中央企业集团董事会试点改革的治理效应研究

发布时间：2020-07-12 06:23

【摘要】：长期以来,如何提高国有企业效率以及由此引发的国有企业改革一直是各界关注的重点。Qian(1996)指出由于政治成本和代理成本的存在,一个有效的国企改革策略是政府在分权化改革过程中建立有效的公司治理体系,且两者缺一不可。自20世纪80年代起,为实现政企分开、提高国有企业效率,中国政府推行了一系列以分权为核心的国有企业改革。具体在此过程中,政府通过建立证券交易市场,将大量优质资产从原有国有企业剥离重组成新的国有上市公司,随后成立中央和地方国有资产管理部门(以下简称:国资委),并确立了“国资委——国有企业集团(或国有资产管理公司)——国有上市公司”多级金字塔结构,进而部分隔离了政府对国有上市公司的直接干预,初步实现了政企分开。上述分权改革后国有企业金字塔结构中仍然存在两种对立的公司治理机制:一方面,金字塔底层新成立的股份制公司通过上市,不断引入外部投资者,并建立了董事会等现代公司治理机制;另一方面,处于金字塔中间层的国企集团仍然保留行政型的治理机制。研究表明,这两种对立的公司治理不仅使得国有上市公司仍然面临严重的政府干预,而且导致国有上市公司的治理机制形同虚设,进而削弱了国企分权改革的效果。因此,究竟政府能否通过完善金字塔中间层国有企业集团的治理机制以及进一步的职能分权,来减少国有上市公司面临的政治成本和代理成本,促进国有上市公司治理机制真正发挥作用,是国有企业改革过程中一个亟待检验的重要问题。为完善中央企业的治理结构,使其规范地行使作为国有上市公司控股股东的各项股东权利,进而确保国有上市公司有效运作并实现做大做强,国务院国资委于2004年6月开始针对金字塔中间层的中央企业集团进行董事会试点工作。具体措施包括:在金字塔中间层的国有企业集团建立董事会;逐步将出资人的部分职权(如重大投融资决策权、企业部分经理人员的选聘考核等)下放给新成立的董事会;引入超过半数以上的外部董事并建立专门委员会;实施董事会定期报告制度等。这次针对中央企业集团的董事会试点改革为研究政府能否通过对金字塔中间层的国有企业集团进行职能分权和完善公司治理来进一步提高国企分权改革的效果,提供了一个很好的准自然实验:一方面,此次董事试点改革是针对中央企业集团里的国有独资企业实施的,并且使得这些国有独资企业经历了从没有董事会到有董事会的过程。因此,此次试点改革对中央企业集团旗下的国有上市公司来说,是一个相对外生事件;另一方面,此次试点改革是逐年试点实施的,能为本文研究提供很好的实验组和对照组。因此,本文尝试利用这一自然实验,从上市公司超额雇员、现金持有价值、高管在职消费的角度,来检验政府对金字塔中间层国有企业集团的职能分权和完善公司治理的试点改革,能否减少金字塔底层国有上市公司面临的政策性负担、提高企业治理效率。具体来说,本文主要进行以下三个子研究:第一,国有企业集团董事会试点改革能否降低金字塔底层国有上市公司的超额雇员,进而从雇员政策性负担角度检验此次试点改革能否起到降低国有上市公司面临的政治成本的治理效应。第二,国有企业集团董事会试点改革能否降低国有上市公司高管在职消费,进而从隐性契约的角度检验此次试点改革是否起到改善国有上市公司激励机制的治理效应。第三,国有企业集团董事会试点改革能否提高金字塔底层国有上市公司的现金持有价值,进而从市场投资者的角度来检验此次试点改革能否改善国有上市公司的经营活动和资源配置效率,进而起到提高企业价值的治理效应。本文利用2002-2016年中央企业旗下国有上市公司的数据,以实施董事会试点改革的中央企业旗下国有上市公司为实验组,以未实施董事会试点改革的中央企业旗下国有上市公司为对照组,利用双重差分模型进行了实证检验。同时,本文还进行PSM、去除试点当年、动态DID以及更换关键变量的衡量等一系列稳健性检验。本文三个子研究的主要研究发现具体如下:第一,董事会试点改革与国有上市公司超额雇员。董事会试点改革后,实施试点改革的中央企业旗下国有上市公司的超额雇员显著小于未实施试点改革的公司。这说明董事会试点改革能够减轻企业超额雇员政策性负担,起到降低国有上市公司面临的政治成本的治理效应。进一步按照试点改革前样本企业金字塔层级进行分组,这种抑制效应在金字塔层级较少的公司更显著。这说明董事会试点改革能够减少政府对金字塔层级较少国有上市公司的干预,降低其政策性负担。本文进一步从高管薪酬粘性与企业价值两个角度,深入地研究董事会试点改革降低超额雇员负担后的经济后果。研究结果发现,董事会试点改革降低了上市公司高管薪酬的粘性,并提高上市公司的经济增加值和市场回报率。这说明董事会试点改革降低国有上市公司的政策性负担,不仅制约了国企高管将企业业绩差推脱为企业超额雇员导致的政策性负担,进而促进了国有企业高管激励机制的完善,而且有利于提高国有企业的价值。第二,董事会试点改革与国有上市公司在职消费。董事会试点改革后,实施试点改革的中央企业旗下国有上市公司在职消费显著小于未实施试点改革的公司。这说明董事会试点改革确实能够改善上市公司的薪酬激励机制。进一步按照试点改革前样本企业金字塔层级和大股东控股比例进行分组,研究发现,董事会试点改革对金字塔层级较少和大股东控股比例较高的上市公司在职消费的抑制效应更显著。这表明,这次针对控股股东的职能分权和治理机制完善的试点改革,更能减轻受政府干预以及大股东侵占程度高的上市公司的在职消费。第三,董事会试点改革与国有上市公司现金持有价值。董事会试点改革后,实施试点改革的中央企业旗下国有上市公司现金持有价值显著大于未实施试点改革的公司。这说明董事会试点改革确实能够改善上市公司的治理效率,提高上市公司现金持有的价值。进一步按照试点改革前样本企业金字塔层级、控股股东现金流权与控制权是否分离进行分组,研究发现,董事会试点改革对金字塔层级较少以及两权分离的上市公司现金持有价值提高的效应更显著。这表明,此次试点改革更能减轻原本受政府干预以及控股股东侵占程度高的上市公司现金持有价值的损失。本文还从投资效率和创新产出的角度,分析董事会试点改革提高上市公司现金持有价值的具体机制。研究发现,董事会试点改革后,试点企业超额现金持有的投资效率得到明显改善,尤其是减少了过度投资,并且试点企业超额现金持有的专利产出也明显提高。本文研究结果表明,董事会试点改革不仅减少国有上市公司超额现金持有的浪费,而且促使国有上市公司将现金用于企业长期竞争能力的培育,进而提高了国有上市公司现金持有的价值。
【学位授予单位】：武汉大学
【学位级别】：博士
【学位授予年份】：2018
【分类号】：F276.1
【图文】：

