基于政府管制与媒体效应的我国证券市场监督成效研究
【摘要】 证券市场是世界各国政府行政干预的主要领域。在这一领域，投资者完全依照产品所传递的信息判断证券价值并进行决策，又因为此种会计信息公共品属性，信息不对称的可能性较大，造成的后果也更为严重，从而使得信息披露的管制成为各国证券市场政府管制的关键部分。在世界各国普遍加强政府管制的同时，国内外证券市场中的各种违规欺诈丑闻也不断爆发，美国的安然、世通，我国的基金黑幕、银广夏、郑百文、蓝田股份、琼民源、东方电子、科龙、凯恩股份、两面针、宗申动力、苏州恒久、江苏三友、酒鬼酒、万福生科、新大地。大量的违规案例导致证券市场信息失真，资源配置扭曲，严重挫伤投资者信心，影响市场效率，这些市场失灵的表现足以证明要想解决目前市场混乱局面政府管制必须加强。目前状况，加强政府管制有效果吗？政府管制在我国资本市场具有市场反应吗？当世界各国积极采取政府管制应对扑面而来的公司欺诈和丑闻案件时，媒体力量的崛起已经成为影响公司政策制定和应对棘手案件不可忽视的力量。就我国资本市场而言，2012年底，《大众证券报》采用读者投票和专家评选相结合的方式推出“2012年十大黑榜上市公司候选名单”，其中有5家上市公司都是由于媒体质疑最终接受证监会处罚。2012年7月16日，已经过会一个多月的新大地被证监会列入终止审查的名单。它是继立立电子（002257）、苏州恒久（300060）、胜景山河（002525）之后，A股市场第四家已成功过会、但因媒体质疑而被证监会终止审查的案例。这些案例都说明媒体作为连接上市公司和投资者之间沟通的信息桥梁，在国内外大量公司舞弊事件的揭露和处理过程中，都发挥着非常积极的正面作用。国内外学者研究媒体作用时，通常单独研究媒体在各国不同的资本市场中是否发挥了舆论监督作用。但本文将媒体监督（即社会监督）与政府管制（政府监督）结合起来研究，探讨媒体报道对证券市场政府管制的影响。这一研究视角不仅是对政府管制研究领域的拓展也为媒体领域提供了新的研究思路。通过理论分析和制度背景分析，本文认为：针对目前我国证券市场政府管制的缺陷以及我国媒体自身因素与外界因素的制约，两种监督单独实施管制都会发生“管制死角”，而将两者相机结合，互相补充，能够更好发挥的证券市场的管制效率。本文使用2005-2011年间在我国深沪A股上市公司为样本，研究所提供的经验证据证实了上述理论推断。本文研究的主要发现如下：第一，我国证券市场政府管制具有正向市场反应，即我国证监会对上市公司违规行为的处罚公告的确具有信息含量；若媒体在证监会处罚公告之间提前曝光了上市公司的负面消息，则证监会处罚公告的市场反应正向效应更大，即媒体的提前报道促进了政府管制的市场正向效应；第二，本文用违规公司处罚前后的业绩（ROA）的变动来验证违规公司是否做出改变，研究发现，违规公司处罚后一年的ROA显著高于处罚前一年的ROA，即违规公司迫于压力停止了违规行为，进行公司整改，最终提高了业绩；当媒体在证监会处罚公告公布前报道违规公司负面消息，处罚后一年ROA比处罚前一年的ROA增加幅度更明显，这证明面对媒体负面报道所施加的公共压力，企业改正地更为彻底。综合上述分析得出本文结论：在我国证券市场中，政府管制具有效率，媒体舆论监督作用的发挥能够促进政府管制效率。这即证明了我国目前证券管制政府管制与社会监督（媒体舆论监督）相结合的必要性和有效性。媒体舆论监督和政府监督两者相机结合，取长补短，才能更加有效的完善市场机制，增强市场透明度，维持资本市场的健康稳定。本文的研究对深入理解通过我国证券市场管制模式以及维持市场健康稳定发展具有重要的理论和实践意义。第一，本文的研究将有助于丰富媒体研究文献，本文有关媒体作用的研究并不拘泥媒体自身，而将其与政府干预结合起来，利用媒体报道的信息职能和治理职能，研究在我国现实背景下，媒体对政府管制效率的影响，重点强调两者相互补充，协调互动的监督机制，这种相互结合的监督机制将避免单独管制下的不足并更好的发挥整体的证券市场管制效果。第二，由于研究视角创新，得出的结论更符合我国目前证券市场管制现实。作为政策制定者，在考虑提高市场管制效率的时候，应该充分重视发挥社会舆论监督的作用，努力营造媒体监督职能发挥作用的土壤和氛围，并从制度层面放松政府对媒体的控制；最后，媒体自身也要苦修内功，提升媒体公信度，以充分发挥媒体监督职能并有效促进政府管制效果，维护健康稳定的证券市场。
第一章 引 言
1.1 问题的提出
