基于经济增长和通货膨胀预期的我国货币政策预期管理体系的构建与完善

【摘要】 随着2008年金融危机的爆发、蔓延与消退,我国经济形势也发生了很大转变,首先是经济增长速度逐渐放慢,通货膨胀压力剧增,产业结构调整问题也亟需解决。在这种背景下,稳增长、调结构、防通胀成为我国货币政策当前首要目标。与此同时,对预期尤其是通胀预期的管理成为决策机构的共识。本文从预期管理的角度,结合货币政策目标,以通胀预期管理体系和经济增长预期管理体系为支撑,尝试构建我国货币政策预期管理体系。我国经济发展取得巨大成就的同时,由于应对近年金融危机,我国面临着通货膨胀治理问题。稳增长、调结构、防通胀成为货币政策新目标。随着预期理论的发展,特别是国内的研究发展,预期理论逐渐为国内学者了解并运用于解释经济现象,并认识到在货币政策制定和传导过程中预期的重要意义,开始探讨对通胀预期的管理,以及如何构建货币政策的预期管理体系。构建货币政策预期管理体系能够借助预期理论更好的实施货币政策,引导预期获得目标货币政策效果。随着预期理论的发展,众多国内外学者都先后展开了对预期理论、通胀预期理论的研究。预期理论也经历了从非理性预期到理性预期的发展历程。国外学者的研究成果以及其他国家在预期管理方面所做的工作和经验对我国构建货币政策预期管理体系有重要意义。此外,我国学者对预期理论的研究是结合了我国实际经济数据,对我国货币政策的研究更具有实践意义。2008年金融危机过后,我国的通货膨胀形势愈演愈烈,对通货膨胀的形势和成因进行分析,有益于进一步展开通胀预期管理的相关工作。西方发达国家进行通胀预期管理的主要手段和方法对我国预期管理体系有借鉴意义。西方国家进行通胀预期主要分为通胀预期衡量和通胀预期引导控制两个部分,主要包括通过调查问卷进行测量分析、运用通胀指数工具衡量、运用证券名义收益利差法对通胀预期进行测度、通过计量模型对通胀预期进行估计几种。我国通胀预期管理起步较晚,但经过十余年的学习探索,目前也有央行、机构预测者和个人预测者等进行通胀预期工作。结合我国通胀预期管理现状,我国应当借鉴西方国家管理经验,建立专门通胀监测制度体系、提高公信力、改善当期通货膨胀现状等。我国目前有不少机构部门在开展宏观经济预测的相关工作,这些机构主要有中国人民银行、国家统计局、国务院发展研究中心、券商等,预测结果包含非量化的预测报告和量化指数,如企业景气指数、企业家信心指数、消费者信心指数和GDP增长率预测值等。通过建立预测模型,可以分析企业景气指数和GDP相关性并通过景气指数对GDP进行预测。针对我国经济增长预期管理现状,我们有必要结合通胀预期管理体系提出相应建议。现阶段,我们不仅需要关注通货膨胀预期管理,经济增长预期管理也应引起重视,且预期管理之路还处于起步阶段,我国目前在预期管理中存在许多问题。一方面需要学习别的国家成功经验,一方面需要从自身角度出发,调整方法。笔者对未来我国货币政策预期管理有着诸多期望,包括完善预期衡量与检验方法、通货膨胀目标制移植于我国、搭建沟通平台等设想。

第一章绪论

一、问题的提出

当今世界，经济形势的发展瞬息万变，影响经济发展的因素纷繁复杂，宏观经济处于动态变化之中，人们对于经济形势的认识也在不断发生变化。货币政策是央行对宏观经济进行调控的最重要手段，货币政策实施的效果如何直接关系到我国宏观经济的运行。货币政策的执行主要依靠两个途径，一是直接性的调节措施，包括利率调整，公开市场操作等，二是货币政策的引导作用，主要通过将货币政策的信号完全及时传递给公众，从而使公众调整自身的行为，达到宏观调控目的。对于市场主体而言，大多数都是依靠自身经验以及相互之间的信息传播来对经济发展做出判断的，难免会出现理解错误和以化传说的偏差，而这种误解与央行希望传递的信息可能恰恰相反，因此，央行必须通过一定的措施，引导公众预期向着调控目标的方向发展，从而提高货币政策有效性。

改革开放30余年间，我国一直保持着高位的经济增长速度，尤其是2008年金融危机以后，国内外宏观经济的变化使得我国高速经济发展中积累的矛盾曰益显著，在高增长的背后不可避免地存在着通货膨胀长期化的预期，随着国内外经济背景的复杂化趋势，经济发展的结构性矛盾也日益凸显，“稳增长、调结构、防通胀”成为我国当前货币政策的三重目标。如何通过货币政策信号有效地引导公众的预期，进而使得宏观经济的发展方向向着央行所期望的方向靠拢，是当期稳定经济发展的重要课题。

