我国产业投资基金投资绩效及对被投企业公司治理的影响研究

1绪论

1.1研究问题与背景

改革开放30多年来，我国经济持续经历了多年高速增长，2010年之前，成功维持了10%以上的年增长，远高于同期世界经济平均3%的水平，联合国力不断増强，国际地位显著提高。然而受国内外多重因素相互交织作用影响，当前我国经济发展面临多重挑战，诸如国内产业结构不合理、创新能力不强、资源环境约束加剧等问题，导致我国经济增速明显放缓。至2007年我国经济增速达到11.9%的相对高点后，2010年至2015年经济增速相继回落到改革开放以来的历史低位，2014年我国GDP同比增7.4%，2015年经济增速仅为6.9%。依靠高投资、高消耗、低效率的传统发展方式正在耗尽经济增长动力，使我国必须进行产业结构调整升级和消费结构优化，以促进代表产业发展方向的高新技术产业、具有基础支撑性作用的基础设施产业和其他应该起支柱作用但未能实现其功能的产业发展与壮大。

我国产业结构调整升级是一个系统工程，需要综合地采取措施，才能有效促进其协调发展，而其中金融体制改革和创新是关键，因为产业结构的调整和新兴产业的发展离不开金融体制机制创新，国内外经验表明，，产业资本和金融资本的融合是产业加快发展的有效途径。作为产业资本与金融资本融合的产物，产业投资基金的产生和发展是我国投融资制度和金融工具创新的重要成果，是连接产业市场和金融市场的纽带。由于产业投资基金在促进产融结合、提高资本运营绩效等方面所起的作用日益显现，引起各界广泛关注。作为一种新型直接投融资工具，产业投资基金日益成为国家经济战略发展中的重要实现手段和途径。

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1.2研究意义

1、理论意义

现有关产业投资基金的研究文献方面，国内学者研究集中在诸如产业投资基金的宏观发展政策及其自身功能实现、运营机制、制度设计等方面，而对产业投资基金需求端——微观层面的企业相关研究则较少，本文的研究意义主要表现在以下几个方面：

（1）本文试图构建有关产业投资基金研究的基本理论框架，包括对产业投资基金基本内涵、特征、发展现状及趋势，行清晰界定；对产业投资基金的组织形式进行有效分类，探讨其运作机制、运作模式、风险管理措施及绩效评价方法；提出产业投资基金发展战略原则、方向定位及具体策略等。这为开展针对该领域的系统研究做好了铺垫。

（2）本文通过深入分析产业投资基金投资绩效影响因素，提取主要影响因子，建立实证模型，依据产业投资基金退出回报数据进行实证分析。这为进一步针对产业投资基金退出的研究进斤了有益尝试。

（3）本文试图通过构建实证模型，深入探讨产业投资基金对被投企业公司治理、绩效的影响。其中，本研究采用主成分分析方法对公司治理水平进行量化，提取公司治理指数；同时从企业的盈利能力、发展能力及经营能力三大方面综合评估公司绩效水平；试图通过中介效应模型深入分析产业投资基金、公司治理、公司绩效三者之间的内在联系。这些研究一定程度上揭示了产业投资基金对被投企业的内在作用机理。

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2．文献综述及理论分析

2.1产业投资基金定义

发达国家对风险投资基金有着丰富的理论研究与实践经验，认为风险投资基金是投资于目标企业的一种投资基金品种，是为了解决企业融资瓶颈而产生的一种金融创新工具。这对我国产业投资基金的研究有着重要启示。

产业投资基金是我国的特色金融工具，发展时间较短，学术界对产业投资基金的界定存在较多的分歧，有给定较为规范化的定义，导致我国产业投资基金与风险投资基金或私募股权投资基金概念混淆，相关市场操作运营模式边界不清。部分学者认为产业投资基金是以特定产业为投资对象，追求长期资本收益为主要目标，属于长期收益成长型投资基金，附带引导对该产业有兴趣的投资人进行投资，从而扶持、推动产业发展与壮大。也有部分学者从产业投资基金的投资行为与内容上，认为我国产业投资基金就是指私募股权投资基金，投资于具有高成长性与增长潜力的未上市企业，参与企业经营管理，企业发展成熟后通过股权转让获得资本増值收益。但事实上我国产业投资基金的发展与一般的风险投资基金或私募股权投资基金存在明显的区别。

2006年，国务院发展改革委员会针对我国产业投资基金的发展实际，制定了《产业投资基金暂行管理办法》，该办法明确了产业投资基金对深化我国投融资体系改革，促进我国产业结构调整与产业优化升级具有重要作用。对产业投资基金的基本概念、发起与建立方式、运作基本体系及相关利益方的基本权益保障等做出了一定程度上的解释与确立。《产业投资基金暂行管理办法》指出＂产业投资基金是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重組投资和基础设施投资等实业投资。＂

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2.2产业投资基金相关理论分祈

作为一种创新金融工具，我国产业投资基金的发展，无论由政府主导或引导，产生和运行都有相应的理论来支撑。产业投资基金除了遵从一般投资基金的理论外，还拥有自身独特的理论基础，本节将对相关珪论进行仔细爬梳。

