基于实物期权模型的互联网上市公司定价研究

发布时间：2017-06-05 14:02

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【摘要】： 随着经济的发展,产业升级脚步的加快,越来越多的高新技术产业,引发了一轮又一轮科技热潮,并且拉动了新的经济增长点,创造了一个又一个的财富神话。目前,高新技术产业已成为现代国际经济与科技竞争的焦点,是知识经济时代的支柱产业。然而,高新技术企业具有高风险、高回报和高不确定性的特点,并且在创业初期非常容易失败。该行业上市公司的股价在二级市场上往往大起大落,变幻莫测,也让投资者对该行业公司的价值难以把握。应该如何估计高科技公司的内在价值也是业界越来越关注的一个问题。由于这些公司本身具有一些与传统企业不同的特点,而这些特点对传统的企业价值理论应用提出了新的挑战,因此试图针对新兴高科技产业的特点寻求一种更为适应的估值方法以更好地反应企业的内在价值正是本文选题的意义所在。 本文认为,传统的折现现金流法忽略了投资项目中的管理弹性价值(亦称管理柔性)与战略价值,忽视了投资时机的选择,是一种比较静态而且刚性的评价方法,因此在很多情况下都不能客观真实地评价高新技术企业的价值,容易导致决策失误。而面对传统的价值估值方法的不适应性,实物期权概念的提出能够很好的弥补这一不足,实物期权理论第一次将金融衍生品的定价方法应用于企业实际运营中的机会成本、管理弹性、或有权益等目标的定价,为不确定性的研究提供了一种很好的思维方式和定量决策方法。实物期权理论把投资决策看作一个受诸多不确定性因素影响的随机过程,侧重挖掘投资过程中可以对既定方案进行灵活调整的阶段选择点,并根据不同阶段的最新信息更为灵活地分析、量化评价投资项目的当前价值,从而规避和降低投资风险。实物期权理论充分考虑了投资活动中各种灵活性的价值,是投资决策理论方法的一大飞跃,为价值评估理论提供了必要的补充。正因为如此,充分挖掘高科技企业本身具有的实物期权价值,并将实物期权方法运用于高新技术企业的价值估值,具有重要的理论意义。本文选取我国互联网高科技上市公司作为研究对象,并在SchwartzMoon的连续实物期权模型框架下,结合传统的企业估值原理进行了应用分析,通过研究发现该实物期权模型能够很好地针对互联网上市公司的内在特性进行价值评估,并且本文将该方法广泛运用于我国整个互联网上市公司群体进行价值评估,并通过敏感性分析得出影响公司价值的关键性因素。 本文的主要内容安排如下： 第一章,本文在文献综述部分分国内和国外两个范畴系统介绍了实物期权方法的基本理论、实际应用领域和最新发展,给出了实物期权方法研究的整体框架和发展状况。并且介绍了本文选题的背景和意义,以及本文的主要内容和创新及不足之处。 第二章,是本文的理论部分。本章通过实物期权理论与传统投资方法原理的对比分析以及实物期权与金融期权的概念区别两个角度揭示了实物期权方法的本质特征和内在逻辑。并且介绍了实物期权方法的三种基本解法——偏微分方程解法、动态规划方法和离散解法的基本原理和结论,将三者进行了优劣对比,以揭示各种方法的适用环境。 第三章,是理论结合实际部分。本章从互联网行业的发展历程、产业链结构以及商业模式和竞争格局入手,深入地分析了互联网行业本身区别于传统行业的特点,并且分子行业对互联网行业进行了详细描述和分析,进而揭示互联网企业内含的实物期权特性,并结合具体的实例对互联网公司中常见的实物期权给出定价分析。另外,本章引入了一个国外经典的互联网公司价值评估方法——SchwartzMoon的连续实物期权模型,对该模型的前提假设、内在原理、求解过程给出了分析,并且评价了该模型的优劣之处和适用范围。为后文的实证部分做出了理论铺垫。 第四章,是实物期权理论应用的部分,本章首先选取了一个最有代表性的互联网上市公司作了案例描述,并对相关参数的估计和求解过程作了详细描述,然后运用连续实物期权模型对该公司内在价值进行评估,评估过程中运用了国外流行的商业风险分析软件——Crystal Ball对模型进行蒙特卡洛模拟求解,最后对实证结果进行了评述,对关键变量进行了敏感性分析,揭示了影响公司内在价值的因素。为了使实证结果更有说服力,本文对我国互联网国内外上市企业做了整体实证分析,进一步印证了实物期权方法的适用性,并得出了互联网高科技公司具有大量的实物期权价值的结论。 第五章,对本文的结论做出总结分析。 由于将期权理论用于实物投资本身涉及面广,因此在研究方法上,本文综合运用金融学、投资学、数量经济学等学科的知识,采用了文献阅读与案例研究相结合,理论研究与实证研究相结合以及定性研究与定量研究相结合的研究方法。本文在理论方面借鉴了国外研究成果,研读了大量文献资料,并将其与我国企业估值相结合,在国外模型的框架下通过适当的简化和修改处理内化为适用于我国上市公司的估值方法。通过大量的实证研究,验证了模型的适用性和兼容性,并有效地检验和分析了我国互联网上市公司的实物期权价值,对我国传统估值方法是一个很好的补充。通过理论结合实证的形式,深刻剖析了实物期权理论运用的具体特点和规律,归纳了实物期权方法运用的流程。 本文创新之处在于： 第一,本文从实物期权的理论渊源、内在机理、一般解法多方面通过比较分析深刻刻画了实物期权的思维方式,并在期权定价原理应用于实物期权过程中结合实例做出较为系统的分析,同时,本文还从互联网公司区别于传统企业的本质特征入手,深刻分析了互联网公司的内涵实物期权特征,并给出了常见的实物期权简明定价过程。 第二,在理论分析的基础上,本文还运用实证研究方法,结合国外的实物期权模型与国内实例,以互联网上市公司大量数据为基础,刻画实物期权工具的运用特征和过程,对上市公司进行估值。并且,通过对我国互联网上市公司的整体分析和详细的、深刻的比较,很好的说明了实物期权理论的实用性和比较优势。该方法由于结合了实物期权思想,因此弥补了传统估值方法的不足,并且本文又借助商业风险分析软件Crystal Ball软件实现蒙特卡洛模拟过程,因此很好地解决了实物期权计算繁杂、应用麻烦的问题,令实物期权方法更具有可操作性。由于我国互联网上市公司在国内A股市场没有形成板块,因此就本人查阅的文献资料而言,国内对互联网行业的整体、系统性分析相对不足,本文实证样本选取来自三地上市的互联网企业,试图从该行业的整体上做出把握和比较,并尝试价值评估。 第三,本文系统分析了我国的互联网行业发展情况和趋势,并从商业模式、竞争格局和产业结构等多方面分析了互联网行业的本质特征,通过对该行业的估值过程得出影响公司价值因素的结论,并针对我国的互联网发展提出政策性建议。 基于实物期权的企业价值分析方法研究既需要综合运用投资经济学、金融学、随机过程和战略管理学等有关理论开展深入的理论研究,又需要把握影响公司价值的众多因素,给出合理的估计和模拟,具有相当的难度和挑战性。在有限的时间内,笔者只是在应用国外经典实物期权模型于我国市场方面进行了一定的探索和改进,尚有一些问题有待进一步深入研究。首先,本文仅对经典的案例和我国有限的上市公司进行了分析,分析样本的深度广度还不够,还需要运用更多的实证分析验证本文结论的正确性。其次,在模型的变量估计上,不管是折现率、波动率、或是无风险利率的估计由于没有标准的认定方式,因此难免会有主观认定的部分。未来的研究可以多考究内外大型投资项目或相关学者所提出的评估方法,并综合多方预测的结果,这样将有助于结果的合理性。第三,该实物期权模型由于简便起见,做了很多人为的假设和简化处理,这样有碍于结果的精确性和真实性,关于模型本身还有许多需要完善的方面需加考虑。 本文在尝试运用实物期权理论结合传统企业价值估值方法进行价值分析的过程中,通过实证分析,深刻把握了影响企业价值的因素,对企业估值理论作出了有益的补充和尝试,为我国高科技企业价值评估引入了一个新的视角。
【关键词】：实物期权 蒙特卡罗模拟 价值分析 互联网公司
【学位授予单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2010
【分类号】：F830.9;F224
【目录】：

