直接市场接入的风险管理探究

发布时间：2015-03-02 08:13

滕云 大连商品交易所交易部

摘要：传统的客户委托通过期货公司的交易系统，传输至交易所参与撮合。随着期货市场的发展，机构客户参与日益增多，对交易速度以及交易功能的要求不断提高，越来越多的高端客户想要更多地控制他们的交易执行，减少来自期货公司的干扰。因此，直接市场接入就成为一个很好的选择。直接市场接入方式由于绕过期货公司直接将订单传入交易所系统，虽然所节约的时间可能只有几毫秒，但对于使用计算机进行程序化交易的客户来说，这种优势也是至关重要的。文章由浅到深，通过分析直接市场接入的意义、国外主流交易所的相关风控措施，以及我国期货交易所政策层面和技术层面的现状分析，以国内商品市场为例对期货交易所实施直接市场接入涉及到的风险管理问题进行了分析并提出相应的建议。

关键字：直接市场接入；交易速度；程序化交易；风险管理

一、直接市场接入及其意义

直接市场接入（direct  market  access，简称DMA），是指客户委托绕过其期货公司交易系统，直接将订单报入交易所交易系统撮合交易。

DMA将会有效提高客户交易速度。随着国内投资者结构变化，尤其机构投资者不断发展壮大，算法交易或程序化交易日渐盛行，直接市场接入有着迫切的需求。

目前，我国期货市场发展迅猛，客户结构也在逐渐优化。随着股指期货成功上市并平稳运行，推出股票期权、商品期货期权的呼声也越来越高，未来机构投资者在我所期货市场的参与程度会逐渐增强。对大型机构投资者或资深个人投资者而言，，由于衍生品工具和交易策略日益多样化，人工进行交易策略调整和实时监盘全球化多个市场多个品种已经几乎不可能，在这个大背景下，程序化交易则变成了机构投资者和资金量大的散户投资者所不可或缺的重要工具。程序化交易一方面通过半自动或全自动的交易系统，极大地提高了交易效率，捕捉到稍纵即逝的投资机会；另一方面，使投资者通过复杂的模型进行运算，从而迅速做出套保或套利投资决策提供了可能。

二、全球主流交易所对DMA的风险管理

DMA意味着客户的交易指令直接传到交易所，不通过期货公司的技术设备和风控系统，因此，确保DMA顺利实施的关键在于如何进行有效的风险管理。

（一）芝加哥商业交易所（CME）对直接接入客户风险管理的举措

1、要求期货经纪公司（FCM）对DMA客户进行交易前风险控制，这一要求作为允许客户直接接入的条件；

2、如果客户接入电子盘（Globex）进行交易，FCM可以获得实时信息，提高了成交信息传送速度；

3、有结算权利的FCM可以看到所有的订单以及成交情况，从而进行实时结算，并且FCM能够灵活的取消客户的委托订单；

4、FCM有权利在任何时候以任何的理由切断客户的直接接入;

5、CME向FCM提供实时订单信息功能，以确保FCM的风险管理系统可以得到实时的委托订单和成交信息;

6、通过限制订单报入的最大比率来对交易量进行控制;

7、CME集团具备强大的信用控制功能，使结算公司对客户的信用控制更加灵活；

8、对于外汇交易市场（FX Market Space）,CME还提供交易前持仓限额、以当前净持仓为基础的订单规模限制以及断开连接的取消等风险管理功能。

（二）洲际交易所（ICE）对直接接入客户风险管理的举措

1、交易前限制，此项限制要使用交易所软件通过以下三种方式进行限制：

（1）对日内交易量进行限制；（2）对日内净持仓进行限制；（3）对单个订单规模进行浮动额度的限制；

2、ICE期货交易所目前使用的撮合交易系统可以向FCM风险管理系统提供近似实时的交易信息；

3、FCM能够通过网络实时地看到结算客户的交易信息（不包括委托信息）；

4、FCM可以随时切断客户的直接接入；

5、交易所规则要求会员提供有效的制度安排、系统和管理以确保其有完备的风险管理体系；

6、在ICE柜台市场交易也可以提供实时信息，进行风险管理。

（三）欧洲期货交易所（Eurex）结算机构对直接接入客户风险管理的举措

1、Eurex允许结算会员对非结算会员进行交易前限制。交易前限制控制了订单规模、一段时间内下单频率以及订单市场的规模和风险；

2、除了每一个交易者在每一个产品上的最大订单数量外，结算会员还能够控制非结算会员在一个产品上的最大订单规模；

3、Eurex开发了停止键，可以使结算会员能够自动取消委托订单，同时限制更多订单、报价进入系统；

4、结算会员除了通过系统控制风险以外，还可以在任何时间以任何理由通过市场监管部门要求断开非结算会员与交易系统的直接接入；

5、提供了在日交易内每隔15分钟发布一次全面的风险管理数据的服务功能。此项功能使结算会员由对市场总体保证金需求的监管递进到对非结算会员客户单个持仓账户的监管；

6、结算会员能够接收到所有交易的实时结算信息,如果结算会员提出请求，也能够得到实时的订单信息；

7、为了加强日内风险管理，Eurex结算机构计划更新目前的风险管理体系，新的体系可以实时捕捉最新的持仓和价格数据。

（四）伦敦国际金融期货与期权交易所（LIFFE）对直接接入客户风险管理的举措

1、LIFFE规则要求所有的会员都要实施有效的风险管理体系和控制，包括该会员名下的所有交易的交易前后的风险控制；

2、只有LIFFE的会员可以直接接入系统。会员可以选择配置交易前风险控制系统来对客户的直接接入进行控制；

4、LIFFE的交易平台（LIFFE CONNECT）通过其动态价格控制向所有使用者提供了市场最优订单保护。动态价格控制是指只有价格落在以最新成交价或定价模型所定价格为基础确定的价格区间时才生效；