2.2.1产业壁垒与规模经济理论

产业壁垒理论是产业经济学体系中的一个重要概念。具体来说，某一产业从萌芽、发展直至成熟均需要一定的资源和要素作为支撑。从理论上讲，完全竞争市场中，资源或要素的拥有者，根据产业的发展前景与盈利状况，选择是否进入或退出某一产业。但在现实环境中，源与要素并不能完全自由地进入或退出某一产业。生产者进入或退出某一产业的决定因素包括两个方面，其一是人为因素，如在位企业可通过压低产品价格等方法阻止新的企业进入；其二是非人为因素，包括研发能力、资金规模、运营管理能力等。其中，资金规模限制而形成的壁垒严重地影响了产业发展。例如，高新技术产业、战略支撑型产业、基础设施产业对资金需求较大，其在这些产业发展初始阶段，其发展资金很难由单个金融机构提供，果没有政府单位的积极引导，关产业甚至可能无法迅速发展。

规模经济是产业经济学理论体系中的又一重要概念，其内涵可表述为，在一定范围内，企业的平均成本将随着其产品产量的提升而逐步降低。企业生产者需结合自身实际情况，调整生产能为，使生产规模匹配实际需求水平，从而实现产品成本和企业利润达到最优状态。当市场需求旺盛时，生产者通过扩大生产规模，以降低生产成本；反之，需求降低，生产者则减小生产规模，实现生产规模最优化。当前，我国传统产业普遍存在产能过剩现象，生产能力的提升，仅不能产生经济效益反而提高了企业成本。与此同时，诸如较多高新技术行业的企业，由于处于发展初期，融资能力有限，加之技术方面的约束，也未达到效益最优化。由此，在政府单位大为支持下发展产业投资基金，可以很好地助推传统产业转型升级与高新技术产业发展壮大。

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3．我国产业投资基金发展现状及运营特征..........35

3.1中国产业投资基金发展的历史沿革和现状.............35

3.1.1我国产业投资基金的发展历程..............36

4．产业投资基金投资绩效影响因素的实证分析.............58

4.1产业投资基金投资绩效现状分析................58

4.2产业投资基金投资失败案例分析................58

5．我国产业投资基金的社会效益：基于完善被投企业公司治理视角的实证分析...........79

5.1研究假设.............79

5.2样本选取及数据来源.................79

6我国产业投资基金发展的政策建议

6.1产业投资基金的发展对策

在我国产业结构调整升级的大背景下，各有产业之间的链接也变得更加不均衡，这主要表现为，第一，我国经济发展中，劳动力为密集型产业仍处于主导地位，而资金密集型与技术密集型产业相对较低，这种不均衡的产业结构使我国的经济基础湿得相当薄弱。第二，产业协调角度来讲，我国基础产业发展相对薄弱，在很大程度上约束了我国经济的发展，政府为了解决这个瓶颈，从多个方面进行了政策引导，并不断扩大对基础产业的投入规模。不过，由于基础产业投资量大、周期长的特点，使得该产业的提升进程变得相对缓慢。通过对西方实践经验总结可以看出，以产业资金为链条进行资产融合并实现公共基础设施的证券化，解决我国产业协调瓶颈的重要手段和方法，产业投资基金在这一过程中理应发挥积极的功效。第三，产业发展层次上看，国中西部地区发展较为滞后，第二产业仍占主导地位，并会在较长的一段时间里保持优势地位，使这些区域第三产业发展相对缓慢。第三产业的相对缓慢又间接地制约了第二产业的发展，而使第二、三产业结构极其不合理。而这种不合理的产业结构也进一步制约了这些地区经济发展的整体进程，因此如何从根本上解决这一不合理现象成为破解经济难题的重要课题。第四，从产业技术层次来看，我国高新技术产业在全国布局相对较低，而普通性的加工型产业在全国确相当普遍。第五，从区域产业分布来看，我国地区性产业差距比较明显，高新技术产业过多分布于东部地区，而中西部地区更多的局限于劳动密集型产业和资源密集型产业，从而出现地区间竞争力极其不均衡状态。

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7结论与展望

产业结构调整升级根据第四章实证分析可知，产业投资基金的投资周期与其投资绩效水平存在负向关系。产业投资基金在介入被投企业后，初始阶段对企业的运营管理具有重要的指导作用，为企业发展奠定了良好的基础。但随着投资周期的延长，产业投资基金为实现投资收益，希望尽快退出，这可能与企业发展目标存在一定的冲突，导致摩擦的产生，这反过来在一定程度上制约了产业投资基金的退出，进而导致投资收益的下降。

此外，产业投资基金的投资规模与投资绩效即年均回报率呈反向关系。被投企业一般说来投资规模越大，业投资基金面临的风险越大。在一定程度上，对企业进行大规模投资不利于产业投资基金分散项目风险。投资组合理论认为集中性大规模投资对资金的使用效率存在一定程度的影响，分散投资有利于降低投资风险水平，从而保障资金的安全性。

行业对产业投资基金的投资绩效有着重要影响。产业投资基金作为一种创新性政策性金融工具，投资于基础设施产业及战略性重点产业等传统产业，也投向于诸如生物科技、互联网软件与服务、精密仪器等商科技产业，相比传统产业，新技术产业中的企业发展往往更具有爆发性，面临的风险较高，投资周期较短，能够在较短的投资周期内获得资本收益及资金回收。

参考文献（略）