• 内容摘要4-8
• Abstract8-13
• 1 绪论13-27
• 1.1 选题背景和意义13-15
• 1.2 文献综述15-23
• 1.2.1 国外研究现状15-21
• 1.2.2 国内研究现状21-23
• 1.3 本文的主要结构和内容23-24
• 1.4 本文的研究方法24-25
• 1.5 本文的创新点和不足25-27
• 1.5.1 本文的创新点25-26
• 1.5.2 本文的不足之处26-27
• 2 实物期权理论与一般解法分析27-39
• 2.1 实物期权概述27-31
• 2.1.1 实物期权与传统投资方法原理对比分析27-29
• 2.1.2 实物期权与金融期权的区别29-31
• 2.2 实物期权的一般解法31-39
• 2.2.1 偏微分方程解法—BLACK-SCHOLES模型32-34
• 2.2.2 实物期权动态规划方法——二叉树模型34-35
• 2.2.3 实物期权模型离散解法——蒙特卡罗模拟35-37
• 2.2.4 实物期权一般解法优劣比较分析37-39
• 3 互联网公司估值问题分析39-67
• 3.1 互联网行业的特征分析39-51
• 3.1.1 互联网企业的概念和界定39-40
• 3.1.2 互联网行业的发展历程40-43
• 3.1.3 互联网行业产业链以及结构分析43-45
• 3.1.4 互联网行业商业模式和竞争格局分析45-51
• 3.2 用实物期权理论对互联网企业进行估值的适用性分析51-59
• 3.2.1 互联网行业与传统行业的差异分析及其实物期权特性分析51-54
• 3.2.2 互联网企业中的常见实物期权定价分析54-59
• 3.3 基于SCHWARTZ&MOON的连续实物期权模型59-67
• 3.3.1 模型的构想和相关假设59-61
• 3.3.2 连续型实物期权模型及其主要参数估计61-63
• 3.3.3 实物期权模型的离散化63-64
• 3.3.4 实物期权模型的蒙特卡罗解法64-65
• 3.3.5 模型评述65-67
• 4 互联网上市公司内在价值评估实证分析67-81
• 4.1 案例描述67-68
• 4.2 模型参数估计68-71
• 4.3 运用模型模拟结果分析71-74
• 4.4 模型主要参数敏感性分析74-76
• 4.5 我国互联网行业上市公司群体实证分析76-81
• 5 结论81-83
• 参考文献83-86
• 后记86-88
• 在读期间科研成果目录88-89

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本文编号：423863