我国A股主板市场动量与反转策略的有效性研究

发布时间：2018-03-04 16:04

本文选题：动量策略　切入点：反转策略　出处：《西南财经大学》2013年硕士论文　论文类型：学位论文

【摘要】：在经典金融学的研究框架下,证券市场一直都被假设为有效市场,即投资者不能根据任何信息获得超过市场的收益,但是在现实的证券市场中,这种假设往往不能成立。根据相关文献研究,在许多国家及地区的股票市场中,投资者可以通过购买过去涨幅最大和跌幅最大的股票组合获得超额收益,学者们把这种现象称作“动量效应”或者“反转效应”,这种策略叫做“动量策略”或者“反转策略”。正是这两种根据股价过去所包含的信息获得超额回报的策略,对Fama所提出的有效市场假说(EMH)提出了严峻的挑战,让许多学者和投资者开始关注动量与反转策略,进而推动行为金融学(BF)的诞生与发展。动量策略、反转策略的研究是基于行为金融学(BF)向有效市场假说(EMH)发出质疑的过程中所产生的。这些研究不但让诸多学者开始关注市场是否有效这一至关重要的学术问题,更让许多投资者热衷于其有效性和收益性,希望从中找到可以战胜市场的投资策略。尤其对于我国投资者而言,股票市场的运行机制不够健全,非理性的投资行为让市场风险更加显著,投资者无法从市场中获得良好的收益,甚至出现经济快速增长的同时,投资者手中的股票价值却一步一步降低,这对于成熟的股票市场而言是不可想象的。因此,研究我国A股股票市场中的动量与反转策略,一方面可以发现我国独具特色的市场行为特征,对我国股票市场有一个深入的了解；另一方面可以指导投资者树立正确、合理的投资理念,运用有效性较强的数据进行稳健投资,而不是盲目地购买股票,这么做可以大大改善我国股票市场运行不稳定的症结,保证其健康的发展。本文研究的主要内容大致可以分为三个部分。第一部分是回顾相关文献。本文回顾了国内外诸多学者对于动量策略与反转策略的研究文章,发现国外大多数国家的股票市场在一般情况下,存在着中长期的反转效应和短期的动量效应。而在我国的一些研究中,学者们无法达成一致性结论,这主要是由我国股票市场发展时间短、数据质量和数量难以保证、交易机制不健全、投资者结构以散户为主等诸多因素造成的。与此同时,在回顾国内文献的过程中,笔者认为我国学术界对于动量与反转策略的研究还不够完善,甚至有些文章的严谨性和合理性值得商榷,这就有必要继续完善我国在此方面的研究。综观国内外大量文献,许多学者只把股票收益率作为唯一的选股指标,尽管收益率包含着重要的市场信息,但这对于信息纷繁复杂的股票市场而言还远远不够,需要加入其它指标用以加强动量与反转策略的有效性和收益性。交易量作为一个可靠的技术指标,它的变化受到宏观经济、行业区域、上市公司信息、投资者心理以及可选择的其他投资标的的风险收益等诸多因素共同影响,蕴含着十分重要的信息。因此,研究股票市场中的动量与反转效应时,应该把成交量作为另一个选股指标。第二部分,实证检验我国A股主板股票市场中动量与反转策略的有效性。本文参照Jegadeesh和Titman (1993)的研究方法和思想,选取我国A股主板市场自2002年1月4日至2011年12月30日、近10年所有股票的周收益率和周换手率数据,采用1周、4周、13周、26周、52周、104周、156周两两交叉的配对方式,根据我国无法做空的机制下,重新设计数学模型,对传统的单一收益率选股指标下动量与反转策略的有效性进行了实证研究,同时也创造性地运用(收益率,换手率)二维选股指标构造赢、输家组合,进一步分析动量策略和反转策略的收益结构。这里需要注意一点,过往大多数文章对动量与反转策略所取得的超额收益率都是采用传统T值检验,但是作为动量与反转策略得到的收益率序列往往存在着自相关与异方差特征,继续运用传统的T检验就会低估估计量的标准差,致使显著性检验被过分地高估,这样会让有效性大大减弱。因此,笔者为了规避序列自相关和异方差所造成的影响,本文采用Newey-West方法对误差进行调整,从而保证本文实证结果的真实性和准确性。结果发现,我国不管是动量策略还是反转策略在长期均呈现统计学意义上的显著性,并且随着时间投资策略的时间跨度增长,获得正超额收益的可能性就会进一步提高,而且其超额收益率也会越来越大。与此同时,笔者进一步进行对比分析,发现当持有期超过(含)1年时,相同(K,J)策略下的反转超额收益高于动量超额收益,而且反转策略的T值却低于动量策略。当加入交易量(换手率)之后,笔者利用(收益率,换手率)二维选股指标再次研究动量与反转策略,结果显示：不管是赢家组合还是输家组合,它们其中的高换手率股票短期内均会造成超额收益的反转,而在长期则能够保持超额收益；与之相反,低换手率的股票组合只会在长期内保持超额收益,短期内没有显著性结论。可见,作为投资者,在运用动量与反转策略时应该尽量避免高换手率的股票组合,而选择低换手率的股票组合。本文也进一步解释了这种现象,信息传播速度的差别造成了不同换手率的赢、输家股票组合收益的差异性。另外,笔者总结出,换手率高、涨幅较大或跌幅较大的股票在短期内会呈现出一定程度的空头偏好,致使其股票价格反转或者惯性下跌。另外,本文也讨论了动量与反转策略的鲁棒性。本文选取2006年1月4日至2008年1月11日作为牛市行情期间、2008年1月14日至2009年1月9日作为熊市行情期间,实证验证了这两个样本期间下动量与反转策略的有效性。结果发现：运用动量和反转策略,在牛市行情下会在短期内产生显著的负超额收益,而在熊市行情下不表现出显著性收益。可见,投资者在牛市行情下,应该避免短时间内频繁购买股票,要长期性地持有股票。这样的结论也证明了我国A股主板市场上的动量与反转策略不具备鲁棒性。第三部分,结合实证检验的结论,提出相关投资建议和政策建议。经过第二部分三个方面的探讨和深入研究,本文从根本上呈现了我国A股主板市场的一些重要特征,给市场投资者及相关监管部门提供了一些比较具有针对性的建议。本文给投资者提供的建议是,投资者应该选择低换手率的动量策略,且持有时间要保证在1年以上。这进一步说明,投资者需要培养长期投资的理念,切忌短期的投机操作。至于政策建议,本文总结出4条建议：鼓励长期资金进入股票市场；适当扩大合格境外机构投资者(QFII)、人民币境外机构投资者(RQFII)的投资额度；完善信息披露制度,保证信息的对称性；合理降低股票基金的各种费率,让散户投资者选择具备良好投资理念的基金团队操作自己的资金。笔者希望这些相关建议可以改善我国股票市场所存在的部分问题,真正把我国股票市场引入良性发展的道路上,从而为我国A股市场的健康发展发挥重要作用。
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【学位授予单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2013
【分类号】：F832.51;F224

【参考文献】