房地产企业的融资环境和模式研究——以万科地产为例

第 1 章 绪论

1.1 研究背景和研究意义

1.1.1 研究背景

房地产行业属于资金密集型的行业，我国的房地产业目前正处于一个飞速发展的时期，良好的融资渠道是产业健康有序发展的基础保障。在当前房地产价格持续上涨的市场态势下，抑制房地产泡沫的呼声异常强烈。近年来，政府部门不断下重拳对房地产市场进行宏观调控，在严厉的宏观调控政策下，资金短缺成为许多房地产企业面临的生存问题。从 2006 年出台的“老国八条”到“新国六条”，2007年 9 月又相继出台了《房贷管理通知》来严格限制贷款，尤其是自2011 年以后，国家出台了限购令等一系列政策。协议式的土地出让方式开始转变为招拍挂式，同时土地交易价格和购地成本均呈上升趋势，开发商延期向政府支付地价的行为被禁止，而原有开发商以往拖欠资金的做法也被限制，资金包括建筑商建筑款和工人工资，使得房地产市场在资金和市场方面备感压力。同时，银行贷款、上市融资、信托融资等门槛的提高对开发商们的资金而言，将引发了更大的断链危机。

一旦房地产企业倒闭，首当其冲肯定要影响到银行贷款无法回收，照成金融风险；再者也将使投资或购买房地产金融产品的投资者蒙受巨额的经济损失；除此之外，一些和房地产行业相关性高的上下游行业也会受到影响。更甚者，一旦房地产项目资金链条中断，，建设被迫停止，由此必将造成相当严重的资源浪费。本文将研究我国房地产公司融资方式的优势和劣势，然后研究了国外较为成功的融资方式，分析其可借鉴的地方，探讨我国融资方式创新的可能性、及其潜在存在的问题，深入分析当前我国政策和经济环境，提出切实可行的融资方式以缓解房地产企业面临的融资困境，在当前我国内部严调控、外部不景气的不利环境中，为房地产企业的平衡发展，从理论上寻找新的解决思路，为我国的房地产企业可持续发展点亮一盏明灯。

1.2 文献综述

1.2.1 国外研究现状

西方房地产金融市场比我国发展要快和先进，融资方式运用灵活且类型较多，且房地产融资结构的研究也受到西方很大关注，而关于融资理论主要有三个体系分类，分别是：早期企业融资理论学派，其主要的学者是杜兰特（Durand，1952）；MM 理论为中心的现代企业融资理论学派； 70 年代后形成的平衡理论、非对称信息理论、新优序理论及房地产投资信托（简称 REITs）。

（1）MM 理论的内涵

1958 年，《资本成本、公司财务与投资理论》由美国学者莫迪利亚尼和米勒将其发表于《美国经济评论》，该文提出的 MM 理论，首次开辟了现代企业融资理论，并为该领域发展做出了巨大贡献。该理论基于早期净收益理论，经过较为缜密的数学演算，认为在一定条件下，企业的价值是与融资方式没有关联的。无公司税的 MM 理论模型和修正的 MM 理论模型是 MM 理论的两个分类。

（2）平衡理论

至 MM 理论提出后，企业融资结构的各种模型相继从不同角度由各个学者提出和补充。如，20 时间 70 年代中叶出现的“平衡理论”，该理论的主要观点是，假定存在一个平衡点于负债的税收收益和破产成本现值之间，从而可得到一个最优得融资结构，该理论认为因债务增加而造成企业风险和费用的拮据是影响企业能否无限追求免税优惠或负债是否最大化的关键要素，企业可能会面临着财务危机，更为严重的情况是，破产的可能性与债务上升两个指标之间呈正相关性。企业承担的各类风险和各种费用均会造成企业额外成本的提高，这都贬低了其市场价值，为此，找到负债价值最大化、伴随债务提高因素的财务危机成本和代理成本三者中的最佳点，是解决企业融资瓶颈问题的突破口。