在当今世界各国的证券市场发展中，市场、政府和法律是保障证券市场良性运作的主要力量。市场是经济运行的自发状态，是以自由契约和价值规律为基础的社会系统。市场也是一种机制，一种经济运行的模式或系统。市场机制中所包含的信用机制、优胜劣汰机制、自律机制为市场运作提供动力和保障，借助市场“这只看不见的手”，能够实现帕累托最优，因此市场是调节经济的最佳方式。针对政府行政权力对经济生活的干预的研究在 20 世纪 30 年代凯恩斯主义经济学诞生前后发生了明显变化。20 世纪 30 年代之前，政府角色定位为“守夜人”（布坎南，1988），无须直接干预经济生活。20 世纪 30 年代之后，随着美国《证券法》和《证券交易法》的相继出台，政府干预经济的强度和范围得到逐步扩大，政府干预弥补了市场失灵，政府已经成为各国经济生活中不可缺少的力量。证券市场是世界各国政府行政干预的主要领域。证券产品是一种信息产品（李稷文，2007），投资者完全依照产品所传递的信息判断价值并进行决策，又因为此种会计信息公共品属性，信息不对称的可能性较大，造成的后果也更为严重，从而使得信息披露的管制成为各国证券市场政府管制的关键部分。
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1.2 研究的意义
本文具有如下几方面的研究意义： 第一，本文实证研究得出结论表明，在我国资本市场中政府管制具有正向的市场反应，媒体在证监会处罚公告公布之前提前报道公司负面消息，能够促使证监会的正向市场反应更强烈，即政府管制有效率，媒体在资本市场中具有促进政府管制效率的作用。这一结论为政府管制提供了一定理论依据和实证支持，政府管制是促进我国证券市场健康有效发展的关键。同时。我们也应认识到，证券市场的特殊性以及市场自身缺陷等复杂性决定了证券市场政府管制手段的多样性，管制模式的动态化。政府管制应该适度，政府行为只是弥补市场机制缺陷，而非替代市场机制，政府行政行为的过多干预将导致政府失灵，引发更严重的市场失灵。奥尔森在其遗作《权力与繁荣》中强调，一国经济是否繁荣取决于政府权利的运用水平，这也说明有效的市场经济需要有效的政府管制（张宇燕，2008）. 第二，有关媒体在资本市场中的作用研究为转型中的我国探索媒体的监督作用提供新的研究视角，也为完善我国上市公司外部治理机制提供了理论支撑。本文有关媒体资本市场作用的研究结论不同其他学者，研究表明媒体积极负面报道，能够有效的促进政府管制的效率，这也从一个侧面证明媒体报道发挥了重要的“揭黑”作用，这一职能的发挥将有助于提高我国上市公司治理水平，净化资本市场氛围。
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第二章 国内外文献综述
2.1 有关政府管制的文献
2.1.1 国外文献回顾
1、管制经济学
在西方管制经济学理论中，管制的定义并未取得一致意见。在经济学领域、法学领域和政治学领域，管制都受到的广泛的研究，从不同研究领域定义管制的涵义也不相同，据此，也可看出，国外管制经济学的理论发展得益于各领域学者们共同努力。早期经济学领域研究“管制”主要是对特殊产业的管制，如公用事业（电力、管道运输）、通讯、交通与金融（银行、保险、证券），这种管制被称为“老式”管制。经济学对管制的研究也折射出美国联邦及州政府管制中的焦点问题，如价格变化、环境意外以及产品质量等会成为管制的缘起和管制扩展的理由。美国 20 世纪 70 年代，由于能源价格逐渐上升，政府加强对能源市场进行管制；到了 80 年代，能源价格逐渐下降，政府加速了对天然气和石油价格的管制松动。在某些领域，管制的产生可能是对新技术的恐惧（如转基因技术、克隆技术），当科学的发展和技术的进步将人类带入一个充满未知风险的世界时，日益增强的政府管制肩负着保卫社会安全的重大责任（Tolchin,1983）。直到 1970 年，经济学领域早期的管制文献都集中公用事业的管制上，贡献最大的学者首推 Kahn 教授。Kahn（1970）将公用事业（public utility）和公共部门（public sector）视作竞争性市场无法描述的经济部门，对这些部门的管制实质是以政府命令取代市场，通过政府管制维持上述部门良好的经济绩效。
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2.2 有关媒体的文献
2.2.1 国外文献回顾
