房价、土地财政与地方政府债券风险

发布时间：2020-08-21 05:19

【摘要】：1994年的分税制改革改变了中央财政收入不足的困境,却使得地方政府的财权与事权和支出责任不统一,地方政府财政赤字缺口增长迅速。为缓解中央政府和地方政府财政扭曲的现象,1994年《中华人民共和国城市房地产管理法》出台之后,中央政府将土地出让金全部留给地方政府自由支配。为了弥补地方政府税源不足,中央政府逐步将城镇土地使用税、土地增值税和房产税等划归地方政府所有。这些举措导致地方政府大部分收入与土地财政、房地产市场息息相关。2008年金融危机以来,以地方融资平台等方式累计的地方政府债务规模急剧膨胀,地方政府债务与房地产市场、土地市场之间蕴藏的风险逐渐暴露出来:第一,偿债来源不稳定。土地出让金和房地产相关税收比重已达到地方一般预算收入的百分之六十以上,是偿还地方政府债务的主要来源,但房地产市场易受国家调控政策影响,当房地产市场低迷时,地方政府可能需要通过借新债偿还旧债。第二,依赖于房价上涨。当土地出让金收入较高时,地方政府通过借新债还旧债的方式,暂时不会引发债务危机,因此在“房价—地价—抵押品价格”的传导机制中,房价上涨是整个传导机制的驱动因素,债务违约风险逐步累积,却不存在纠正的机制。一旦房价下跌,风险将在此传导机制上快速传递,地方政府的财政缺口将被无限放大,地方政府将面临严重的债务违约风险。因此,科学控制地方政府债务规模,有效地化解地方政府债务风险已成为中国经济发展中的重要内容。本文的主要研究目的是探究房价、土地财政以及地方政府债券风险三者之间的相互联系,从而为地方政府提供相应合理的政策建议。首先,本文分别构建了房价与土地财政依赖对城投债风险影响的单方程模型,实证结果显示当期和上期房价与城投债风险之间存在明显的反向作用关系,当期和上期土地财政与城投债风险之间存在明显的正向作用关系,且房价和土地财政对城投债风险的影响都存在滞后效应。为了测度三者间的相互影响,本文提出把房价、土地财政依赖度与城投债风险纳入统一的框架下,通过空间面板联立模型实证分析了2013年至2017年中国100个城市房价、土地财政与城投债风险之间的关系,而后我们把总样本按土地财政收入从低到高分类,又分别在低、中和高土地财政收入样本的条件下,重新考虑房价、土地财政与城投债风险之间的相互影响。最后将空间联立面板模型标准化,测度出三个不同样本条件下,房价和土地财政通过各传导渠道对城投债风险产生的直接效应、间接效应和空间效应。本文得到的主要结论是:(1)房价越高的城市,城投债风险越小;地方政府对土地财政依赖度越高,城投债风险越大;城投债发债主体信用越好,城投债风险越小;区域经济发展水平越高,蕴含的城投债风险也就越大。(2)一方面,房价上涨会促使地方政府更有动力增加土地财政依赖度;另一方面,地方政府增加对土地财政的依赖也会反过来促进房价上涨。此外,区域间房价波动和土地财政依赖度变化呈现关联性,即区域房价上涨会推动经济发展水平接近的区域房价上涨,区域土地财政依赖度变化会引起经济发展水平接近的区域土地财政依赖度的变化。(3)当区域土地财政收入较低时,房价和土地财政依赖度增加,会降低区域的城投债风险。随着地方政府拍卖大量土地,区域的土地财政收入增加,房价和土地财政依赖度增加会提升区域的城投债风险。
【学位授予单位】：东北财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2018
【分类号】：F299.23;F301.2;F812.5
【图文】：

计量模型,空间

和水平被区域之间的绝对和相对距离所主导。空间计量经济模型的理论研究在逡逑过去十年中得到了迅速发展，Ｅｌｂｏｒｓｔ邋（２００３，２０１０）将空间模型划分为如下几种逡逑不同的类型，图２－１总结了六种线性空间计量模型的联系。逡逑空间双向自回归模型逦ｐ＝０逦逦逡逑、空＿后模型（训逡逑空间杜宾祺型（ＳＤＭ）．，户＝０‘逦空间自芰量滞后模型逦卜。最小二乘模型（０ＬＳＩ逡逑１逦Ｊ邋＞＜邋／逦逡逑逦，／邋Ｖ逦空间误差禊型（ＳＢ１）邋．逦Ｚ—．逡逑空间杜宾误差筷型？逦逦４逦＝邋＋邋￡逦／逡逑Ｙ＾Ｘａ－ＷＸ＾ｓ逦ｅ邋＝邋0邋－邋ｐ＇Ａｉｉ＾：逡逑ｅ邋＝邋ｄ＞逦＾邋￣邋0邋？逡逑图２－１各类型空间计量模型的联系逡逑９逡逑

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单路径关系的模型。然而，在实际经济社会中，两个或多个内生变量常常具有逡逑双向因果关系，联立方程模型可以更加精准地刻画内生变量之间的双向作用关逡逑系。图４－３更清晰地展示了不同区域间房价、土地财政对城投债风险的作用机逡逑制。逡逑逦招拍挂渠道，逦！邋土地抵押渠遒＾逦逡逑区域１识价ｖ邋７逦＞区域１邋．．．ｈ地财政＞邋区域１城投债风脸－逡逑波八逦成本渠遒，’逦八横土地出让收入梁道逡逑１文逦向逡逑效逦竞逡逑应逦争逡逑ｔ．逦ｔ逡逑ｎＩ逦招枘b胮}ｓｉ逦邋１－．地抵押p}逦逡逑１＜域２房价．｜＜逦＾邋Ｋ域２丨：地财政ｇ丨＜域２城投侦风险－逡逑逦成木架ｉＨｖ逦．邋ｕ邋．．邋．邋ｖ．逡逑上地出ｉｔ：收入逡逑图４－３区域间房价、土地财政与城投债风险之间的影响机制逡逑在前文理论分析的基础上，本文将联立方程模型与房价、土地财政的空间逡逑外溢效应结合起来，构建了空间面板联立模型。为了验证该空间面板联立模型逡逑设定的合理性，本文在正式开始实证之前对房价和土地财政依赖度两个结构模逡逑型进行了邋ＬＲ检验：该检验基于残差的四个统计量、逡逑和及0６咖ＺＭＳ￡／？，如果相应的残差统计量被拒绝，贝Ｕ应该选择空间滞后逡逑模型或者空间误差模型，否则还应该进一步进行似然比检验。对于本文房价和逡逑土地财政依赖度的检验

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图４－５邋２０１７年土地财政依赖度莫兰散点图逡逑析逡逑财政对城投债风险传导的实证结果逡逑在全样本条件下，采用式（４．５）测度房价和土地财制，结果见表４－３列（１）所示，可以看出：不同区在正向的空间外溢效应，且房价的空间外溢效应要应，该结论与前文计算的两指标的莫兰指数大小相地财政存在相互促进作用，其中土地财政对房价的政的作用；同一区域内房价越高，城投债风险越小，投债风险越大；城投债发债主体信用评级越高、经府财政赤字越大，城投债风险越小。然后，本节将入大小分成低、中、高三个子样本，重新进行实证。

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