（3）信息不对称理论

企业融资理论在 70 年代后开始了其新发展和里程碑。信息不对称的相关理论最早是由约瑟夫·斯蒂格利茨提出的，该理论认为：即在复杂的市场经济活动中，人们对有关信息的接收程度是不一样的；因此人员对信息的把握度越高且越广，则越有竞争力。尝试运用动机、激励和信号等信息不对称概念来分析企业融资问题，以企业“内部因素”为突破口，就平衡问题逐步实现早期和现代融资理论的转化，提出了融资结构设计的相关看法，开辟出了新的企业融资理论流派。

第 2 章 房地产企业融资的现状分析

2.1 房地产企业融资的概念

2.1.1 融资方式的概念

资金供给部门向资金需求部门转化的渠道或途径，被称作融资方式。根据财务报表，分析资金来源，划分企业融资方式，共有两种：其一，内部盈余资金，指在经营过程实现盈利的前提条件下，企业可自由支配的资金。这是首选融资方式，因为不需要对外支付利息或股息，其成本要大大低于外部融资，但是内部融资存在其缺陷：即依赖销售，当淡季销售额下落时，资金链则会受到相应影响。其二，外部融资。房地产项目融资企业获取资金的主要途径即外部融资。当前，主要渠道包括一下几种：合作开发、银行贷款、信托融资、产业基金发行企业债券、股权投资、发行股票并上市等。

2.1.2 房地产企业融资的定义及内涵

房地产企业融资就是房地产企业凭借企业或个人信誉在金融市场上筹集房地产企业开发项目及经营管理所需资金的一种行为。

制定符合房地产企业实际的融资决策是房地产企业融资的关键环节，决策内容涉及融资方式、融资结构、融资成本和融资风险等方面。其中，融资方式指作为急需资金注入的房地产企业从资金充足单位或个人获取资本的形式、手段、途径及渠道。融资结构是由房地产企业所选择的融资方式及在该方式下确定的融资量决定，是房地产企业选择不同融资方式带来的结果。融资成本是房地产企业为筹集和使用外部资本所付出的代价，或是支付给资金供给者的报酬，包括利息、利润分配和交易费用等。融资风险就是指房地产企业在融资过程中因不确定的客观因素带来的损失，一般研究表明其与融资成本为互反关系。

2.2 房地产企业融资的现状分析

进入 21 世纪以来，我国房地产市场以 20%的速度发展，发展规模不断扩大，因此对于资金的需求也有了很大的提升。但是我国政府对于房地产企业的融资活动制定了严格法律政策，这给房地产企业在资本市场上顺利融资带来较大的难度，详见图 2-1。

（1）房地产企业融资状况的阶段划分

第一阶段，开发商资金需求进一步增大。在 07 年之前，房地产价格和交易量出现不断上升的趋势，为控制这种局势，中央出台了相关的规定，对土地市场进行改革，从而增加了房地产开发商的投资成本，这使得开发商对开发资金的需求不降反升。

第二阶段，政府采取紧缩性货币政策。从 2007 年到 2008 年，央行将存款准备金率上调到了 17.5%，后来又上调到了 21.5%，这主要是为了降低市场上资金的流动性。

第三阶段，减少企业债券融资规模。从 2010 年以后，政府对于债券的发行的管理力度有了很大提升，加强了对发行资格的审核。从而减少房地产债券融资公司的数量，导致我国房地产业融资构成中债券融资所占比例较小且持续下降，此外，在信贷和房屋销售上国家也出台了新的规定，这就使得房地产项目的开发资金更为紧张。

