国有、民营控股上市公司股票价格对“好”信息的不同反应分析

发布时间：2016-08-08 21:16

  本文关键词：国有、民营控股上市公司股票价格对“好”信息的不同反应分析，由笔耕文化传播整理发布。

《西南财经大学》 2014年

国有、民营控股上市公司股票价格对“好”信息的不同反应分析

肖瑶  

【摘要】：金融学理论(MM定理)认为,上市公司选择现金红利还是股票红利,对股东影响无差异。高送转股票是指送红股或者资本公积金转增股本的比例比较大,其实质是股东权益的内部结构调整,对净资产收益率和公司的盈利能力没有任何实质性影响,也不能直接给投资者带来任何现金回报。但在中国的股票市场,投资者认为高送转通常向市场传递了上市公司未来业绩将保持高速增长的积极信号,同时,股票市场对高送转的追捧,也会推动股票价格上扬,投资者从中获利。因此,长期以来,上市公司的高比例送股与股本转增都被作为公司层面的重大利“好”来看待与炒作。对利“好”信息的炒作经常在信息公告前就开始,学术界称之为股票价格对利“好”信息的提前反应。 投资经验发现更有意思的现象。中国股票市场有两家行业相同的分属国有控股和民营控股的上市公司：国有控股的上市公司A和民营控股的上市公司B,两家公司同一年实施相同比例的送转,且公告前后三个月内都无其它影响股票价格的重大事件发生,在信息公告前,股票价格都有明显反应,表现为公告日前两家公司多个交易日都出现异常收益率(AR),且A、B两个公司的信息反应有明显的差异,国有控股上市公司A相比民营控股上市公司B股票价格提前反应更早,持续时间更长,异常程度更高。这种证券市场的投资经验现象是否具有普遍性,需要进行实证研究,即找到两类历史上曾经有过高送转的样本：国有控股样本和民营控股样本,用统计的方法证明国有控股样本股票价格对高送转利“好”信息的反应是否统计意义上比民营控股样本股票价格对信息的反应更早、更长、更充分? 股票市场对“好”信息做出的异常市场反应,其实质是特定的公司治理结构中代理人的道德风险行为(泄漏消息)以及由此产生的关联反应,已有文献将公司治理结构视为“黑匣子”,仅从单一的市场反应进行实证分析,将难以真正洞察这一现象背后的理论逻辑,而如果从公司治理结构入手,在控制其他变量后,仅改变公司治理结构这一核心变量,实证研究市场反应的差异,利用比较静态的方法,便可能得到一个检验一般性假说的机会。正如本文研究背景所述：中国的资本市场中,根据公司治理结构的差异,存在天然的两类企业,即国有企业和民营企业,且投资实践中两类企业在案例层次上已经表现出对“好”消息市场反应的差异,本文比较这两类公司对“好”消息的市场反应,不仅在经验研究层面有利于打开上述“黑匣子”并得到实证检验,而且在政策研究层面对针对性地防范、杜绝利用上市公司私有信息进行内幕交易,促进股票市场健康发展具有重要的意义。换一种说法即是,股票价格对“好”信息的提前反应,其实质是特定的公司治理结构中代理人的道德风险行为(泄漏消息)作用于股票市场的结果。治理结构的天然差异,导致了国有控股上市公司高管在行为决策上相对民营控股上市公司,更倾向于泄漏利“好”信息。基于以上分析,本文提出待检验的假说：国有控股上市公司公告日前的累积异常收益率显著性地高于民营控股上市公司,且在信息公告日附近股票价格比民营控股上市公司有更明显的股票价格趋势改变；两个统计特征都成立则支持原假说,任何一个被证伪,则否定原假说。 对国有、民营控股上市公司股票价格对“好”信息的不同反应的实证,主要采用采用事件研究法,在CAPM模型滚动预测的基准收益率基础上,计算和比较两类样本的异常收益率和累积异常收益率。其次,运用多元回归模型,在控制其它影响因素的条件下分析累积异常收益率和产权结构之间的关系。再次,采用添加虚拟变量的面板CAPM模型,对比分析两类公司在信息公告日附近的股票价格趋势改变效应上的差异。 与现有的相关研究相比,本文的创新之处主要表现在研究思路和实证方法两方面。首先,在研究思路上,本文与现有文献有较大的差异。