资本结构与高管持股对公司绩效的影响研究

第 1 章 绪论

1.1 研究背景及意义

1.1.1 研究背景

公司成立的目的就是为了获取利润，良好的公司绩效是公司开展业务活动的目标。随着我国经济增长速度的放缓，我国经济进入了新常态阶段。在中国经济发展这个大形势下，如何保持公司绩效的持续增长是企业普遍面临的问题。国内外学者对公司绩效这一问题的探讨主要集中在资本结构以及高管持股对公司绩效的影响。

公司的资本结构，或称公司的融资结构是指企业筹集所需资金的途径及筹集的各种资本所占比例。资本结构在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力，决定着企业未来的盈利能力，是衡量一个企业财务状况的一项重要指标。不同资本结构将会导致企业资本成本存在差异，进而会对企业总体价值产生影响。资本结构的相关问题一直是学术界研究的热点和众多公司董事会成员、高级管理人员、投资者等关注的焦点。对企业进行债务融资在一定程度上能够降低企业的资本成本，能够约束和激励管理者的行为。但是我国上市公司当前的资本结构存在着不合理的现象，部分公司的资产负债率在 5%以下，部分公司的资产负债率高于100%，2015 上半年沪深两市 2780 家上市公司中资产负债率超过 100%的有 19家，上市公司的资产负债率存在过高或者偏低的现象，常常造成企业资本成本较高面临较高的财务风险。因此，在我国国内生产总值增速放缓的市场背景下，探讨资本结构与公司绩效关系问题很有必要。

由于所有权与经营权分离，理性的职业经理人追求个人利益的最大化，而公司所有者想要实现股东财富的最大化，，两者之间的利益很难达到统一。解决这一问题的主要手段就是实行股权激励，使公司的高管从“外部人”转变成为“内部人”，也就是让高管成为企业的所有者，从而对高管的行为进行约束。

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1.2 研究内容和研究方法

1.2.1 研究内容

本文的研究思路如下：首先在国内外文献研究的基础上，结合我国上市 A股公司的实际情况，提出相关的研究假设，建立回归模型，选取样本数据对三者之间的关系进行研究。最后，提出相关对策和建议。论文结构方面，本文共六个部分：

第一部分：绪论。从我国目前的资本结构以及股权激励的现状出发，对文章的研究背景、研究意义、研究方法进行了简单的阐述。

第二部分：相关概念与文献综述。首先对资本结构、高级管理者及公司绩效的相关概念进行界定，之后从三个方面作了文献梳理：（1）资本结构与公司绩效的相关研究；（2）高管持股与公司绩效的相关研究；（3）高管持股如何调节资本结构与公司绩效之间关系的相关研究。

第三部分：理论基础。本部分主要对资本结构相关理论、高管持股相关理论进行了总结。为文章接下的研究提供相关的理论基础。

第四部分：研究假设与设计。根据理论分析提出研究假设，本章选取 A 股上市公司 2010-2014 五年的财务数据作为数据源，参考国内外学者的研究方法，构建回归模型。

第五部分：实证结果与分析。针对第四部分的研究设计，运用 person 相关分析，分析了各变量之间的相关性；运用回归分析的方法对模型进行了回归，利用回归结果分析了资本结构和高管持股对公司绩效的影响，以及资本结构在高管持股这一调节变量的作用下对公司绩效的影响，并进行了稳健性检验。

第六部分：结论与建议。本章是对全文的总结，并在实证研究的基础上，结合我国经济特点，就如何提升 A 股上市公司的公司绩效，给出了几点建议，同时指出了本文的一些不足。

研究框架如图 1 所示。

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第 2 章 相关概念与文献综述

2.1 相关概念

2.1.1 资本结构

资本结构是指公司经营过程中各种资本构成以及各种资本之间的比例关系，是公司一定期间内筹集资金的结果。多数学者认为公司资本结构也称为杠杆资本结构，主要反映公司债务的筹集比例。不过代表资本结构的相关指标在学术界还未形成统一的标准。在学术界主要有广义的资本结构与侠义的资本结构之分。广义的资本结构是指总负债与总资产之比，侠义的资本结构是指长期负债与总资产之比，这两种资本结构的指标在学术界运用广泛。Rajan ＆ Zingales (1995) 认为资本结构的代理变量定为资产负债率 (负债总额/资产总额)。在肖作平（2005）、陈德萍和曾智海（2012）的研究中，资本结构也用总负债与总资产之比表示。因此，本文采用的是广义资本结构指标对资本结构进行衡量。

2.1.2 高级管理者

高级管理人员，负债公司战略目标、战略方针、生产计划、财务决策的制定，对公司的经营管理负全责的经营者。国内外对于高级管理人员的认定对象存在着差异。在魏刚（2000）、高雷、宋顺林（2007）的研究中，高级管理人员包括董事会以及监事会成员。而在武立东（2007）的研究中，高级管理者特指总经理、副经理、总会计师、总经济师、总工程师，但是不包括董事会成员。本文采用公司法对于高管的界定，将高级管理者定义为：总经理，总裁，CEO，副总经理，副总裁，董秘和年报上公布的其它管理人员（包括董事中兼任的高管人员），这与上市公司报表中披露的高管人员一致。另外，本研究中所提到的高级管理者，高管人员，高管层等是同一概念，未加区分。

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2.2 文献综述

2.2.1 资本结构与公司绩效的关系

资本结构作为公司治理结构中的重要方面，不仅影响企业的资本成本，还会影响企业的治理结构和经营绩效。公司资本结构与公司绩效的关系，一直是国内外研究学者非常关注的问题。

（1）国外研究现状

正相关。LY 和 Sivara Makrishman（1988）、Comett 和 Travlos（1989）、Dann（1989）、Israel（1991）的研究结果均发现：在外生变量的影响下，作为内生变量的资本结构和上市公司价值会朝着同一个方向变化。也就是说资本结构与公司价值之间存在正向的关系。K.Shah（1994）的研究发现，财务杠杆对公司的市场价值的变动有着绝对性的影响，上市公司股票的价格随着财务杠杆的增加而增加