第四阶段，资金紧缺的局面较为严重。由于受到货币政策和政府监管等因素的影响，2011 年之后，房地产企业的融资变得异常艰难，投资者的资金无法按期回收。

第 3 章  房地产企业融资环境和模式分析..........13

3.1  房地产企业融资的环境分析 ................13

3.2  房地产企业现存的融资模式分析 .................15

第 4 章  案例分析——以万科地产为例...........25

4.1  万科地产的内部环境分析 ..............25

第 5 章  房地产企业融资模式优化的对策..........31

第 5 章 房地产企业融资模式优化的对策

5.1 房地产企业可采纳的新型融资模式

根据上一章的具体分析，我们知道万科房地产公司，不断发展壮大，业绩始终处在房地产行业的前列，成为中国的驰名商标，这一切成绩的取得关键在于它比较多元而有效的融资模式，能够在资本市场筹集到大量的资金来支持自己的房地产开发项目。那么国内房地产企业可以将万科作为标兵，学习引用万科的融资模式，由万科引领国内房地产行业。国内房产企业当前融资模式非多元化，更多依靠银行贷款。除了银行贷款之外，我认为还有其他的融资渠道，主要有以下几种：

（1）并购与合作开发融资

我国的房地产开发企业数量很大，但很多都是那种规模比较小的企业。进行发地产开发项目，首先它们要支付十分高昂的土地出让金，然后就是在开发过程中，需要大量资金的注入，那么在整个过程中，企业的资金链是备受考验的。很多房地产企业由于缺乏资金，处处就显得捉襟见肘，项目推进速度受到影响。此时，并购与合作不失是一种比较好的融资策略。通过企业并购，公司的资产壮大，可利用的流动资产也变多，这有利于企业参与市场竞争开发大型项目，另外企业合作，风险共担，就减小了企业的融资风险，改善企业的现金流状况，使企业能够有更多的流动资金来支持日常的房地产开发。

（2）房地产基金

房地产基金是一种投资于房地产或房地产抵押有关公司发行的股票投资基金。中信资本·万科中国房地产开发基金就是一个典型的地产基金，它专门用于投资万科的房地产开发项目。通过此平台，可以为房地产企业募集到企业所需的大量资金。

结论

企业能否成功直接与房地产企业融资的数量和质量挂钩。我国的房地产企业要想得到持续、稳定、高速发展，则必须建立合理的融资模式和运用适合的融资渠道。房地产开发企业的“两条生命线”常指土地和融资，房企融资问题一直成为社会焦点。我国目前处于新的产业调整阶段，即经营方式由粗放型向集约型转变。国家一系列政策将对房地产行业的稳定性造成很大影响。融资渠道单一是目前房企融资巨大问题之一，因为对银行的过度依赖导致融资策略受到局限，同时银行信贷风险也与行业的高风险性呈显著正相关性。本文以中国房地产企业融资问题为研究对象，深入分析了我国现有的融资模式及其存在的明显弊端。通过探讨万科地产融资的成功经验，以期能够对我国房地产融资模式的进一步改革提供借鉴意义。

随着时间变迁，万科发展越来越好，过去单一融资渠道逐渐呈现其弊端性，限制其壮大规模，为此万科采用多元化融资策略，同时可以看到，目前每个渠道都有其不确定性因素，如银行贷款的政策风险较大。为了降低各个渠道不确定性，积极开拓各种融资方式和灵活运用多种融资方案是重要手段。在经济快速发展时代，房地产融资多元化发展既是顺应时代发展，同时也符合国外房地产业的发展历史。多元化融资突破房地产企业自身发展的瓶颈和降低企业金融风险，更使房地产业在国民经济支柱产业起到举足轻重的作用。实际而言，如何拓展房地产企业多元化融资方式和如何正确认识及解决发展中遇到的问题依然任重道远。在市场竞争激烈且不确定性高的情况下，房地产企业因实事求是、选择最合适自身发展的融资方式，而非最好的。由于地产行业资金密集，房地产公司必须总是在关注各种融资方式。在发展的前提下，大力发展发行股票、债券、信托、房地产基金等其它融资渠道，形成以银行信贷为辅的合理的、科学的房地产融资结构，是今后我国房地产业发展的重点，也应该是房地产公司关注的重点。

本文也有较多的不足之处，由于作者搜寻信息的局限性，信息包含国内外研究现状等相关资料，导致归纳总结国内外研究现状的不完善；另外，受到研究时间和个人研究水平等原因的限制，论文中问题研究得会不够深刻，当然这都还需要以后继续进行研究。

参考文献（略）