并购中的控股股东隧道行为研究

发布时间：2020-11-16 01:01

　　 兼并收购(下文简称“并购”)已经历了上百年的历史,为很多公司的发展史书写了浓墨重彩的一笔,它同样也成为了学术界经久不衰的研究课题。国内外学者的研究多是基于代理理论、交易费用理论、效率理论以及后来的隧道挖掘理论(Tunneling Theory)等,来分析并购的收益与成本、并购的影响因素和经济后果等问题。本文结合我国资本市场的现状和特殊的制度背景,基于并购的隧道挖掘理论,主要对控股股东实施“隧道型并购”的动因、方式以及并购前后公司绩效的变化三个方面进行研究。所谓“隧道型并购”,是指大股东为获取控制权收益而发起的,且在并购成功后还将持续从上市公司攫取利益的并购行为。这种并购往往是恶意的,并有损于其他股东的利益。我国独有的制度背景、不健全的法治基础、弱化的中介环境、不合理的股权配置、失效的公司治理,都可能是滋生“隧道型并购”的温床。本文各章主要内容及观点如下:第一章,开宗明义地点出了本文的研究背景和研究意义,接着阐述了研究思路和论文框架。第二章,重点回顾了并购中控股股东隧道行为的动因研究以及并购中控股股东隧道行为与公司价值关系研究的文献。第三章,以案例的形式对隧道型并购的方式与控制人的行为进行了分析。第四章,选取了 2004-2007年A股上市公司的并购数据作为研究样本,实证检验了外部环境、股权结构、公司治理、财务状况这四类因素对控股股东隧道行为的影响。第五章,主要对并购中隧道行为与公司绩效的关系进行研究。本文将两类样本公司(隧道型和非隧道型)在并购活动发生的当年和并购发生的前后两年的会计绩效进行对比分析。第六章,得出了研究结论与建议,认为应在深化股权分置改革、加大法律对投资者的保护、树立中介机构独立客观公正的形象、加强对资本市场的监管方面,对控股股东在并购中的隧道行为进行控制和防范。经过上述研究,最后形成了如下研究结论:(1)控股股东实施隧道型并购的主要动因如下:一是外部法律因素。当法律法规对中小股东以及公司利益相关者缺乏保护之时,大股东通过并购重组从上市公司转移利润、掠夺资源是举手之劳;二是制度性因素。随着股权分置改革完成,控股股东与上市公司之间逐步实现利益趋同,使得股改后发生隧道型并购的可能性减小;三是外部人监管因素。对于资产负债率较低的企业,外部债权人的约束较弱,控股股东的隧道行为得不到有效监管;四是股权结构因素。实证结果显示,上市公司的终极股东的持股比例和控股股东隧道行为之间呈倒U型关系。(2)研究还发现,并购中大股东实施的隧道行为会影响公司绩效。大股东为了避免监管部门的关注,也为了在未来最大程度地进行隧道挖掘,会在其进行隧道型并购之前,对上市公司的会计业绩进行盈余管理,将其包装成高速成长、业绩优良的形象。然而在并购后,这层经过粉饰的业绩面纱就被迅速揭下:进行隧道型并购的上市公司在并购后两年内的盈利能力、债务清偿能力、成长发展能力会大大低于并购前的水平,而非隧道型并购则相反。本文的预期贡献在于:(1)研究角度较为新颖。本文将大股东的隧道挖掘行为和并购结合起来进行研究。实证部分在借鉴国内外已有的研究成果的基础上,进行研究假设并设计出一套变量体系,对并购中大股东的隧道行为影响因素进行系统的多变量分析。(2)更新了研究数据。本文将研究时间段设定为2004年到2007年,即是“大小非解禁”到实现“全流通”的股权分置改革阶段。经研究发现,随着股份制改革的推进,大股东在并购中的隧道行为会逐年减少。本文存在的不足:一是考虑到我国资本市场的有效性问题,本文没有采用事件研究法来衡量并购绩效,而是用的五类会计指标来分析;二是本文在进行并购样本分类时,仅区分出了“保牌摘帽型”、“增发配股型”和“战略协同型”三类非隧道型并购,而其他样本均归为隧道型并购,这种样本分类的准确性还有待验证;三是由于本文仅保留了样本数据完整,并购金额高于3000万元或达到样本公司总资产3%,并且交易成功的关联并购事项,导致最终的样本量较小,仅为407例,可能会影响研究的稳健性。
【学位单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位年份】：2012
【中图分类】：F832.51;F271
【部分图文】：

