中国货币政策操作对境内外股市影响的实证研究

发布时间：2018-02-24 00:33

本文关键词： 货币政策工具境内股市境外股市 EGARCH模型传递效应　出处：《西南财经大学》2013年硕士论文　论文类型：学位论文

【摘要】：货币政策的传导机制以及传导效应,一直是政策制定者与学术界都非常关注的热点问题。货币政策的传导渠道是否畅通,影响着货币政策对经济的调控力度和方向。而股票市场的出现,为货币政策的传导开辟了新的途径。一方面,货币政策的调整可以通过改变利率、货币供应量等中介目标而直接地调控经济发展的步伐,另一方面,货币政策的调整还可以通过股市的价格波动间接地影响投资者的预期,进而引导经济资源的有效配置。货币政策能在多大程度上影响股市,以及通过怎样的途径影响股市,方面与货币政策的操作工具有关,另一方面与股市的有效性有关。同时,随着经济全球化的不断发展以及中国经济地位的迅速提升,货币政策的实施不仅能够对境内股票市场产生传递效应,甚至还能对境外股市产生一定的溢出效应。已有不少的研究证明了美国的货币政策可以对中国甚至全球经济产生影响。随着人民币国际化的不断推进,中国与周边国家和地区的经济往来日益频繁,中国的货币政策很可能通过进出口贸易、国际资本流动等途径影响别国股市的价格以及经济的发展。但是,迄今为止,中国货币政策的外溢效应的研究还是学术界的空白。在这样的背景下,本文从中国货币政策的操作工具出发,探讨不同的工具调整会对股市产生的影响。进一步地,本文又探讨了中国货币政策的操作对于境外股市的溢出效应,以验证货币政策的实施效果。围绕这一目的,本文从以下方面进行展开：首先,从货币政策影响资产价格的理论出发,梳理了不同的货币政策工具对于境内股市的传导途径和效果,并分析了影响货币政策传导效应的因素；其次,结合经济发展现状,分析了中国货货币政策对香港股市溢出效应的原因和可能的渠道；再次,采用EGARCH模型对货币政策的传递效应及外溢效应进行了实证检验,以分析货币政策对境内外股市的非对称效应及不同的货币政策对股价的不同作用力度与方向,并通过分段检验,对经济平稳期与经济震荡期的货币政策效应进行了对比分析。通过实证分析,本文得出了几点重要的结论。第一,我国货币政策对于境内股市的影响无显著的杠杆效应,而对香港股市的传递效应存在明显的非对称性,即货币政策调整带来的利空消息比同等幅度的利好消息对香港股市的冲击更强烈,这从侧面反映了香港股市较成熟,而我国境内股市的有效性较低。第二,不同的货币政策在不同的经济时期所发挥的效应不同,存贷款基准利率、存款准备金制度的调整对股市的影响偏重于长期引导,主要作用于股价的趋势,而公开市场操作对股价的影响则主要体现在对短期波动的影响上。第三,我国货币政策对境内股价的传导主要体现为短期的干预,而对香港股市的传递效应则更偏向于长期引导,短期内的干预影响较小。本文的基本结构可以分为三部分,共七章。第一部分为理论部分,包括第一、二、三章,主要阐述了本文写作的理论基础。第一章,为绪论部分,主要包括本文的研究背景及意义,并介绍了文章的研究思路及框架,总结了本文的创新点和不足。第二章,为文献综述部分,主要梳理了货币政策对境内股市传递效应的理论成果和货币政策对于境外经济外溢效应的理论成果,并从使用模型和所得结论两个角度进行了总结。本文发现,在研究货币政策对股市的传递效应方面,学者们经常用的模型可以分为三类,即VAR类模型、GARCH类模型以及事件研究法,并且对每一类模型的适用范围和不足做出总结。通过研读国外的相关文献,本文发现国外学者在探讨美国货币政策的影响时,大多是以联邦基金利率作为货币政策工具的代理变量,并将联邦基金利率的调整分为预期调整与非预期调整。通过实证分析,大部分研究都发现非预期变化的联邦基金利率调整可以对美国国内及全球的股价产生显著的冲击效应,而预期变化的联邦基金利率调整则对股市的影响并不显著。通过对国内文献的成果进行梳理,本文发现学者们普遍认为国外的货币政策对于我国有明显的外溢效应,中国货币政策对国内股市也有一定的影响,但不同的货币政策工具对股市影响的程度不同。第三章,为本文的理论梳理,主要总结了货币政策对境内外资本市场影响的理论渊源。其中,货币政策对境内资本市场的相关理论,包括资产组合理论、现代货币数量理论、流动性偏好以及Fama的有效市场理论。结合以上经典理论,本文又梳理了货币政策操作工具对境内股市的影响途径,分析了影响货币政策传递的因素。进一步地,本文梳理了开放经济下的蒙代尔——弗莱明模型,并梳理了货币政策对境外股市产生外溢效应的途径。第二部分,为本文的实证部分,包括正文的第四、五、六章,主要是对我国货币政策的调整对境内外股市的传递效应进行了实证分析。其中,第四章,为变量的选取以及数据处理方法的介绍,主要介绍了货币政策操作工具、股市收益率序列以及样本期的选择依据,并对数据进行了处理和描述性统计。在本章中,通过对我国货币政策体系的分析,本文选取了中国人民银行最常用也最有效的三种货币政策操作工具,即存贷款基准利率的调整、法定存款准备金率的调整以及公开市场业务中央票的正回购与发行,并相应地对数据进行了处理。在对境内外股市的选择上,本文选择了最富有代表性的证券市场股票指数序列,境内股指为上证综合指数的收益率序列,境外股指为香港恒生指数的收益率序列。结合我国货币政策的发展历史及经济的运行状况,本文选择了2010年1月4日至2012年6月29日作为样本期,并根据实际情况将整个样本期进行了分段,以完成对不同经济时期货币政策传递效应的对比。在进行了一系列基础准备之后,本文对所选股指收益率序列进行了描述性检验,发现各时期的股指收益率序列都是平稳、无自相关但有异方差的非正态分布序列。第五章,为货币政策操作工具对境内股市影响的实证分析,运用EGARCH(2,1)模型检验了整个样本期间以及两个分段子样本期间的货币政策效应,发现货币政策对于境内股票市场影响的非对称性较弱,并且短期货币政策对境内股市的传递效应更强。但是,不同的货币政策、不同的经济时期,货币政策对股市的传递效应都有所差异。第六章,为货币政策操作工具对香港股市的外溢效应的实证分析,运用EGARCH (1,2)模型检验了整个样本期间及各分段样本期间的货币政策外溢效应,发现我国货币政策对于香港股市有明显的杠杆效应,并且方向明显的尤其是紧缩性的货币政策对香港股市的传递效应更强,中国货币政策对香港股市的影响更注重长期的引导,同时货币政策的调整主要的作用对象是香港股指收益率的波动性而非价格的涨跌趋势。