股权定向增发的融资模式研究

发布时间：2017-12-17 04:21

  本文关键词：股权定向增发的融资模式研究

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【摘要】：2006年之后,我国股权定向增发融资模式得到真正的发展,其在股权再融资市场中的地位逐步提升,成为上市公司最重要的股权再融资选择。经过几年发展,我国股权定向增发呈现以下几点特征:(1)无论是增发次数还是融资规模都高于配股和股权公开增发两种股权再融资模式;(2)在熊市阶段发展更快,熊市中上市公司采用股权定向增发融资金额占比最高;(3)规模越小的上市公司,越倾向于使用股权定向增发这种便捷的模式进行股权再融资;(4)信息不对称程度越高的公司,越倾向于采用股权定向增发模式。尽管我国股权定向增发得到迅速发展,但是学术界对于股权定向增发的定价及其影响因素的认识还需要厘清;对于股权定向增发后的短期和长期投资者财富效应还需要做进一步检验;对于股权定向增发中的投资者行为也需要从多维度进行认识。因此,本文的主要目的就在于进一步考察上述三方面问题。首先,使用A股上市公司在2006年至2013年进行的所有股权定向增发样本,本文对股权定向增发模式下的定价水平及其影响因素进行了实证研究。得到如下基本结论:第一,大股东在股权定向增发中存在机会主义行为,即通过低价获取较高的控制权,达到掏空小股东的目的。在股权定向增发中,现行市场机制,即机构投资者和证券分析师并没有对大股东的机会主义行为起到有效的抑制作用。第二,发行公司信息越不透明,则发行对象要求越高的价格折扣率,以补偿其承担的高风险。机构投资者和分析师是股票市场中的重要信息提供者,因此,对于机构持股比例越高,分析师跟踪人数越多的上市公司,则其信息不对称程度也较低,进而信息对发行价格折扣率的正向影响也越弱。上述结论具有较强的稳健性,使用不同的机会主义动机和信息不对称衡量指标得到的结论是一致的。其次,对于投资者长期财富效应,本文发现,无论是对于哪种期限计算的投资者长期财富效应,不同类型的股权定向增发参与方对其并没有显著的影响,这一结果没有支持公司治理和信息经济学理论所做出的预测。本文的研究结果表明,机构投资者既没有通过改善公司治理,也没有传递公司未来具有较好投资机会的信息为投资者带来正向的长期财富效应。关于大股东参与认购的实证检验同样表明,大股东对长期财富效应的影响不显著,即大股东既没有改变公司治理环境,也没有传递出未来更好的投资机会信息,从而影响投资者长期财富效应。对于投资者的短期财富效应,本文发现了以下四种情形:一是股权定向增发规模越大,投资者短期财富效应越低。这一结果与股权定向增发改善公司治理,且向市场传递未来更好投资机会信息的假设相反。二是股权定向增发价格越高,投资者的短期财富效应越高,表明发行价格是影响财富效应的重要因素,发行价格越高,向市场传递出认购方对发行公司未来投资机会更加看好的信息,同时也为发行公司提供更多流动性,因此投资者具有正向的短期财富效应。三是大股东参与股权定向增发认购也向市场传递出公司具有短期投资机会的信息,其对短期财富效应存在正向影响。但是,如果大股东过多地认购股份,则会引发市场对大股东机会主义行为动机的担忧,因此造成负向的短期财富效应。四是不同市场环境也对投资者短期财富效应形成显著的影响,熊市环境下股权定向增发后短期财富效应显著高于牛市环境下股权定向增发后的短期财富效应。最后,本文从股权定向增发公司的现金股利派发水平和增发新股在解锁期上市公司进行的盈余管理水平角度对股权定向增发参与者的行为进行了实证研究。本文得到的实证检验证据表明,平均而言,股权定向增发并没有显著提高发行公司的现金股利派发水平。但是,当大股东参与股权定向增发时,现金股利派发水平显著提高。对于盈余管理,平均而言,解锁期的到来确实提高了发行公司盈余管理的程度,但是大股东认购股票解锁期的到来却没有显著提高盈余管理程度。对于正向盈余管理,解锁期和大股东认购对其都没有显著的影响。但是,对于负向盈余管理,解锁期到来却加重了负向盈余管理的程度,对于该现象无法用委托代理理论解释。考虑大股东认购行为后,委托代理理论对其降低负向盈余管理程度,甚至将盈余管理方向由负转为正的行为具有较强的解释力。
【学位授予单位】：吉林大学
【学位级别】：博士
【学位授予年份】：2016
【分类号】：F832.51

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