本文首先在委托代理关系的框架下,剖析了治理结构的天然差异,导致了国有控股上市公司高管在行为决策上相对民营控股上市公司,更倾向于泄漏私有信息；然后选取符合条件的样本作实证检验。在实证方法上,本文与现有文献有三点较大差异。一是现有实证都是单边验证信息公告前异常收益的存在,缺乏对公告后股票价格是否趋势改变、异常收益是否消失的考察,从而无法排除股票价格阶段性的趋势走强,据此认定股票价格对信息作出提前反应缺乏逻辑上的完备性；本论文在验证国有控股和民营控股两类上市公司信息公告前异常收益差异存在的同时,把公告日前后的收益率状况放置在一个统一的模型框架内,验证两类公司在信息公告日附近股票价格是否出现趋势改变及其差异；二是现有实证在计算基准收益率时,都是用固定区间的样本数据估计模型参数,用来预测事件窗口期多天的收益率,无法克服时间序列模型不能作长期限预测的缺陷。针对该问题,本文作了改进,采用滚动预测的方法,不断滑动估计窗口实现逐日预测,确保模型参数估计的准确性；三是公告效应是辅助证明信息提前反应效应的重要手段,现有实证是用公告前后三天的累积异常收益率占整个事件窗口收益率的比例来度量公告效应,经济含义不准确也不直观。本文采用公告效应的思想,并对其进行修正,通过在面板CAPM模型中添加虚拟变量来识别公告日前后的样本数据,根据虚拟变量的系数是否显著来判断是否存在股票价格趋势改变(公告效应),系数的高低用以判定公告效应的强和弱。股票价格趋势效应是一个创新的概念,有力弥补了公告效应的缺陷。 本文由五个部分组成。第一章为绪论部分,简述本文的研究背景和意义,并简要论述该论文研究的特色和创新。该论文的启发点是投资实践中的经验现象,即有两家行业相同的分属国有控股和民营控股的上市公司同一年实施相同比例的送转,在信息公告日前,股票价格都有明显反应,表现为公告日前两家上市公司多个交易日都出现异常收益率(AR),且A、B两个上市公司的信息反应有明显的差异,国有控股上市公司A相比民营控股上市公司B股票价格提前反应更早,持续时间更长,异常程度更高。对该现象提出疑问,并进行实证分析,希望得出有价值的结论；第二章是现阶段国内外有关股票市场信息提前反应的实证研究文献回顾,并提出论文假说。学术界从不同角度对股票市场中利“好”信息是否存在股票价格提前反应已经有了充分的研究,但遗憾的是,没有学者研究国有、民营控股上市公司股票价格对信息反应的差异,而差异性的研究对针对性地防范、杜绝利用上市公司私有信息进行内幕交易,促进股票市场健康发展具有重要的意义；第三章介绍了本文采用的实证方法以及样本的选取。在实证分析之前,本文首先使用单位根检验股票价格指数序列是否平稳。然后,采用事件研究法,在CAPM模型滚动预测的基准收益率基础上,计算和比较两类样本的异常收益率和累积异常收益率。其次,运用多元回归模型,在控制其它影响因素的条件下分析累积异常收益率和产权结构之间的关系。再次,采用添加虚拟变量的面板CAPM模型,对比分析两类公司在信息公告日附近的股票价格趋势改变效应上的差异。论文选取在2009年1月-2013年10月实施过高送转事件的国有控股、民营控股两类高送转上市公司样本；第四章是本文的核心部分,分别运用实证研究方法对我国国有控股上市公司和民营控股上市公司两类样本在2009年1月-2013年10月有关高送转利“好”事件与上市公司股票价格关系的实证研究以及对实证研究结果的金融学解释,最终验证了国有控股上市公司比民营控股上市公司更容易泄漏利“好”信息的结论；第五章是论文的结论部分,结合了第三章和第四章对高送转利“好”事件研究结论和分析,总结了通过实证数据研究后得出的我国国有控股上市公司比民营控股上市公司在高送转利“好”事件中更容易泄漏利“好”信息的原因,并对中国证券市场的投资者和管理者提出在操作上和管理上的建议和意见。

【关键词】：
【学位授予单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2014
【分类号】：F832.51;F275
【目录】：

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