第三部分,也就是文章的第七章,为本文的结论部分,总结全文结论的基础上,结合我国境内股市发展以及人民币国际化的程度,提出相应的政策建议。本文的创新之处在于： 1.本文在研究分析货币政策的影响时,既分析了货币政策对于境内股市的传导机制,又分析了我国货币政策的调整对于境外股市的外溢效应。本文选用的货币政策工具变量为我国中央银行频繁使用的操作工具,而没有选择利率与货币供应量等中介目标。这样的选择,一是可以更准确地考察各种货币政策工具对股市影响的差异性,二是与本国的实际情况相吻合,因此对货币政策传递效应的考察更准确,实用性更强。 2.本文采用的模型为EGARCH模型,不仅分析了货币政策冲击对股市收益率的影响,还分析了货币政策对股市波动性的影响,并且检验了冲击的非对称性,建模的基础与股价的实际波动相一致,有效性和可信度高。同时,本文在选择EGARCH模型的滞后项阶数时,分别选择了最适合各个收益率序列自身统计特征的阶数,因此模型的拟合度更优,解释力度更强。 3.本文在对货币政策的传导机制进行实证检验时,既考察了整个样本期内货币政策的影响,又通过分段检验,考察了经济平稳期及经济动荡期货币政策的影响差异。因此,本文的分析既有长短期效应的比较,又有不同经济时期货币政策的效应对比,也有对境内外影响的比对,因而更具参考意义。由于对中国货币政策外溢效应的现有研究极少,本文虽然借鉴了许多外文研究的思想,有一定的创新性,但仍然存在许多不足之处。第一,通过本文的实证分析,发现中国货币政策的调整对于境外股市的影响虽然有些变量是显著的,但是总体而言影响有限,其原因可能与中国的资本账户没有完全开放导致货币政策对境外股市的传导渠道不畅有关,而这一点还需要进一步地研究验证。第二,由于香港的经济数据的可获得性,在对货币政策的外溢效应进行解释时,只能与现有的数据相联系而缺乏全面性。
[Abstract]:The conduction mechanism and the conduction effect of monetary policy have always been a hot issue of great concern to policymakers and academia . Whether the conduction channel of monetary policy is smooth and affects the regulation and direction of monetary policy . The adjustment of monetary policy can directly control the pace of economic development by changing the intermediary target such as interest rate and money supply . On the other hand , the adjustment of monetary policy can indirectly influence the expectations of investors through the fluctuation of price fluctuation of the stock market , and further guide the effective allocation of economic resources . Monetary policy can affect the stock market to a large extent , and how to influence the stock market through the ways of how to influence the stock market . On the other hand , with the development of the globalization of the economy and the rapid improvement of China ' s economic status , the implementation of monetary policy can not only exert a transfer effect on China ' s stock market , but also can exert a certain spillover effect on China ' s stock market . In this context , the paper discusses the effects of different monetary policy instruments on the stock market from the operational tools of China ' s monetary policy . Further , this paper probes into the effect of the operation of China ' s monetary policy on the stock market . First , China ' s monetary policy has no significant leverage effect on China ' s stock market . The effect of monetary policy adjustment on the stock market is stronger than that of the same amplitude . Based on the research background and significance of monetary policy on the stock market , this paper summarizes the theoretical results of monetary policy on domestic stock market