市场化发行背景下我国地方政府债券发行定价的实证研究
发布时间：2019-11-17 00:54
【摘要】：2014年国发43号文的颁发与2015年新预算法的正式实施,明确规范了我国地方政府举债融资制度,规定地方政府债由地方政府按照市场化原则自发自还,由各省级政府负责该地区地方政府债的发行、付息和还本,不再由国家财政部代办其还本付息,从此地方政府债自发自还全面推开。市场化发行背景下,地方政府债券的定价由市场利率和地方政府的信用决定,地方政府债券的定价机制发生了根本性的改变。随着地方政府债发行规模的扩大和市场化程度的提升,其信用风险溢价日渐明显,如何对地方政府债定价成为市场关注的问题。本文以2015年至2017年3月底之间发行的地方政府债为研究对象,通过研究市场化发行背景下地方政府债信用利差的影响因素来对地方政府债的发行进行定价,先对全样本进行研究,再对定向发行和公开发行分别进行研究,从地方政府信用因素、宏观经济因素、债券发行基本要素三个维度构建地方政府债定价的实证模型。通过实证研究分析,本文得到以下结论:首先,宏观市场因素对地方政府债发行利差的解释程度大于政府信用因素,尤其是M2增速、短期利率和利率期限结构斜率变量,说明我国地方债的主要风险是市场利率风险,地方政府自身信用风险相对来说是其次的,但目前市场化发行背景下不同地方政府信用状况的差异已在地方政府债券的定价中有所体现。地方政府信用因素方面,政府负有偿还责任的债务余额占一般预算收入比重和税收占一般预算收入比重是最重要的两个变量,对公开和定向地方政府债的发行利差都有显著影响。地方政府负有偿还责任的债务余额占一般预算收入比重越小、税收占一般预算收入比重越大,地方政府债发行利差越小。公开发行方式下,财政自给率越大、银行融资渠道依赖度越大的地方政府,地方政府债发行利差越低。定向发行方式下,土地财政依赖度与地方政府债发行利差呈正向关系。地方GDP增长率变量不显著。定向发行模型中,地域区位差异是显著的,在公开发行模型中不显著。一定程度上表明长三角、环渤海、珠三角三大沿海经济圈的省市地方政府债的定向发行利差相对较低。其次,宏观经济因素方面,短期利率SHIBOR、广义货币供应量M2增速与地方政府债发行利差均呈正向关系。公开发行下,国债收益率曲线斜率越大、沪深300指数的增长率越大,则地方政府债发行利差越小。再次,地方政府债的发行利差与发行期限显著正相关。公开发行下,相对发行规模与地方政府债发行利差呈正向关系,发行规模与当地财政规模的比值越大,地方政府债的发行利差越大。最后,不同发行方式对地方政府债发行定价有显著影响,公开和定向发行的地方政府债信用利差影响因素有共性也有差异性。地方政府债务余额/一般预算收入、税收占一般预算收入比重、短期利率、M2增长率、发行期限五个变量是两种发行模型的共同显著变量。本文公开发行定价模型的拟合度更高,且变量的系数方向均符合理论解释,而定向发行模型较差一些。基于以上研究结论,结合地方政府债发展现状,本文从地方政府发行方、地方政府债投资者、评级机构和政策制定监管者等不同角度提出了政策建议。建议地方政府应注重自身的信用状况、投资者需认清地方政府债的信用风险、建立和完善我国地方政府债信用评级、进一步完善地方政府债的市场化发行机制,以及丰富地方政府债期限品种等。
【图文】：
