中国股票市场资产增长效应的研究

发布时间：2017-10-02 00:36

  本文关键词：中国股票市场资产增长效应的研究

  更多相关文章： 资产增长效应 经营资产增长率 过度投资 有限套利

【摘要】：金融是经济的核心,股票市场作为金融体系的重要组成部分,其对经济发展的作用日益重要因而倍受关注,近年来越来越多的学者研究公司资产的变化对股票收益的影响,资产增长效应已成为理论界探讨的热点问题。我国股票市场是继财政、银行之后,第三条为国有企业输血的渠道,是以现代化为目标的转轨中实施经济体制改革的产物。伴随着经济体制改革的深化,我国国民经济取得了快速发展,股票市场逐步发展壮大,顺应国有企业改革的步伐,上市公司不断调整发展战略,兼并重组频繁进行。为了实现转型发展,上市公司或增发股票或向银行申请贷款,不断扩大其投资规模、投资领域,公司的资产规模快速扩张。因此,在国民经济轰轰烈烈发展,上市公司转型发展不断推进的背景下,研究资产增长效应更具有代表性,更具有现实意义。本文以货币金融学、新制度经济学以及行为金融学等理论为依托,使用逻辑推理法、数理分析法以及比较研究法等多种方法,对中国股票市场的资产增长效应进行了规范与实证相结合的研究,得出了一些对我国股票市场发展具有理论和现实指导意义的结论。尽管资产增长效应已是国外金融市场普遍存在的一种异象,但是关于我国股票市场资产增长效应的研究却很少,而且结论存在很多分歧,因此,本文从我国股票市场是否存在资产增长效应着手。研究中发现,尽管有多种资产增长度量指标,但无法确定到底哪一个指标可以作为资产增长的代表性指标,为此,本文提出了一个新的资产增长度量指标——经营资产增长率,并将该指标与其他指标进行了实证比较,研究结果表明经营资产增长率既剔除了资产中的噪音增长成分,同时又尽可能多地综合了与未来股票收益负向相关的资产成分,是最具有代表性的资产增长度量指标。在此基础上,进一步发现上市公司的资产增长和股票收益之间存在显著的负相关关系,即我国股票市场存在显著的资产增长效应。资产增长效应的存在意味着我国股票市场有效性相对较低,然而追求效率是股票市场发展的核心问题,因此,本文研究的重点是深入剖析资产增长效应产生的原因。股票市场简单地说是股票发行和流通的场所,但实质上是资金需求者和资金供给者之间通过股票交易融通资金的市场,股票市场产生和发展的根本动力在于减少资金供给者与资金需求者之间的信息不对称,这也就是说股票市场的发展与演进都是围绕这两大主体开展的,因此,资产增长效应不但与资金需求者上市公司有关,而且与资金供给者投资者以及他们之间的相互作用有关。在上市公司诸多的经营行为中,投资是最主要的活动之一,然而投资是经理人决策的结果。现代企业制度的建立实现了企业所有权和经营权的分离,掌握着经营权的经理人与拥有所有权的股东的效用函数往往不一致,为了追求利益最大化,经理人倾向于大规模投资,甚至投资于一些净现值为负的项目,导致投资过度。然而,投资者并不能对此做出正确的判断,他们往往低估经理人过度投资建立企业王国的欲望,从而导致了资产增长效应的存在。实证结果也表明过度投资的公司资产增长和股票收益之间存在显著的负相关关系,而投资不足的公司资产增长和股票收益之间的负相关关系不显著,因此过度投资是我国股票市场资产增长效应存在的主要原因。为了协调经理人和股东之间的关系,上市公司逐步完善公司治理结构,良好的制度安排,促使经理人投资决策更加科学,过度投资减少,股票市场的资产增长效应就会减弱。实证结果表明治理水平高的公司资产增长和股票收益之间的负相关关系不显著,而治理水平低的公司资产增长和股票收益之间的负相关关系显著,因此,完善公司治理结构,提高公司治理水平,是逐步消除资产增长效应,提高市场有效性的根本。过度投资引起公司资产增长,由于投资者存在认知偏差,在对股票估值时,过度外推公司过去的表现,错误理解了资产增长对公司未来收益的影响,对资产增长信息反应过度,导致市场错误定价的存在。实证结果也表明正是由于投资者的过度反应,对资产增长率高的股票组合的收益形成高估,导致股票价格高于其基本价值,而对资产增长率低的股票组合的收益形成低估,致使股票价格低于其基本价值。虽然市场错误定价为套利者创造了诱人的投资机会,但是现实中市场充满了摩擦,套利风险和套利成本的存在使套利交易受到限制,有限的套利行为,延迟了市场错误定价的纠正过程,导致资产增长效应在较长时间段内存在。实证结果表明,特质波动率计量的套利风险,买卖价差和价格冲击计量的交易成本对资产增长效应都具有解释能力。因此,正是由于投资者对资产增长的信息反应过度,再加上套利行为的有限性导致了资产增长效应的存在。股票市场是上市公司和投资者博弈的场所,一方面经理人的过度投资带来公司资产增长,而投资者对资产增长信息反应过度,导致股票价格偏离其价值,同时套利风险和套利成本的存在阻碍了套利行为的顺利进行,有限的套利行为延迟了市场错定的纠正,导致资产增长效应在较长时间段存在；另一方面,投资者非理性行为导致股票价格偏离其价值,经理人就会利用这种错误定价,改变投资策略,以迎合投资者的情绪,使股价进一步偏离其价值,资产增长效应更显著。因此,资产增长效应就是在上市公司、投资者以及他们相互作用的过程中产生的。为了逐步消除资产增长效应,提高我国股票市场的有效性,首先应完善公司治理结构,提高上市公司的投资效率；其次应大力培育机构投资者,规范投资者的交易行为,促使市场交易趋于理性；最后应加强金融监管,增强信息的透明度,减少市场交易的摩擦。
【关键词】：资产增长效应 经营资产增长率 过度投资 有限套利
【学位授予单位】：山西大学
【学位级别】：博士
【学位授予年份】：2015
【分类号】：F832.51
【目录】：

