土地要素、信贷与房地产：金融周期的视角
发布时间：2020-04-05 23:53
【摘要】：2008年全球金融危机后,金融周期及其与经济周期的关系的研究开始得到学界的重视,金融危机的爆发机制和各国所采取的超宽松政策都超出了主流经济理论的解释范畴,不管是经济发展的实际情况还是理论研究的发展方向都要求将金融因素融入到宏观经济周期理论中去。信贷扩张和资产价格上涨是金融周期过程的主要推动力量(Borio,2012)。信贷扩张带来的是购买力和生产力,通过信贷提供的资金使得投资和生产延续。一笔优质的信贷可以通过其创造的利润得以偿还本金和利息,如果信贷不能依靠其自身创造的利润得以偿还,需要借新还旧,信贷质量就会下降并带来债务问题。信贷扩张往往与抵押资产的价格密切相关,如果企业无法获得新增信贷以偿还债务,债务人不得不大规模抛售资产以偿还债务,导致资产价格下跌,而资产价格的暴跌往往是金融危机的标志。明斯基的金融不稳定假说(Minsky,1982、1986)分析了融资结构变化导致的金融不稳定性,揭示了信贷扩张的动力由利润的创造与积累转向依赖抵押资产价格上涨的过程,这一过程导致融资结构趋于脆弱,金融体系风险上升,并最终可能导致危机爆发。由于我国以银行信贷为主的融资方式,使得信贷扩张与资产价格波动之间的关系极为紧密,尤其是在政府垄断土地供给的条件下,房地产价格与银行信贷有着密切联系,两者是我国金融周期演化的主要因素。地方政府以土地作为主要抵押资产,通过土地财政、土地金融获取了强大的财力以发展地方经济,这一模式通过垄断土地供给,控制土地价格以获取更多的信贷资源,这一方面使地方政府获得了充足而低廉的信贷资源以发展地方经济,另一方面也导致土地、房地产价格过高和信贷资源的不合理配置,经济资源大量向房地产业、金融业集中,造成产业结构的失衡,地方政府债务问题突出等问题。本文综合了以明斯基为代表的金融周期理论,结合中国实际情况,通过理论分析、数理建模和实证计量等研究方法,说明了中国以房地产为代表的资产价格上涨和政府部门主导的信贷扩张推动了中国的金融周期,在形成中国经济繁荣增长的同时也造成了金融不稳定,当金融周期进入下行阶段时,资产价格过高和信贷导致的债务问题将会集中爆发,从而有引发金融危机的风险。通过数理模型,本文推导了一个拥有抵押资产价格控制能力的部门如果通过抬高资产价格不断获得信贷资源,从而造成融资结构失衡,金融风险加大的过程,而货币当局的利率调控虽然缓解了风险,但实际上导致了风险的延后和累积。本文通过带通滤波分析了中国短周期和中周期的私人部门信贷、政府部门信贷、房产价格、土地价格和股票价格,将这些变量合成为金融周期指标,并分析了其与经济增长之间的关系。结果表明,中国金融周期有与其它国家类似的之处,又呈现出自身特点,其中政府部门信贷和土地价格发挥了更多的作用。最后,本文认为信贷与资产价格的周期性波动应当是市场参与者基于自身预期的自发行为结果,过度地政府干预和平滑波动的措施不仅无益于稳定这种波动,反而导致风险的积累和扩大,相反,需要让市场自身来认知和承担风险,从而理顺金融周期与经济周期之间的关系,实现资源的合理有效配置。
【图文】：
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本文编号：2615693
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