本文的技术路线图如下图１．１所示；逡逑导也＾逡逑债券定价巧讫以逡逑地方债信用风险研究＊１逦－？逦义献综达逡逑化方债定价因素Ｍ逦化方愤发行悟况巧计＜．？逡逑逦Ｖ逦邋Ｌ逦．逦—邋Ｉ逡逑市场化发行背景下我国化方政逦地方债发行巧率巧荆差走势Ｖ逡逑逦＾逦府债券的现状分析一逦逦逡逑址方巧府信用因ｔ对化方逦ｎ逦Ｉ逦化口逦逡逑债发行刑Ru栤＂逦■＊—逦化方~柦灰浊樽鲥义希五邋邋澹皱义虾昵删梢騈 对地方债发逦逦：逦逡逑衍幢的eN邮逦－？逦逡逑赁券发斤基本要素对地方债逦ｎ逦｜｜击＇正品４４？田设—逡逑发衍嗟的影喃，逦－￣￣Ｉ逦＾头啦支计，山`e逡逑逦逦Ｖ逦邋—逦Ｉ逡逑Ｉ逦１逦—？实证栄叫逡逑市场化发行背景下我国地方巧逦逦逡逑巧债券发行定化的实巧分析Ｗ逦Ｉ逦１逡逑■逦逦逦＊逦—？实巧结果分析逡逑、７逦＊￣＾实证结果检验＾逡逑结论与政策建议＾逡逑图１．１本文技术路线图逡逑第兰节可能的创新和不足逡逑目前学术界关于地方债发行定价的研究不多，现有的研究也主要是关于地方逡逑债信用风险、发行的定巧研究，，定量实证研究很少。并且，Ｗ往对地方债信用利逡逑差影响因素的研究，均是在２０１５年Ｗ前地方债由中央政府代发代还背景下的，逡逑学术界缺少对２０１５年地方债市场化发行新政背景下的研巧。本文对市场化发行逡逑背景下地方债定价的实证研究有一定的创新性，另外本文的研究数据选择从逡逑２０１５年１月至２０１７年３月底，时间上最新，具有很强的时效性。研究样本共分逡逑为３１个地方政府
另一方面与债券市场的收益率变动相关，收益率下行较快的月份经常是地逡逑方债供给较多的月份，像２０１５年６－１１月份、２０１６年５－１０月份。逡逑从发行时间看，地方债发行节奏较为平稳。如图３．１所示，２０１５年地方债发逡逑行从５月开始，６月和１１月是年内发行高点，月发行量分别达到化７３万亿、０．７６逡逑万亿，分别占当年发行总额的１９％、２０％。２０１６年地方债发行从２月开始，４月、逡逑６月、８月是年内发行高峰，月发行量分别达到１．０６万亿、１．０３万亿、化８４万亿，逡逑分别占当年地方债发行总额的１８％、１７％、１４％。逡逑■掘方债发巧总规k Ｃ狂）逡逑１００００，００逡逑５０００．００逡逑６０００．００逡逑：：｜邋ｌｌｌｌ邋Ｉ邋Ｉ邋１１邋ｌｉｌｔ邋Ｉ逡逑成管兴燃武成逡逑图３．１邋２０１５．０１－２０１７．０３地方政府债券每月发行规模情况逡逑数据来源：ＷＩＮＤ资讯逡逑２财政部２０１７年２月２０日发布《关于做巧２０１７年地方政府债券发行工作的通知》（财库口邋０１７］巧号）。逡逑１２逡逑
【学位授予单位】：南京大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2017
【分类号】：F812.5
本文编号：2562097
【图文】：
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另一方面与债券市场的收益率变动相关，收益率下行较快的月份经常是地逡逑方债供给较多的月份，像２０１５年６－１１月份、２０１６年５－１０月份。逡逑从发行时间看，地方债发行节奏较为平稳。如图３．１所示，２０１５年地方债发逡逑行从５月开始，６月和１１月是年内发行高点，月发行量分别达到化７３万亿、０．７６逡逑万亿，分别占当年发行总额的１９％、２０％。２０１６年地方债发行从２月开始，４月、逡逑６月、８月是年内发行高峰，月发行量分别达到１．０６万亿、１．０３万亿、化８４万亿，逡逑分别占当年地方债发行总额的１８％、１７％、１４％。逡逑■掘方债发巧总规k Ｃ狂）逡逑１００００，００逡逑５０００．００逡逑６０００．００逡逑：：｜邋ｌｌｌｌ邋Ｉ邋Ｉ邋１１邋ｌｉｌｔ邋Ｉ逡逑成管兴燃武成逡逑图３．１邋２０１５．０１－２０１７．０３地方政府债券每月发行规模情况逡逑数据来源：ＷＩＮＤ资讯逡逑２财政部２０１７年２月２０日发布《关于做巧２０１７年地方政府债券发行工作的通知》（财库口邋０１７］巧号）。逡逑１２逡逑
【学位授予单位】：南京大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2017
【分类号】：F812.5
本文编号：2562097
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