transfer effect and the theoretical results of monetary policy on foreign economic spillover effects . The third chapter summarizes the theoretical origin of the influence of monetary policy on domestic and foreign capital markets , including portfolio theory , modern monetary quantity theory , liquidity preference and effective market theory of Fama . Based on the analysis of the monetary policy system in China , the paper selects three kinds of monetary policy instruments , namely , the adjustment of the benchmark interest rate of the deposit , the adjustment of the reserve ratio of stock market and the return sequence of the central ticket in the open market . In chapter 5 , the effect of monetary policy on China ' s stock market is analyzed by using EGARCH ( 2,1 ) model , and the effect of monetary policy on the stock market is stronger than that of monetary policy . The third part , which is the seventh chapter of the article , is the conclusion part of this paper , summarizes the conclusion of the whole text , combines the stock market development in our country and the degree of RMB internationalization , and puts forward the corresponding policy suggestion . The innovation of this article lies in : 1 . In the analysis of the influence of monetary policy , the paper analyzes the conduction mechanism of monetary policy on domestic stock market , and analyzes the effect of adjustment of monetary policy on the overseas stock market . The monetary policy tool variable chosen is the operation tool frequently used by the central bank of our country , and there is no intermediary target such as interest rate and money supply . 2 . The model used in this paper is EGARCH model , which not only analyzes the impact of monetary policy impact on stock market yield , but also analyzes the impact of monetary policy on volatility of stock market , and verifies the asymmetry of the impact . The foundation of modeling is consistent with the actual fluctuation of stock price . 3 . In this paper , the effects of monetary policy on monetary policy during the whole sample period are examined in the empirical test of the transmission mechanism of monetary policy . Although there are few existing researches on the spillover effect of China ' s monetary policy , this paper draws on the thought of many foreign research , but still has many shortcomings . First , through the empirical analysis of this paper , it is found that the adjustment of China ' s monetary policy is significant to the overseas stock market , but the influence is limited .

【学位授予单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2013
【分类号】：F822.0;F831.5

【参考文献】