我国开放式证券投资基金风险调整行为研究

发布时间：2020-04-25 23:27

【摘要】： 中国的证券投资基金起步较晚,发展时间不长,但基金业却是中国金融市场和资本市场中成长最快的一个行业。1999年底,中国基金业的资产规模只有577亿元,到2007年底,中国基金业的资产规模已达32754.03亿元,年增长率超过了65%。随着我国证券投资基金市场的蓬勃发展,投资者面对日益多样化的证券投资基金,除了衡量本身实际需求外,最关心的问题莫过于:“基金的业绩是否可带来超额收益?”。由投资者最关心的这个问题延伸出研究证券投资基金的一个课题就是:“基金经理的操作策略是否真正从最大化投资者财富的目标出发的?”。从“基金投资者”的观点来分析,不少研究指出,投资者会根据基金的业绩表现、名誉、其所属公司的规模以及申购赎回费率等因素来选择购买哪只基金(Chevalier和Ellison等)。但是对于投资者来说,最重要的选择因素还是基金过去的业绩表现(Capon, Fitzsimons和Prince等),大部分基金投资者将报章杂志、网络等媒体所报道的基金过去业绩作为未来绩效预测的依据,投资者总是倾向于认购那些以前业绩较好的基金,认为历史业绩代表着基金的管理水平以及基金经理的个人能力等影响基金未来业绩的软性指标,所以,基金投资者相当重视以总报酬的高低为标准的相对业绩排名,而此举似乎也隐含着基金投资者对于基金绩效持续性的认可,虽然许多研究文献对于基金经理操作业绩的持续性持有怀疑的态度,然而从客观的环境条件来说,这是受限于投资信息不对称情境下,投资者评价基金经理的绩效所用的成本最低的方法,同时也是唯一可行的方法。如果再从基金经理的角度来分析,我们可以将国内蓬勃发展的基金市场看作一项持续激烈的年度竞赛,而基金经理的总薪资水平、未来升迁等报酬都与绩效排名高度相关,建立在这个事实,我们可以推论出:基金经理可能于年终绩效评估之前短短数月间,从事高风险的投资活动,以追求高风险、高报酬的回馈,并藉此企图维持原领先的地位或扭转形势,基金经理的这个举动很可能是非理性的,增加了基金的隐性风险,没有证据证明仅仅根据评估期第一阶段的排名就调整投资组合的风险是最优的选择,符合投资者的利益,这种风险调整行为,实际上是基金经理“自利性”的风险调整,而并非对投资者最佳的证券投资组合的风险水平。从理论与现实角度来看,基金经理在现今相对业绩排名制度的压力下,为了追求较好的业绩排名会产生什么样的操作行为,就颇值得我们探讨,从广大投资者的层面来讲,如果在目前的基金业绩排名的竞争架构下,确实提供基金管理人逆选择的诱因,那么在期中评估中绩效较差的基金经理会去做有利于他们自己利益的决策,而此项决策并不一定会符合投资者的利益,甚至会损害广大投资者的利益,所以在此情况下,我们可能需要设计另一种机制来矫正这种代理问题。在政府鼓励专业的机构投资者参与证券市场的背景下,基金产业有日益蓬勃发展的趋势,而原本目的是想提供投资者一个选择基金参考的“定期绩效排名”制度,到底如何影响基金经理的操作行为?基金经理的操作行为是否真正从最大化投资者的利益为出发点?等等都是值得进一步探讨的课题,而这些问题正是引起本文的研究动机,本研究希望通过实证研究来解答上述问题,并进一步试图从实证结果提出对策和建议。本文的内容包括以下五个方面: 第一章:导论部分。本部分主要阐述本文的研究背景、研究目的、研究意义、研究方法及使用的工具、本文的特点,最后从总体上对本论文的逻辑结构给予说明。第二章:相关理论及文献综述部分。本章首先介绍了证券投资基金中的委托代理理论,然后对国内外证券投资基金投资行为的文献进行综述,并指出现有文献研究的不足之处。第三章:基金风险调整的检验方法。本章首先介绍了基金风险调整检验使用的列联表法、线性回归方法、基于微分方程的方法以及非参数回归方法,最后对这几种方法的优缺点进行了说明。第四章:我国基金风险调整的实证分析。本章首先使用列联表法对基金风险调整行为进行了研究,并对熊市与牛市中基金的风险调整行为进行了比较,然后进一步研究基金规模的大小、基金创立时间的不同和基金的中外资性质对基金风险选择的影响。