成功集团无心于经营实业，而擅长于资本运作，成功集团的入主并未给??岳阳恒立带来实质性的业绩提升。相反的，从２０００年起连续四年岳阳恒立的??关键财务指标——净资产收益率和每股收益的变动来看（见图３．?Ｉ１５），岳阳恒??立的经营业绩是逐年下滑的，到了?２００４年末，两个指标双双跌至趋近于零。??造成这样的局面，与大股东的隧道挖掘行为不无关联，岳阳恒立沦为了大股??东从资本市场吸金的工具。??．．Ｖ：??－２?５?＊?????＊?弁购前弁购第弁购第弁购第弁购第??＿?ｔｒ?—三?一?ｉｒｒ?３＂［ＴＤ??—ｒ＊?ｔｌａ?￣ｒ－??一＿?严?０．０１２５６２?０．００５０６１－０．２８５９６２?－０．３６４５１６?０．０２５５：８??—（ｒｏｅ?〇〇３〇〇３ｉ?ａ〇１〇８９３?，２?１〇９８３７??）???每?Ｅ—收益?０．０３?０．０１?－１．０５?－１．１１８?０．０７２??图３．１：岳阳恒立并购当年以及前后两年的财务状况??成功集团及其关联单位通过资金占用、违规担保、关联借款等方式对岳??阳恒立进行利益侵占，下面对岳阳恒立的隧道挖掘手段进行具体分析。??手段之一：控股股东直接侵占资金。??根据岳阳恒立２００３年年报披露的关联事项：控股股东成功控股集团有限??公司及其控制的４个子公司占款总计为８３８．?５４万元，其中只有酒鬼酒股份有??限公敌的资金占用是经营性的，其他公司都是非经营性占款。据２００４年年报??披露：控股股东的关联资金比去年同期上涨了?１２５４％，高达１．１３５５亿元，大??股东的隧道挖掘之意展露无遗。２００５年年报披露的关联方占款仍高居不下

２００４年３月中国证监会对公司进行专项核查中发现公司中国证券监督管理整改２００２年度会计报表虚增３０６万元利润。?委员会湖南监管局??〇〇４年７?ｆ重大事项未及时履行披露信息?深圳证券交易所?公开００５年３月￣￣公司涉嫌虚假信息披露、虚增利润等违反证中国证券监督管理立案券法律法规的行为。?委员会湖南监管局??００５年４?公司董事、财务总监刘帮智因涉嫌挪用资金岳阳市公安机关?１１??被岳阳市公安机关予以刑事拘留。?．?３．?４并购酒鬼酒后的利益输送??在掏空了岳阳恒立之后，一直以擅长在资本市场耍刀弄枪的成功控有限公司，又在２００３年１２月收购了酒鬼酒股份有限公司。酒鬼酒在２０度经营出现严重亏损，每股收益仅为－０．４８元，经营环境、融资环境和舆境己经极度恶化，在成功集团入主之前就己经存在着原大股东湘泉集团进行资金侵占的情况，背负着巨额的不良资产，沉重的重大诉讼事项、担保问题的酒鬼酒，在易主之后的命运将何去何从？??〇．２?■——．丨－．．．．．—．．．．．．．??—???

?图５．１并购前后公司盈利能力对比??图５．?１反映了公司在并购前后盈利能力的变化。??平均数：隧道型的并购样本在并购事件发生的前两年的盈利能力的平均??数是大于０的，并购当年达到最低值，在并购之后的经营业绩又有所回升，??这种情况和假设有所矛盾，原因是存在个别样本极值对平均数的影响；而非??隧道型的并购样本在并购事件发生的前两年的盈利能力的平均值都小于〇（其??中有极值对平均数的影响），在并购当年业绩迅速回升至零，并购后业绩迅速??回升，和原假设相符。??中位数：隧道型的并购样本在并购事件发生的前两年和前一年的盈利能??力指标的中位数大于０，并购当年业绩微幅上升，在并购后第一年业绩又小幅??下降。非隧道型的并购样本在并购事件发生的前两年的盈利能力的中位数接??近于０?（平均值小于０），在并购当年业绩有明显提高，在并购后两年继续上??升，和原假设相符。??４８??
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本文编号：2885430