趋势图,中央企业,国有上市公司,董事会

逦－０．５７６１逡逑注：＊＊＊、＊＊和＊分别表示０．０１、０．０５和０．１的显著性水平。逡逑图４－２为实验组和对照组绝对超额雇员的平行趋势图。从图中可以看出，实逡逑验组和对照组绝对超额雇员的变化趋势在试点改革实施前基本上是平行的，因此逡逑可以采用双重差分法进行实证检验。同时，试点改革后，实验组的绝对超额雇员逡逑相对于对照组有所下降，一定程度说明董事会试点改革能够降低试点中央企业旗逡逑下上市公司的超额雇员。逡逑５８逡逑

趋势图,趋势图,在职消费

注：＊＊＊、＊＊和＊分别表示０．０１、0．0５和０．１的显著性水平。逡逑５．４．３双重差分检验结果与分析逡逑图５－１为实验组和对照组在职消费的平行趋势图。从图中可以看出，实验组逡逑和对照组在职消费的变化趋势在试点改革之前基本上是平行的，因此可以采用双逡逑重差分法进行实证检验。同时，试点改革后实验组的在职消费相对于对照组有下逡逑降趋势，一定程度说明董事会试点改革能够抑制试点中央企业旗下上市公司在职逡逑消费。逡逑ｒ＞ｉ逡逑Ｖ逡逑

【参考文献】