最后使用非参数回归的方法对基金相对业绩排序与基金风险选择的关系进行了更深入的研究。第五章:结论与建议部分。本部分首先总结了一下实证得出的结论,然后给出对策建议,最后说明了本文研究的不足及进一步研究的建议。本文的主要研究结论如下: (1)不论是以中位数还是四分位数作为赢家输家划分的标准,从总体来看,在业绩排序中成为赢家的基金经理在后期倾向于降低投资组合的风险水平,而成为输家的基金经理在后期倾向于提高投资组合的风险水平。 (2)当我们分年度考察时,发现2004年至2007年期间,每年都存在赢家的基金经理在后期倾向于降低投资组合的风险水平,而成为输家的基金经理在后期倾向于提高投资组合的风险水平,而且这种倾向随着时间的推移越来越显著。 (3)通过对熊市与牛市中基金风险调整行为的分别考察,我们发现无论在熊市还是在牛市中前期的赢家都在后期倾向于降低投资组合的风险水平,而成为输家的基金经理在后期倾向于提高投资组合的风险水平,但是相比较而言,基金在牛市中的风险调整程度要大于在熊市中的风险调整程度。 (4)深入研究发现,基金成立时间长短、基金规模、基金的中外资性质对基金经理的风险选择产生了显著影响。从总体上看,新基金和老基金的赢家都在后期倾向于降低投资组合的风险水平,而成为输家的基金经理在后期倾向于提高投资组合的风险水平,但是相比较而言,新基金的风险调整程度大于老基金的风险调整程度;大规模基金和小规模基金的赢家都在后期倾向于降低投资组合的风险水平,而成为输家的基金经理在后期倾向于提高投资组合的风险水平,但是相比较而言,小规模基金的风险调整程度大于大规模基金的风险调整程度;从总体上看合资型基金的表现要好于中资型企业的基金。合资型基金前期不管是赢家还是输家,后期都倾向于选择高风险调整比率,而中资型基金却比合资型基金保守的多,当中资型基金前期是赢家的时候,他们为了保持他们的领先地位,后期倾向于降低投资组合的风险水平,满足于“小富即安”,而当中资型基金前期是输家的时候,后期他们不仅不倾向于选择一个风险较高的投资组合,而且还倾向于降低投资组合的风险水平。 (5)使用非参数回归的方法,我们仍然发现业绩排序中成为赢家的基金经理在后期倾向于降低投资组合的风险水平,而成为输家的基金经理在后期倾向于提高投资组合的风险水平,而且业绩最好的基金经理相对于业绩次好的基金经理更有可能选择一个风险较小的投资组合,业绩最差的基金经理相对于业绩次差的基金经理更有可能选择一个风险较高的投资组合。本文的主要贡献: 一、以前的研究大都使用基金月收益率的标准差来度量基金风险的大小,文本使用日收益率的标准差来度量基金风险的大小,更好的反映了基金收益率的波动情况。例如:某只基金连续几个月的月收益率都基本相等,但是每天的日收益率变化都很大,使用月收益率计算的基金风险接近于零,很明显使用基金月收益率的标准差没有很好的反应基金风险的大小。二、以前的文献在对开放式基金进行研究的时候,都是将开放式基金作为一个整体来进行研究,而开放式基金又有股票型基金、债券型基金、货币市场型基金、混合型基金等之分,不同类型的基金具有不同的投资目标,具有不同的收益波动性,将它们放在一起进行研究会影响结论的可靠性,而本文仅对开放式基金中的股票型基金进行研究,得出的结论更可靠。三、参数回归最基本的假定是被解释变量的条件期望是依赖于解释变量和未知参数的已知函数。但是,在现实中,经济变量之间的关系是不知道的,所以,传统的线性或非线性计量经济模型在实际应用中就难以避免模型设定误差的出现,不能满足经济和管理应用的需要。而非参数回归并不假定固定的回归形式,它假定变量之间的函数关系未知,要对整个回归函数进行估计,因而从这个意义上来说非参数回归模型是较线性和非线性回归模型更符合实际的回归模型。但是现在还没有文献将非参数回归的方法应用于基金风险调整行为的研究领域,本文将非参数回归的方法引入对此领域的研究,是一种新的探索。
【学位授予单位】：西南财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2009
【分类号】：F224;F832.5

【引证文献】