基于情绪的消费资本资产定价模型

发布时间：2018-11-07 15:56

【摘要】：传统金融理论认为由于套利者的行为能够消除非理性行为的影响,使得价格趋向基础价值,从而投资者情绪对资产价格没有作用。然而对于70年代以来金融市场出现的诸多异象以及投资者的异常行为,传统金融理论难以给出令人满意的解释。近期越来越多的实证研究和实验研究都说明了投资者情绪对资产价格有重要影响。因此在模型中考察投资者情绪对资产价格的影响,有助于投资者理解资产价格的行为。本文首先通过实证研究验证市场情绪和个股情绪对股票收益的影响,其次利用基于消费的资产定价模型和数值模拟研究投资者情绪对资产价格的影响机理,并对价格偏离基础价值、价格泡沫和长期生存性等多种市场异象给出一部分解释。文章主要内容包括如下六个方面：第一,根据B-w方法,构建了不同频率的市场情绪指标,并考察了市场情绪与股票收益的联动性。首先,选取新增基金开户数、新增股票开户数和上证成交量等六个情绪表征变量,运用主成分分析方法构建了市场情绪指标。其次,运用OLS模型和面板数据模型,从总体效应和个体效应两个方面考察市场情绪与股票收益之间的关系。实证结果表明,市场情绪的总体效应和个体效应都是统计上显著的。更重要的是,通过比较不同频率市场情绪的影响力,本文发现短期市场情绪的影响力大于长期市场情绪的影响,也就是市场情绪对股票收益的影响,存在一个单调下降的期限结构。最后,由于同频回归模型存在统计缺陷,本文采用混频数据抽样模型研究混频市场情绪对低频股票收益的影响。实证结果表明,混频市场情绪对股票收益的影响超过同频市场情绪。如果能获取更高频率的数据进行混频处理,这种混频市场情绪可以超越市场溢价因子。第二,根据B-W方法,构建了不同频率的个股情绪指标,并考察了个股情绪与股票收益的联动性。首先选取BS/、调整换手率、成交金额增长率和滞后一期收益率等个股指标,运用主成分分析方法构建个股投资者情绪指标。其次,采用面板数据模型对个股情绪对个股收益的联动性进行实证研究。实证结果表明个股情绪的个体效应是统计上显著的。通过对比市场溢价因子的表现,实证结果表明个股情绪对股票收益的影响接近于传统的市场溢价因子。而混频数据抽样模型的结果显示混频个股情绪对股票收益的影响超越了市场溢价因子。类似于市场情绪,个股情绪对股票收益的影响,同样存在一个单调下降的期限结构。第三,在基于消费的资产定价模型的框架下加入了投资者情绪,建立了静态资产定价模型。静态定价模型表明均衡价格可以分解成理性部分和情绪部分,从而投资者情绪对资产价格有重要的影响。在具有众多异质性情绪的投资者的市场中,情绪部分具有财富加权的结构,也就是投资者的财富可以放大情绪冲击。静态模型对资产搬家、价格泡沫和价格的高波动性给出了一部分解释。第四,为了展示情绪的易变性对资产价格的影响,本文把基于投资者情绪的静态资产定价模型推广到动态模型。动态模型表明在均衡时投资者情绪影响单个情绪投资者的认知价格,而且时变投资者情绪导致了多样的价格变化形式。在多个交易者情况下投资者情绪影响投资者下期的财富比例,而且股票价格是所有情绪投资者的认知价格的财富比例加权平均值。最后,模型说明了由于投资者情绪导致财富波动,导致了收益长期反转现象,即模型对收益长期反转之谜给出了一部分解释。第五,为了更好地讨论时变情绪和非理性投资者的生存性,本文把基于投资者情绪的动态资产定价模型推广到连续资产定价模型。模型显示投资者情绪是影响均衡价格的重要因素。另外,时变投资者情绪导致了多样的价格变化形式。数值模拟结果显示100年后情绪投资者可以在资本市场中长期存在,特别是投资者情绪接近于理性的和风险厌恶系数较高的投资者,其未来资产缩水并不明显。模型对非理性投资者的长期生存性异象给出了一部分解释,同时表明投资者情绪对资产价格有一个长期的持久的影响。第六,从有限理性的角度建立了基于情绪的静态资产定价模型。依据锚定和调整现象,模型设定了一个阀值。当投资者情绪在阀值范围之内,有限理性投资者对微弱的情绪并不敏感,此时投资者情绪对投资者的行为并没有影响。只有投资者情绪超过阀值,有限理性投资者才会有改变其投资策略的冲动,进而影响资产价格。有限理性模型对决策滞后性给出了部分解释。总之,这些结果说明了投资者情绪对资产价格有重要影响,因此在实证研究和模型当中加入投资者情绪,有助于投资者理解资产价格的行为。
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【学位授予单位】：华南理工大学
【学位级别】：博士
【学位授予年份】：2013
【分类号】：F830.9

【参考文献】