户群体，且在网络效应的作用下，客户黏度和忠诚度非常高.这使得其在开拓个人金融服务领域时将拥有传统金融机构所不具备的巨大优势。一旦中国完成了利率市场化改革.建立了存款保险制度并在一定的程度上放开银行业的市场准人限制.互联网金融能够以民营银行甚至网络银行的方式直接与传统金融机构展开竞争，金融脱媒可能更加剧烈。

　　与此同时.我们也应当看到，传统金融机构在与新兴的互联网金融模式的博弈与竞争中仍然占有一定的优势。首先，国外大量的研究以及美国的实践表明，互联网金融模式长于交易型融资业务.而弱于对私人信息收集和处理要求非常高的关系型融资业务。后者正是以商业银行为代表的传统金融机构的优势。因此，互联网金融模式难以完全替代传统的金融机构。其次，在信息与网络技术的应用方面.传统金融机构和新兴的网络金融机构是平等的。传统金融机构只要适时调整竞争策略，加快信息化布局和新技术的应用。提高市场应变能力和创新能力，完全有可能凭借自身的资金实力与市场经验在与互联网金融模式的较量中占据主动。最后，以商业银行为代表的传统金融机构作为实力雄厚、根深蒂固的利益集团，具有很强的“监管俘获”能力，其往往能够通过游说监管当局的方式.为互联网金融的发展设置制度性障碍，从而限制或延缓其发展。①这也是传统金融机构应对互联网金融模式挑战的有力工具。总而言之。尽管中国互联网金融模式的发展将对传统金融机构产生冲击.但其从根本上颠覆传统的金融业态与竞争格局的可能性是很小的，二者更多的仍将是竞争与融合并存

　　四、对中国互联网金融发展的思考

　　中国互联网金融的发展与规制无疑是一个高度开放且争论颇多的问题。目前，有关各方尤其是监管当局对这一问题的关注和讨论大都聚焦于互联网金融的风险、对金融体系与金融稳定的冲击以及相应的监管与应对策略。事实上.通过深入研究美国互联网金融的发展、总结美国各界在不同时期对互联网金融的讨论。并比对中国互联网金融的发展现状，我们不难发现，除了风险与监管之外.还有很多问题值得我们深入研究和思考。

　　1.垄断与不正当竞争的界定与规制。如前所述，大多数互联网金融模式都具有十分显著的网络外部性特征.这使得无论是在理论层面还是在实践操作层面，对于垄断以及相应的不正当竞争行为的界定将变得十分困难。2014年年初，阿里巴巴和腾讯在网络打车这一新兴的移动支付领域的价格战是否涉嫌通过不正当竞争行为谋取垄断地位、扰乱市场竞争秩序?显然，这一问题在现行的公司法和反垄断法框架下无法得到解释。从美国的经验来看.如何平衡网络经济下获取规模经济所必需的市场集中与垄断者可能利用市场权力谋取私利之间的矛盾.是一个需要有前瞻性、战略性设计和考量的重要问题。

        2.新兴网络金融领域的行业标准制定。网络经济学的理论研究和大量案例表明，网络时代的竞争更多的是行业标准之争。传统金融模式与新兴的网络金融模式之间的竞争也是如此。如目前在迅速发展的第三方支付和移动支付领域存在的一个突出问题是安全性与便捷性的矛盾。出于隔离风险和保护金融消费者利益的考虑.目前只有小额支付和转账需求适合采用便捷的移动互联网支付方式。但随之而来的问题是， “小额” 的边界如何界定?目前，各家商业银行对此的认定迥然不同。显然，类似的问题需要金融监管当局或者行业协会予以明确。只有如此，才能确保各方在统一的规则下开展公平、有序、良性的竞争，从而促进互联网金融行业的健康发展。

　　3.监管中立与监管协调问题。正如经济学中长期存在的效率与公平之争一样。金融监管当局也永远面临着提高金融效率与维护金融稳定的矛盾 一个高效和充满活力的金融体系一定是一个金融创新活跃的开放性系统。由此必然带来对金融稳定的种种挑战。尽管金融监管理念的天平偏向哪端往往是一个仁者见仁的问题.但监管当局不被强大的金融利益集团所俘获从而保持监管中立则是底线。互联网金融的迅速发展加速了大金融时代的到来，跨行业、跨领域乃至跨产品的混业经营趋势日趋明显。在此背景下，中国无疑需要全面加强监管协调。并适时对“一行三会”这一分业监管架构作出调整。

　　中国方兴未艾的互联网金融发展时值金融改革特别是利率市场化的关键时期.决定了互联网金融与传统金融之间的竞争与融合之路并不平坦。事实上.我们在互联网金融发展过程中所面临的问题远比本文所论述和指出的多.仍有许多的理论与现实问题有待国内学术界予以深入研究和探索。合理借鉴别国的经验.妥善解决中国的问题将是不变的宗旨和主题。

　　参考文献：

　　[1]陈志武.互联网金融到底有多新?『N].(论文发表)经济观察报，2014—1—6

　　[2]陆晓明.中美影子银行系统比较分析和启示[J].国际金融研究，2014 (1)：55—63

　　[3]肖欣荣，伍永刚.美国利率市场化改革对银行业的影响[J].国际金融研究，2011(1)：69—75

　　[4]谢平，邹传伟，刘海二.互联网金融手册『M1.中国人民大学出版社，2014

　　[5]谢平，邹传伟.互联网金融模式研究[J] (论文发表).金融研究，2012(12)：11-22[6]AUen，H.，Hawkins，J.，and Sato，S.Electronic Trading and Its Implications for Financial Systems[R].BIS PapersChapters with Number o7—04，November， 2001

　　[7]Anguelov，C.E.Hilgert，M.A.，and Hogarth，J.M.U.S.Consumers and Electronic Banking，1995-2003[R].(论文发表)Federal Reserve Bulletin，Winter 2004.

  本文关键词：美国互联网金融的发展及中美互联网金融的比较——基于网络经济学视角的研究与思考，由笔耕文化传播整理发布。