指数基金所有权、股票流动性与公司资本投资的同群效应

发布时间：2020-03-28 05:01

【摘要】：近20年来,机构投资者在全球金融体系中逐步发展壮大,在资本市场的主导地位已经成为一种发展趋势。从主、被动投资策略分类看,无论是国外发达的资本市场还是国内资本市场,被动型股票基金数量及管理的净资产都存上升趋势,所以从被动机构所有权角度研究对公司信息披露、股票流动性的影响,以及公司决策制定的变化是与时俱进的,具有重要的现实意义。本文以CSI300指数重构为背景,从指数所有权角度研究对管理层预测、股票流动性的影响。由于股票流动性增加能够降低资本成本,我们也考察了公司资本投资的变化及其产生的经济外部性。具体研究内容和结论如下:第一,以进入CSI300指数的公司为样本,采用BILS方法匹配控制组,用扩展的斜率型DID模型检验了指数基金所有权对管理层预测次数、流动性影响,以及管理层预测次数对信息不对称程度、流动性的影响。结果发现股票流动性的影响存在两条路径:第一条路径是无信息生产的流动性增加,数量上一标准差指数所有权的增加导致9.37%标准差股票流动性增加;第二条路径是有信息生产的流动性增加,数量上一标准差管理层预测次数的增加导致1.55%标准差股票流动性增加。遗憾的是没有发现平均持股为0.507%的指数基金所有权对管理层预测次数在统计上有显著影响,而管理层预测次数的增加主要是进入CSI300指数的“包括”效应。第二,发现宣布进入CSI300指数后,累积非正常收益短期发生正向反转,而长期持续性下降,持续性下降的因素除了事前收益动量的负面影响外,事后流动性增加、信息不对称程度下降也是两个重要因素。第三,进一步发现进入CSI300指数后公司确实增加了它们的资本投资。水平资本支出均值的双重差分值正显著的。通过上一年年末总资产标准化后,双重差分值也是正显著的。第四,在CSI300指数重构的背景下,采用结构模型和工具变量法研究了行业同群公司资本投资的同群效应。发现跟随公司对领导的资本投资具有学习效应,领导公司一标准差资本投资导致73.37%标准差跟随公司的资本投资增加。当我们替换领导公司后,没有发现显著的影响,而相对应的领导公司仍然对跟随公司的资本投资产生显著的影响,说明跟随公司的学习方向没有替代性,我们主回归的结果是稳健的。第五,我们也检验了学习效应的机制:信息为基础的模仿理论和竞争为基础的模仿理论,发现二者同时起作用。检验结果发现信息环境越差,领导公司的资本投资行为对跟随公司影响越强烈,因为模糊不确定的信息环境是模仿的最大动机,符合信息为基础的理论。当我们控制行业公司动态数时,发现行业集中度高的领导公司的资本投资行为对跟随公司影响越强烈,由于跟随公司和领导公司在相同行业,市值相近,有可比较的资源和位置,符合竞争为基础的理论。第六,在异质性分析中,我们还发现销售收入增长率低、外部融资依赖性低、股票流动性高的跟随公司对领导公司资本投资行为响应强烈。这也说明行业发展前景的不确定性、资本成本的高低是跟随公司是否积极模仿领导公司资本投资行为的二个潜在决定因素。综上所述,无信息生产流动性增加和信息生产流动性增加是增加市场流动性的两个路径,从提高公司治理治理质量、增加自愿性信息披露水平、改善信息环境的角度讲,第二条路径也是建立高效、完全竞争资本市场的有效路径。也有利于抑制行业同群间因为信息不完全而发生模仿行为。在高度不确定的环境中,模仿可能放大早期驱动者的错误,对公司或社会产生较大的负面影响。需要管理层、政策制定者理解为什么模仿行为发生,在什么时候产生有害的影响,避免羊群效应的发生,避免投机泡沫、浪费资源,充分发挥模仿行为正的经济外部性。
【学位授予单位】：华中科技大学
【学位级别】：博士
【学位授予年份】：2019
【分类号】：F832.51;F275

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