早期有关媒体的研究是从传媒学角度，分析媒体报道的作用，研究媒体报道质量、媒体独立性对媒体自身竞争力的影响。近年来，媒体，尤其是财经媒体利用其专业信息处理能力，向资本市场的投资者披露上市公司的违规行为，向公众揭露环境污染、食品安全问题以及腐败等现象层出不穷。2001 年 3 月，当安然还是华尔街宠儿的时候，《财富》杂志就发表《安然股价是否高估？》，首次指出安然的财务有“黑箱”；尽管安然财务总监竭力反驳，貌似有理有据，《财富》还是步步逼近，质疑安然利润来源、资产与投资项目等谜团。以此为导火索，安然事件真相大白。沉浸在“中国第一蓝筹股”光环里的银广夏，是从《财经》杂志 2001 年发表《银广夏陷阱》开始曝光内幕的。“科龙门”也是经历了最初《财经》质疑其资金来源及流向，到《中国经营报》、《中国证券报》等多家媒体共同分析评述，最终推倒了第一张骨牌。 媒体的积极介入对资本市场产生了深远的影响。媒体在资本市场身兼多种角色，它不仅是信息的生成者，信息的传递着，而且还是公司丑闻的揭露者、公司政策改良的推动者，资本市场变革的倡导者，因此，学者们对媒体的研究从传统立足于传媒学研究媒体自身发展转向研究媒体对资本市场的影响作用。
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第三章 我国证券市场监督成效理论分析 ............. 38
3.1 政府管制有效性理论 .......... 38
3.2 媒体监督有效性理论 ........... 40
3.3 政府管制与媒体监督相结合的监督成效分析 ............ 45
第四章 我国证券市场监督成效现状分析 ............ 55
4.1 我国证券市场政府管制发展状况 ............ 55
4.2 我国证券市场政府管制中存在的问题 ......... 62
4.3 媒体在我国证券市场的发展状况 ........... 67
第五章 政府管制、媒体报道与监督成效——基于市场反应的层面 .......... 75
5.1 前言 ............ 75
5.2 理论分析与假设推导 ........... 75
5.3 研究样本与研究模型 ............ 77
第七章 政策建议
7.1 完善媒体监督的外部环境
本文在前面章节从理论和实证研究角度分析了媒体对证券市场政府管制效率的促进作用，说明我国目前特殊制度背景下，媒体报道的市场监督作用与政府管制相结合，相互呼应和跟进，才能共同发挥良好的监督成效。因此，本章在此基础上提出如何促进政府管制与媒体监督（社会监督）相结合，维持证券市场的稳定和健康发展，提高我国证券市场监督成效的政策建议。 媒体作为信息传递的桥梁和中介，是社会信息系统的子系统，它首先必须基于其信息职能将信息传递给整个社会，其次才能凭借信息的扩散完成监督规范市场的作用。因此媒体要想发挥监督职能，除了要苦练内功提高公信力外，还需要一个能让其发挥作用的舆论监督环境。没有一个健康的外部环境，媒体也只能是无米之炊。 1、建立完善证券民事赔偿制度 在各国证券市场中，当投资者权益受到侵害时，既要建立对不法行为人的惩戒措施，又要建立一种民事赔偿的救济措施。前者为行政处罚或刑事制裁，后者为民事诉讼的赔偿制度。我国证券市场利用行政和刑事手段管制证券市场历史已有十多年，行政管制虽具效果，但也并未完全抑制违法违规事件发生，而投资者权益保护却被忽略了，这大大伤害了投资者的投资热情，严重阻碍了我国证券市场的健康发展。
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结 论
信息是衡量证券市场效率的重要指标，信息也是证券市场发展的基石。信息披露贯穿于证券发行和交易的全过程，及时、全面、真实的证券信息是投资者决策的依据，是公司价值的表现，更是证券价值的载体。健全的证券市场信息披露制度能够降低市场信息不完备和不对称，增强市场透明度，优化市场资源配置，对投资者权益保护具有关键作用。因此信息披露是各国证券市场政府管制的关键部分。我国政府在加强信息披露市场管制的同时，出现了许多市场运作违规、上市公司信息披露违规、上市公司欺诈造假等严重损害投资者利益的现象，“深圳原野”、“长城机电”、 “郑百文”、“银广夏”、 “绿大地”、“万福生科”等，一系列的会计丑闻事件将我国证券市场的诚信危机推向高潮。面对目前我国证券市场现状，西方经济学理论认为，政府干预非常必要。我国证监会加大了上市公司的违归处罚的力度，证监会的违规处罚公告向投资者传递了判断公司真实价值了解公司运作真相的信息，降低市场中信息不对称程度，是投资分析的重要信息来源。同样，在证券市场中，媒体作为一种市场监督机制日益受到重视。
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本文编号：10163
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