宏观信息发布对国债收益率波动的影响

发布时间：2018-04-13 04:00

本文选题：GJR-GARCH模型 + 中信标普国债指数　；参考：《西南财经大学》2013年硕士论文

【摘要】：中国债券市场起步早,但是发展相对滞后于股票市场。在97年金融危机以后,伴随着政府对于债券市场支持力度的增强,债券市场重新起航,开始大步向前发展。回顾过去的十多年,债券市场各个方面成长迅猛。首先是市场规模的扩大。为了扼制交易所债券市场中的大型机构投资者投机形成的泡沫成分,银行间债券市场于1997年成立,至此债券市场由之前的以交易所市场和柜台市场为主的债券市场,扩展为银行间市场、交易所市场、柜台市场的三足鼎立。其次,参与主体不断多元化。与之前个人投资者持有债券到期不同,现在的债券市场主要以机构投资者为主。而投资限制的不断放开,也让机构投资者向多元化发展。银行、信托、保险、社保等的不断加入为债券市场提供了流动性支持,增加了债券市场的活力。特别值得一提的是,约定式回购的创新,也让那些持有大量资金的个人投资者加入到了债券市场。债券金融工具不断推层出新,令参与者的投资积极性增加。此外,债券品种、期限所构成的债券产品体系也不断与欧美发达国家接近。固定利率债、浮动利率债、资产支持票据等一些列债券品种不断扩充了整个债券品种体系。最后交易制度和监管制度不断出台,并在原有基础上不断完善,也为债券市场的健康发展不断地保驾护航。可以说,在过去的十多年中,债券市场尽管与发达国家相比仍然有较大的差距,但是在政策扶植力度和特殊的经济背景下,得到了较大的发展。尽管我国债券市场在这十几年中发展迅速,但是与发达国家相比,我国债券市场仍有些许不足。其中最大的问题在于我国资本市场市场化程度仍然不高,机构参与率较低,市场活跃度不足,这必然会引起债券市场流动性欠缺,并最终导致了资本市场的变动无法完全反应市场因素的变动。根据许多学者对于我国债券市场的研究,我国债券市场最主要的影响因素并非来自于市场而是更多的来自于国家的政策,即我国债券市场是政策驱动型的。政策驱动型的市场是我国债券市场与国外债券市场最主要的差别所在。而且,我国债券市场存在市场分割,银行间市场和交易所市场的并存,导致了债券存在同券不同价等一系列跨市场难题。而这些因素多为研究我国债券市场形成了种种限制。此外,从目前对于收益率波动率的研究现状来看,国外对于债券市场收益率波动率的研究相对比较成熟。而我国现有研究主要是集中在对于股票市场波动率特征的研究,而对于债券市场的研究甚少。这一方面来自于在2007年以前股票市场强牛市行情的光环盖过了债券市场,另一方面可能受制于数据来源,现有的数据一是数据时间点短,二是后期合成之后掩盖了数据对于宏观信息变动情况的反应,三是我国债券市场化程度不高,也制约了整个数据对于信息的反应程度。尽管如此,随着数据的可得性的增加,深入研究我国债券市场已然存在一定的可行性和必要性。因此,为了研究我国债券市场债券收益率变动与宏观经济因素的关系,以及这些宏观经济信息对债券市场的传导机制,以进一步研究宏观经济信息对于债券收益率的影响,以及不同宏观经济数据对于债券收益率的影响性差异,并在此基础上为投资者和市场监管者提供有效的参考依据,本文对此进行了深入的研究并得出了与其他一些研究不同的结论。首先在市场选取和数据选择上。由于债券市场可以进一步细分为国债市场、金融债市场、信用债市场,因此有必要挑选出市场主体作为研究代表。在众多的市场当中,国债市场依其信用级别最高,因此对整个宏观经济的敏感度、把握度都较其他市场更高一筹。因此,本文选用国债市场作为研究主体。由于我国债券市场存在市场分割,银行间市场依其债券存量远远大于交易所市场以及机构投资者众多,而在整个债券市场中占有主体地位。然而,交易所市场仍然依其竞价交易的灵活性,成为对于整个宏观经济走势敏感度最高的风雨表。因此,根据本文所要研究的目的,以及期望得到的研究结果,综合考虑选择交易所债券数据。但是交易所债券数据种类繁多,但是从数据可得性、连续性、时间跨度上来考虑,本文选取中信标普国债指数作为收益率序列的主要来源。其次,在模型构造方面,与之前研究不同的是,本文采用了经过改进的GJR-GARCH模型。该模型在原有GJR-GARCH模型的基础上,增加了数个虚拟变量,以进一步研究宏观经济信息发布对于国债收益率的影响,以及进一步区分不同类型宏观信息对收益率影响的差异性。此外,通过加入虚拟变量,可以进一步考察宏观信息对于整个债券收益率影响的持续性,以及正负信息对于收益率的非对称效应。进一步,本文与其他相同类型研究文章的一大区别在于,由于银行间市场的发展逐步取代了交易所市场的债券主体地位,因此单独考虑整个阶段的数据拟合无法真正看清2002年以来交易所市场收益率变动的改变历程。因此本文加入了交易所市场由荣转衰的时间点,并对此时间点两端的数据分别建模,加以比较,以清晰地找到两个阶段交易所债券市场所发生的变化。根据以上逻辑,进行实证分析,得到如下结论：其一,实证结果支持我国国债收益率变动的主要驱动因素来自于政策,即是债券市场是政策驱动型,这与国外研究存在较大差异。发达国家由于债券市场相对成熟,较高的市场化程度促使其债券市场变动更多的依赖于整个市场而非政策。其二,从信息的持续时间上来看,新信息对于波动率会产生正的且显著大于零的持续性效应。依据理论,市场对于信息的吸收速度越快,该市场的市场化程度越高。但是,针对于我国而言,虽然我国的市场化在不断地推进,无论从债券市场的深度还是广度上都较过去有了较大的进步,但是从现有的估计结果来看,正的估计系数,表明我国债券市场的市场化程度依然不高、投资活跃度的欠乏必然导致债券流通速度的降低以及收益率对信息的感知和吸收速率的下降。其三,从正负信息对收益率的非对称特性来看,2002年以来的数据支持“利多效应”。即正信息对收益率产生的波动影响要大于负信息。这与对发达国家债券市场的研究所得结论相反。进一步以2005年1月1日为时间点断开的两端数据分别研究发现,这种“利多效应”正在逐步收敛,两种力量的角逐在宏观信息的驱动下趋于均衡。此外,本文可能的创新之处在于,增加了不同宏观信息对于债券收益率波动率的差异性研究。因为不同的宏观信息由于其不同性质类型,不同传导途径,因此对于国债收益率的影响是不同的。为此,本文将宏观信息分为实体经济数据信息和货币政策信息,并深入分析了其信息传导路径,并进一步利用GJR-GARCH模型分析了这两大类信息对于国债收益率波动率影响的差异性,以及在不同时间阶段这种差异性的变迁过程,以进一步为政策建议提供理论支持。
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【学位授予单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2013
【分类号】：F832.51

【参考文献】