• 中文摘要10-13
• ABSTRACT13-17
• 第一章 绪论17-42
• 1.1 研究的背景与意义17-19
• 1.1.1 研究背景17-18
• 1.1.2 研究意义18-19
• 1.2 文献综述19-38
• 1.2.1 市场有效性理论19-21
• 1.2.2 资产增长效应的发现及相关解释21-38
• 1.3 研究的主要内容与技术路线38-39
• 1.3.1 研究的主要内容38-39
• 1.3.2 研究的技术路线39
• 1.4 研究方法39-40
• 1.5 主要创新点40-42
• 第二章 指标定义与相关理论42-58
• 2.1 资产增长度量指标42-43
• 2.2 相关理论43-54
• 2.2.1 有限套利理论43-47
• 2.2.2 过度反应理论47-51
• 2.2.3 委托代理理论51-54
• 2.3 资产增长效应产生原因的分析框架54-58
• 第三章 资产增长的度量及资产增长效应58-76
• 3.1 经营资产增长率指标的提出58-60
• 3.2 我国股票市场的资产增长效应60-68
• 3.2.1 数据来源60
• 3.2.2 研究方法60-62
• 3.2.3 实证结果分析62-68
• 3.3 经营资产增长率指标与其他增长指标的比较分析68-75
• 3.3.1 基于反映资产增长效应的能力比较68-70
• 3.3.2 基于资产增长效应显著性的比较70-71
• 3.3.3 基于多角度综合比较71-75
• 3.4 小结75-76
• 第四章 过度投资与资产增长效应76-112
• 4.1 理论分析与研究假设76-81
• 4.2 过度投资的估计81-82
• 4.3 实证结果分析82-110
• 4.3.1 过度投资的结果82-87
• 4.3.2 公司治理的结果87-96
• 4.3.3 融资约束的结果96-103
• 4.3.4 稳健性检验103-110
• 4.4 小结110-112
• 第五章 投资者行为与资产增长效应112-142
• 5.1 投资者过度反应与资产增长效应112-124
• 5.1.1 理论分析与研究假设112-113
• 5.1.2 研究方法113-114
• 5.1.3 实证结果分析114-124
• 5.2 有限套利与资产增长效应124-141
• 5.2.1 理论分析与研究假设124-126
• 5.2.2 套利限制指标126-127
• 5.2.3 实证结果分析127-141
• 5.3 小结141-142
• 第六章 投资者行为对过度投资的影响与资产增长效应142-154
• 6.1 理论分析与研究假设142-144
• 6.2 相关指标的构建144-146
• 6.2.1 投资者非理性指标的构建144-145
• 6.2.2 投资者情绪指标的构建145-146
• 6.3 实证结果分析146-154
• 6.3.1 投资者非理性的实证结果146-149
• 6.3.2 投资者情绪的实证结果149-154
• 第七章 结论154-164
• 7.1 结论154-156
• 7.2 政策建议156-163
• 7.3 研究展望163-164
• 参考文献164-174
• 攻读博士学位期间的研究成果174-175
• 致谢175-176
• 个人简况及联系方式176-177
• 承诺书177-178

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本文编号：956609