二、研究目的及意义

在我国，公众的通货膨胀预期存在着长期化的趋势，如何管理好公众的预期成为了货币政策的首要目标之一，也成为货币政策的新兴领域。经济学家们普遍认识到公众的通货膨胀预期对货币政策的调控效果具有重大影响。能够合理引导公众预期，发挥货币政策的信号作用，就能够对货币政策的调控起到事半功倍的效果，达到调控目标。但是，预期是市场经济主体基于已知的和未知的信息对未来的经济变量进行预测，是一种不能够被直接观察到的主观的心理状态，这对于如何准确地把握公众预期心理状态对货币政策的影响有一定的困难。从我国货币政策的实践来看，经济运行复杂多变，加大了宏观调控的难度，也增加了公众预期的不稳定性。

所以基于上述背景，本文旨在通过对货币政策的信号以及货币政策的预期进行一定程度的研究，对二者的影晌因素，二者之间的关系，以及目前存在的问题和现状等进行深入的探讨，从而使得央行能更好地稳定和管理公众的预期，利用货币政策的微小变化实现货币政策的调控目标。与此同时，减少调控对市场的干扰程度，降低对经济运行的冲击程度，减缓经济的波动，从而引导经济运行平滑过渡到中央银行期望的状态。通过对货市政策的信号与货币政策预期管理的研究，我们能更好地应对国内外经济发展的复杂形势，可以根据经济运行的状态，及时释放出正确的货币政策信号，管理和引导公众预期，实现货币政策的动态调整与优化，更有效更优质地完成货币政策的调控目标。

第二章货币政策信号与预期管理的相关理论分析

一、货币政策信号分析

（一）信号的定义及其分类

1、信号的定义

在日常生活中，由于生活所面对的环境不同，我们会接受各种来自不同环境的信号，如工业中的温度、压力、自然界的声音、经济生活中的物价上涨等等，都属于信号的范畴。要想将一定的信息传播出去，就必须发出相应的信号，这种信号可以是有形的，可以是无形的，或者只是人们心里感受到的，只要能传递所要表达的信息，无论什么方式都可称之为信号。如果给信号下一个定义，那么信号即是运载消息的载体，是传播消息的工具。具体来说，信号有三种准确的含义：一是用来传递消息或命令的光、电波、声音、动作等，如信号灯，信号枪，打信号，发信号等等；二是电路中用来控制其他部分的电流、电压或无线电发射机发射出的电波；三是比喻某种现象将出现的预兆。

2信号的分类

根据信号物理特性的不同，我们可以将信号分为光信号、电信号和声信号。光信号是在光里面中加入一些元素，使光在传播的过程中传递了该信息。电信号指随着时间而变化的电压或电流，因此在数学描述上可将它表示为时间的函数，并可画出其波形。信息通过电信号进行传送、交换、存储、提取等。声信号是声音所能传播的信息，是一种瞬时变化的随机信号，常见的声信号有语言和音乐。

根据信号的学科范畴不同，我们可以将信号分为物理学信号和经济学信号。物理学信号按照信号传递波长的不同，取值的不同，连续性的不同可以分为离散型、连续型、随机型等信号。经济学的信号其实是从物理学信号中引申而来，由于物理学中的信号常常可以传递一定的信息，在信息中包含一定的信息量，在经济学范畴，市场主体常常通过自身的行为方式向外界传递一定的信息量，因此就把这种传递消息的意图和方式称之为信号，形象又容易理解。

按照信号的确定性与否，也可将信号分为确定型信号和非确定型信号。其实将该分类运用到经济学的信号中，同样适用。确定型信号只要经历一个稳定的时期后便可被接受它的市场主体所理解，只要释放相对应的确定型信号，那么市场主体就能准确无误地判断出信号发出方的意图。符合弗里德曼强调规则的宏观调控思想。而非确定型信号则不能明确传递出所表达的信息，因而会给市场主体留下猜测的空间，也给信号发出方留出了观察市场反应的空间，与凯恩斯关于货币政策相机块择的调控思想相一致。

二、货币政策预期管理分析

（一）预期的定义及其分类

1、预期的定义

预期就是在不确定的情况下对未来状况的预测，在金融学中预期就是根据所知的和未知的信息对未来经济变量所做出的估计，它具有不确定性，是一种心理预测的状态。对于同样一个经济现象，不同的人由于信息掌握不同，所处环境不同，经济知识背景不同，会得出不同甚至相反的预期，所有人的预期加起来就构成整个社会的预期。但需要明确的一点就是预期往往与真实的市场状态具有偏差。例如人们对股市的预期经常会出现高估或者低估的情形，甚至有些资深的证券机构都会出现或多或少的预期偏差。所以预期最终形成与预期是否正确之间不是等同的。

