税收激励、现金流与企业投资结构偏向

发布时间：2016-10-10 18:37

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税收激励、现金流与企业投资结构偏向

《经济研究》2014年第5期文章

付文林、赵永辉：税收激励、现金流与企业投资结构偏向

占实体经济的投资资金。企业投资结构逐渐偏向权益性投资，应当反映了近年来实体经济投资和虚拟经济投资的相对利润率变化关系。如 B a i e t a 1 . ( 2 0 0 6 )利用国民收入账户的数据估算了中国的资本回报率，发现中国总的资本回报率在 2 0世纪 9 0年代初高达 2 0%左右，而辛清泉等 ( 2 0 0 7 )利用 1 9 9 9 -2 0 0 4

年中国上市公司数据估算的资本回报率平均仅为 2 . 6%。我们认为，企业权益性投资的快速增长，与我国现行税制制度、信贷资金配置结构偏离等也存在很大关联。我国居民企业以企业登记注册地为纳税地点，且居民企业在境内设立的不具有法人资格的营业机构，汇总计算并缴纳企业所得税。财政分权体制下，地方政府为了保障本地区财政利益，往往会要求外来企业投资建立具有法人资格的子公司，从而表现为股权投资规模增加；相比固定资产投资只能通过减免计提折旧、增值税抵扣优惠税率等减轻应税负担不同，权益性投资以投资人获取的股利、红利所得等形式应税，但税法也规定对因权益性投资而产生的关联投资收益实施免税。①另外，在现代企业治理结构下，企业的所有

权与经营权通常是分离的，在有效监督机制缺乏的情况下，这往往使内部的职业经理人为追求自身利益而产生过度扩张动机，不仅使得企业的总投资规模连年攀升，也增大了企业并购活动发生的频率( J e n s e n, 1 9 8 6;姜付秀等， 2 0 0 9 )。关于我国企业投资行为的研究，之前主要关注的是企业固定资产投资决策问题，许多学者从企

业内部公司治理、融资约束和管理层特征等角度，对固定资产投资的效率进行了考察 (程仲鸣等， 2 0 0 8;李万福等， 2 0 1 1;童盼和陆正飞， 2 0 0 5;姜付秀等， 2 0 0 9;方军雄， 2 0 0 7 )。在外部经营环境方面，行伟波 ( 2 0 1 2 )分析了税收政策与企业投资行为之间的关系，发现税负增加不仅会降低固定资产投资，也会使资本品的价格明显上升；徐明东和陈学彬 ( 2 0 1 2 )分析了市场化改革与投资成本的互动

关系，并在此基础上研究了企业投资的成本敏感性和融资约束问题。目前，针对企业投资活动的研究更多是关注了对投资效率的影响，但针对企业投资结构变化、不同所有制企业投资结构偏离问题的研究却非常缺乏。本文通过区分企业固定资产投资和权益性投资的不同特征，试图在一个更加一般化的计量分析框架中，考察近年来上市公司投资结构虚拟化偏向的影响因素。本文

的研究贡献主要有三个方面： ( 1 )构建了一个简单的 E u l e r方程投资模型，从理论上初步分析了企业最优投资的动态路径特征。 ( 2 )利用微观企业数据，实证考察了制约企业投资决策的制度及经济层面的因素，系统分析了税收激励、流动性约束和托宾 Q等对企业投资决策的影响。( 3 )区分了不同产权性质企业的投资行为，从地方税收返还角度分析了地区间投资

竞争对企业投资决策的影响。本文以下部分的结构安排是：第二部分为相关文献评述，第三部分是简单的企业投资决策模型，第四部分为数据说明与检验结果，第五部分是稳健性检验分析，最后为研究结论。

二、文献评述实际经济运行中，企业的投资决策是一个极为复杂并受多重因素共同作用的过程，，其中既有宏

观经济波动、税收政策调整以及消费需求变化等外部因素冲击的影响，也受到企业规模、治理结构、投融资渠道、管理层特质等内部因素的制约，因而关于企业投资行为的研究文献也是纷繁复杂。作为资本投资回报的漏出和消减因素，税收一直是影响资本成本和投资收益的重要因素 ( H a l l

①

根据《中华人民共和国企业所得税法》第六条规定：企业以货币形式和非货币形式取得的股息、红利等权益性投资收益属

于企业所得税应税收入范围；但企业所得税法第二十六条及其实施条例第十七条、第八十三条规定，符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益为免税收入。这使得在避免因重复征税造成效率损失的同时，也在事实上增加了对权益投资的税收激励。

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