5、LIFFE提升了成交信息的传送速度，使得会员可以将近似实时的成交数据与风险管理系统结合起来进行风险管理；

6、开发了可以使LIFFE会员实时观测其直接接入客户的交易行为的功能，但不包括委托订单信息；

7、LIFFE可以实现限制订单进入（Lock-out）的功能，进一步完善了其风险管理；

8、会员可以终止客户的直接接入。

（五）期货经纪公司（FCM）对直接接入客户的风险管理举措

1、对客户交易前风险进行控制，为达到此目的，FCM可以要求客户提供网络链接到交易前风险控制系统；

2、信用审批。FCM会对客户信用进行评估，对其认为可以充分相信的客户会给与直接接入的权利；

3、使用交易所提供的订单管理工具进行订单管理，如果FCM察觉到任何异常的交易行为，他们能够切断客户的直接接入；

4、使用交易所提供的交易前风险管理工具。比如ICE，他们使FCM可以通过交易所提供的软件对客户交易前风险进行限制。典型的限制包括对持仓和订单规模的限制；

5、根据交易信息对客户交易后的风险进行监控。FCM从交易所获得交易信息，利用风险管理工具对这些信息进行管理和分析，计算出实时风险测量数据，比如SPAN保证金，并且将这些客户的风险敞口与事先确定的风险极限值进行对比。如果客户风险敞口超过了风险极限值，那么FCM会受到警示，并且对客户的持仓进行研究并采取相应的风险控制措施，这些措施包括联系客户并告知其减少持仓，或者联系交易所并切断客户的直接接入；

6、最后，FCM还会根据客户愿意与其共享交易信息的程度来对客户进行评判：客户交易信息越透明，越可能获得直接接入的批准。

三、DMA风险管理的核心措施

通过研究CME、ICE、EUREX以及LIFFE等国际主要期货交易所对DMA的风险管理举措发现，尽管风险管理措施的细节存在差异，但大都包括以下几个方面的核心内容：

1、DMA客户要接受期货公司对其交易前的风险控制，这也是允许客户直接市场接入的条件；

2、提高成交信息传送速度，使期货公司可以得到几乎实时的市场信息，从而进行风险管理和控制；

3、使期货公司可以看到DMA客户的所有的订单和成交信息，进行实时结算，并可以通过修改、取消客户订单等方式来进行风险管理；

4、交易所赋予期货公司在任何时候以任何理由切断DMA与交易所的直接接入接口的权利，从而进行风险控制；

5、对DMA客户进行持仓限额、交易量以及订单规模的限制。

综合来看，尽管DMA绕过期货公司风控系统，但交易所通过相应的风险管理功能的开发，会使期货公司再次介入到DMA的风险管理中去。

 

四、我国期货交易所实施直接市场接入的可行性分析

从政策层面来看，目前尚不具备实施DMA的宏观环境。2009年，证监会专门下发文件，为加强风险管理，明确要求所有客户的委托申报必须经过期货公司的风险控制系统，才可以进入交易所。

从市场需求来看，在目前中国期货市场机构投资者不断发展壮大、算法交易或程序化交易日渐盛行的发展态势下，DMA将是国内期货市场发展的必然趋势。不但大型机构投资者及资深个人投资者需要获得更多的速度和效率优势，期货公司也需要增加这种差别化的经营方式为其优质客户提供更高端的服务。

从业务需求角度来看，由于国际期货市场直接市场接入的风险管理制度已经较为完善，业务制度的确定难度不大。各期货交易所的交易部或监察部已经或正在结合发达国家期货市场对DMA客户的风险管理举措以及国内相关市场的经验，从实时席位资金管理、客户交易持仓信息绑定、客户交易权限管理、客户交易行为监管指标实时监控等方面深入进行了业务制度的研究和系统的开发。从技术实现角度来看，在目前国内各期货交易所的业务管理系统的业务体系下，对直接接入席位绑定交易编码的措施会一定程度影响交易系统性能。

五、未来DMA风险管理的建议

随着投资渠道的不断扩宽，投资品种的不断增加，投资主体的争相准入，交易速度变成了最直接的竞争手段，而DMA方式对于追求交易速度和抓住转瞬机会的客户来说是至关重要的。作为目前市场上热炒的程序化交易，只要其是建立在完善的决策与风险控制制度基础之上，就可以极大地避免操作受到情绪化的影响，成为实现稳定盈利的必要手段。从这个层面上讲，DMA风险管理功能的开发具有非常重要的现实意义，这是重中之重的关键。随着美欧大型投机机构向新兴市场的不断渗透，以及国外先进交易技术不断进入并推动国内金融机构的交易技术快速发展，追求速度和把握成交机会的程序化交易和各种算法、策略等在市场中所占的比例将越来越高，而如何提高客户委托速度、提高系统处理速度、降低系统响应延时就成为新兴市场交易所未来的主要技术发展趋势。虽然目前国内政策对DMA还有这样或那样的严格限制，但制度和系统设计应先行，国内各期货交易所应做好充分准备以应对期货市场未来的发展趋势。

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本文编号：15910