2、预期的分类

（1）按所属领域不同的分类

按照预期所属领域的不同，可以将金融学中的预期分为货币市场预期、资本市场预期、衍生金融工具市场预期以及外汇市场预期。货币市场预期就是对货币币值升值值与否的预测。资本市场预期可以细分为股票市场预期、债券市场预期、基金市场预期等，这些都是投资者对不同资产价格的心理判断，是投资决策的依据。衍生金融工具市场预期包括对期权、期货、互换等衍生金融产品的价格预期，这种预期成为投资者投资、避险的决策基础。而外汇市场的预期主要是对汇率的判断，这与一国通货膨胀率、生产率以及对该国商品偏好都有一定的关联。

（2）按市场主体不同的分类

按照市场主体的不同可以将预期分为消费者预期、投资者预期和中央银行预期。消费者预期是指消费者对市场消费品价格的预期，消费品价格上涨还是下降，对消费者当期消费结构的选择有很大影响，如果预计消费品价格下跌，那么消费者就倾向于储蓄，等待价格下跌时再购入，反之，如果预期商品价格上涨，则倾向于当期消费。投资者预期是指投资者对投资项目收益率大小的预计，如果预期该项目投资报酬率高于资金成本，那么投资者就会做出投资该项目的决策，如果投资收益率低于资金成本，则说明项目是亏损的，不能投资该项目。中央银行预期是央行对市场预期的估计，是为进行宏观调控收集信息，如果央行预计市场通货膨胀预期过高，则会制定从紧的货币政策，使市场预期趋于温和和理性。央行如何向公众释放正确信号，引导公众预期，这也是本篇论文需要探讨和研究的问题。

（3）按预期内容的分类

按照预期内容的不同，可以将预期分为价格预期，收支预期等。价格预期是市场主体对价格上升或者下降的预期，收支预期是指公众对于未来收入和支出的预计。其中，与公众生活息息相关的价格预期是通货膨胀预期和通货紧缩预期。通货膨胀预期是公众对未来发生通货膨胀可能性大小的预期，如果未来发生通货膨胀的概率较大，人们就会倾向于进行套期保值的投资，而这种持续的通货膨胀预期又会带来新一轮的更严重的通货膨胀。如果人们认为未来发生通货紧缩的可能性较大，就会进行反向的操作。

第三章我国货币政策信号与预期管理研究........27

一、我国货币政策信号引导预期的有效性研究.....28

（一）利率传导机制的有效性研究.........28

（二）资产价格传导机制的有效性研究.....31

（三）信贷传导机制的有效性研究........36

（四）公众信息理解力的有效性研究.........38

第四章我国货币政策信号与预期管理的实证分析.......44

一、模型指标的构成........44

二、数据的来源与处理........46

（一）指标的构建........46

（二）预期通货膨胀率指标的构建........47

（三）宏观经济变量指标的说明.......48

第五章完善货币政策信号与预期管理工作的政策建议......57

一、推进利率市场化改革，提高市场主体利率敏感度.......57

二、完善金融市场体系，打通货币政策资产价格渠道.........57

三、加快金融机构改革，扩大信贷覆盖面.......58

四、建立多渠道信息沟通机制..........58

第五章完善货币政策信号与预期管理工作的政策建议

国家凭借实行的货币政策实现对宏观经济的调节，在第四章的实证分析中，我们得知货币政策的信号可以对公众的预期产生影响，进而影响社会的投资和消费方向，从而使得货币政策的措施落到实处，促使宏观经济向着央行所期望的方向发展，但是目前我国货币政策的预期对其信号的反应还不稳定，仍然处于央行控制范围之外，所以要想利用货币政策信号对预期进行管理，达到“四两拨千金”的调控效果，各项工作必须进一步完善。从信号的发出、传导再到接受和反馈，四方面缺一不可，只有保证了这四方面的工作都有效率地幵展，才能保证整个信号传递过程的通畅、准确和有效，进而完成货币政策的目标，为此，我们对增强货币政策的信号作用，做好预期管理工作提出以下几点建议。

一、推进利率市场化改革，提高市场主体利率敏感度

随着市场经济的不断发展，我们应该逐步放开利率市场，推动利率的市场化进程，从而使得公众对利率的敏感度提升，对利率的需求弹性提高。这样就可以有效打通货币政策的利率传导机制，使得利率的变动渗透到居民的生活之中，通过利率变动来影响居民的投资和消费。可首先形成货币市场的利率化，为央行制定基准利率提供参考依据，再逐步放开债券市场的利率，银行的存贷款利率，层层推进利率市场化改革。

