基于股指期货的投资组合保险策略

周春梅 吉林大学珠海学院

摘要：文章分析各种传统投资组合保险其各自不同的瓶颈。在此基础上，提出了基于股指期货的投资组合保险策略。

关键词：风险管理；股指期货；投资组合保险

随着金融衍生品的发展，关于金融投资风险管理的工具丰富起来。一般看来，管理投资风险的工具包括几下几个方面，第一，金融衍生品。第二，保险。第三，资产负债管理策略。投资组合保险策略最初的思路是通过股票和卖权的组合来达到规避股票价格风险的目的，其思想跟保险与期权的有着异曲同工之妙，都是付出一定的保险费或是期权费来规避未来的不确定性。也因此，投资组合保险策略也是管理投资风险的一种策略，最常用于保本基金的管理。

传统的投资组合保险将风险锁定在一定范围下，是以损失一定的向上收益为代价的。不管是静态的投资组合保险还是动态的投资组合保险，其现有的产品都或多或少的有些使用的弊端。

（一）静态投资组合保险策略的使用问题

对于静态的投资组合保险的应用因为其对金融衍生品的要求可能会存在以下困难。第一，对于其特定的风险资产，其对应的欧式期权并不存在。第二，投资组合需要的是欧式期权，而市场上多数的期权是可提前履约的美式期权，利用美式期权会增加提前履约的风险并且会增加成本。第三，市场上交易期权的履约价格与投资组合的保险额度不一定相符。第四，市场上交易期权的到期日与投资组合保险的保险期间不一定相符，此时，就特别的必要通过一个动态的投资风险资产与无风险资产的组合来复制期权。

（二）复制性卖权的缺陷

1973年，Black和Scholes导出了期权公式，使得投资组合保险的概念在执行面上，前进了一大步，1981年Rubinstein和Leland利用这个公式提出了以股票和债券复制期权的概念，即使没有匹配的期权存在，投资者也可以通过复制的方法去执行投资组合保险策略。

但是，复制性卖权也存在很多的缺点。第一，在实际操作过程中，对复制性卖权的操作并不能达到理论上联系调整的境界。只能以间断跳整的方法执行，也因此，实际执行的结果与理论会存有误差，保险的效果会有一定的折扣。第二，如果考虑交易成本，复制性卖权会因为其动态的操作而使其交易成本大幅度增加，如果跳着的时间设定很小，交易成本的代价也就会越高。第三，必须对波动率进行精确估计，这在现如今阶段无法做到。

（三）简单参数投资组合保险的弊端

这两种策略的关键在于对风险乘数和保本额度的设定上。

以股票作为风险的CPPI策略存在一个很明显的缺陷，为了满足保本资产最低限额的要求，投资者逼出势必要减少风险资产的配置比例，因此整个投资组合保险的收益率会受到很大的影响，通常情况下，投资者对于保本策略以及客户对于保本产品往往要求较高的保本限额，这会使得其收益率会大大低于其他的策略与产品。

投资组合保险的主要思想是以固定收益类资产的收益弥补高风险资产可能出现的损失，令投资者在保证资产安全的情况下，，尽可能地获得市场行情波动带来的增值机会。股指期货推出之后，其可以两种不同的方式对投资组合保险策略进行增强：一种是通过股指期货对原有的股票资产进行调整，另一种则可以直接用股指期货代替股票作为风险资产。我们采用第二种方法对投资组合保险策略进行改进，但只是将组合策略中风险资产的30%运用于股指期货，我国沪深300的保证金比例是12%，也就是说，股指期货本来的杠杠率接近9，但我们对比例进行控制，使之杠杠率为2，这样股指期货在风险资产中的占比不大，符合证监会关于证券投资基金使用股指期货管理办法。

股指期货有着股票难以比拟的优点，首先其流动性大大的超过股票。其次，因为其的保证金交易，能进行杠杠操作。第三，股指期货进行卖空交易是股票所没有的。最后，股指期货的交易成本大幅度的低于股票的交易成本。如股指期货交易成本为万分之零点五，股票的交易成本为千分之五。

参考文献

风险收益对应的投资组合保险策略与实证分析[[R].深圳：深圳证券交易所，2000

[2]杜少剑，陈伟忠. CPPI投资组合保险策略的实证分析[J]. 财贸研究，2005，（1）：36-40

[3]Black F，Scholes M. The Pricing of Options and Corporate Liabilities[J]. The Journal of Political Economy，1973，81(3)：637-654.