二、完善金融市场体系，打通货币政策资产价格渠道

货币政策能够及时准确地向公众传达信号，最根本的要依赖于完善的金融体系。我国要尽快建立多层次的金融体系，为各种类型企业提供融资渠道，从而使得货币政策能够对各个层次市场上的微观主体产生影响，将他们全部纳入到金融体系中来，货币政策就能影响所有微观主体的预期，就不会出现影响的“空白”区域和盲点了。

进一步扩大银行间债券市场的交易主体，吸收所有非银行金融机构和部分企业进入。改变债券供求的单向化状况，提高债券流动性，进而提高货币政策传导效率。同时要大力发展票据市场，尽快建立和发展短期国债市场，加快幵发新的货币市场工具，完善和发展我国公开市场业务。

逐步打破货币市场和资本市场分割的局面，使得资金能够自由流通，控制资金的非正常流动，为市场的价格发现作用创造条件。也缩短货币政策在两个市场上的传递时间。使得货币政策在资产价格这一通道中能够快速向公众传递信号，进而影响他们的预期，以免时间滞后带来的调控效果的削弱。

第六章总结与展望

一、总结

本文就货币政策信号与货币政策预期管理这一问题进行了探讨。货币政策的信号强弱与金融市场发展程度、市场对利率敏感性、货币政策的传导机制息息相关，货币政策的预期管理与央行工作的透明性及公众本身经济文化素养具有密不可分的联系，公众的预期对货币政策执行效果具有重大影响，而公众预期正确与否直接受信号大小的影响。因此央行在关注货币政策调控效果如何的时候，应该将公众的主观心理状态、偏好等因素加入到分析的框架中，重视公众预期对货币政策执行效果的影响，知己知彼百战百胜，使得货币政策的制定更加有利于打破公众非理性的预期，强化公众与央行调控方向相一致的预期，从而达到不用真正使用货币工具，直接依靠信号对公众预期进行引导来达到调控的目标。通过本文的分析得出如下结论：

第一，我国利率市场化程度不高，经济金融二元体制、实际负利率状态屡见不鲜和存贷款利率的倒挂都阻碍了利率传导机制的发展，企业信贷渠道不通畅，缺乏利率敏感性的经济基础，消费者消费水平偏低导致利率波动产生的替代效应有限，都削弱了货币政策利率传导渠道的有效性，弱化了货币政策通过利率释放的信号作用。

第二，金融市场和货币市场的两相分离，金融市场发展不平衡，削弱了市场主体的融资能力，阻碍了资金的自由流动；股票市场定价能力不高，企业价值不能达到有效评估影响了股市的健康发展，公众投资渠道短缺，通过货币政策中介目标影响公众的预期作用大大减小。我国实行严格的汇率管制，汇率波动不足影响了货币政策主动发挥作用的效果。这些资产价格作为货币政策传导的渠道之一，不能对货币政策的调整做出及时敏感的反应，也就削弱了货币政策的信号。

第三，由于国有企业具备雄厚的经济实力，承受风险能力强，银行倾向于将贷款资金投向国有、大型企业，而中小企业由于自身经济实力较弱，贷款风险大，银行不愿意为中小企业贷款。但事实上，无论大企业风险程度如何，受行政干预的影响，银行总是会为大型企业贷款，而中小企业经常陷入融资困难的境地。信贷渠道对利率的敏感性也降低，对货币政策的信号反应随之降低。

第四，我国公众受传统文化的影响，对经济关注度不够，经济观念不强，缺乏相应的经济学背景知识，这在一定程度上弱化了货币政策的信号，即使央行将货币政策传导渠道打通，正确向公众传递了信号，普通公众在今后很长一段吋间内都不能准确理解信号的含义，可能会忽视信号的存在或者对经济产生误解。此夕卜，央行执行货币政策的透明度也与公众理解信号能力息息相关，透明度高，公众在经过一段适应期后，对货币政策信号的理解力将会大大加强。

第五，通过推进利率市场化进程，完善金融体系建设，打通货币政策传导的资产价格渠道，扩大信贷范围，提高公众的利率敏感度；加强央行货币政策调控的透明度，建立多渠道信息沟通机制，根据不同人群利用多种渠道多种方式加强央行与公众的信息沟通；同时逐步建立透明度高的信息沟通机制，提高公众理解央行货币政策的能力，从而正确引导公众预期，发挥对经济调控的有利影响。
 

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