房地产企业融资结构与公司绩效相关性研究

  本文关键词：房地产企业融资结构与公司绩效相关性研究——基于沪深两市房地产上市公司的数据分析，由笔耕文化传播整理发布。

南京理Ｔ人学顺ｉ擘位论文房地产企业融资结构‘ｊ公ｒ日绩效相关件研究股权融资成本相对较低；（３）企业发行债券受到国家证券监督管理部门的严格监管，一般企娃很难发行债券，不得己选择股权融资。

比较国内上市公司，房地产业上市公司融资结构的特点主要有：（１）资产负债率要高于国内上市公司的总体水平，非上市房地产开发企业的资产负债率甚至在７００，６以卜。债务中又以短期债务为主；（２）内源融资比率较低；（３）债务融资主要是银行贷款和商业信用。（４）股权集中度较高，总体上来说，我国的房地产上市公司的决策权掌握在少数大股东手罩。

南京腭Ｔ人学坝Ｉ学位论史房地产企业融资结构‘ｊ公，ｄ绩效相关性研究４国内房地产上市公司融资结构与公司绩效关系的实证分析

企业融资结构主要是通过以下几种方式来来影响企业行为和绩效的。

（１）改变融资结构，降低资本成本。首先，负债有税盾作用，债务利息是在所得税前列支的，而股利是在所得税后发放的。负债经营就可以减少税收成本，从而增加企业税后利润。但是，负债会增加企业破产风险和财务拮据成本。其次，债务可以为企业带来财务杠丰Ｔ作用。财务杠杆也叫筹资杠杆，是指企业在筹资活动中对资本成本固定的债权资本的利用”。企业的全部长期资本是由股权资本和债权资本构成的。股权资夺成本是变动的，在企业所得税莳支付；而债权资本成本是固定的，并在企业所得税ｈ；ＪＮ除，不管企业的息税前利润（ＥＢＩＴ）是多少，首先要扣除利息等债权资本成本，然后／４归属于股权资本。因此，企业利用财务杠杆会对股权资本的收益产生一定的影响，，有时可能给股权资本的所有者带来额外的收益，有时可能造成一定的损失即遭受财务风险。实践中是通过财务杠杆系数来衡量的，财务杠杆系数（ＤＦＬ）是指企业税后利润的变动率相当于税前利润变动率的倍数。其测算公式是：

ＤＦＬ：垒墅！！墨！！一

ＡＥＢＩＴｌＥＢＩＴ

或ＤＦＬ＝—竺兰．

ＥＢＩＴ一，ｒＤ，下

式中，ＤＦＬ——财务杠杆系数ＡＥ朋－税后利润变动额

ＥＡｌ。一税后利润额

△ＥＢＩＴ。一息税的利润变动额ＥＢＩ卜息税前利润额

卜—愤务年利息额

一般来说，财务杠杆系数越大，企业的财务杠杆利益和财务风险就越高；财务杠杆系数越小，企业的财务杠杆利益和财务风险就越低。

（２）通过融资结构影响企业控制权的分配，靠改变公司治理结构来影响企业市场价值。公司治理结构就是协调企业相关利益者（股东、债权人、职业经理人、员工等）之间经济关系的一套制度安排。设计出合理的融资结构，可以限制经营者以牺牲投资者的代价追求自己个人效用最大化的行为。融资结构通过影响委托代理关系和控制权争合心个力。面，进而影响公司治理。。股权融资下选举董事会作为其利益代表监督企业高层管理人员，在公司绩效不佳的情况下，股东抛售股票，给企业经营者带来市场眶力，而且为敌意接管创造条件。这就迫使职业经理人努力工作。债务融资会降低企业投资能力，控制企业投资冲动，减少无效投资，保护投资者利益。同时债务约束增加了企业的清算可能性，这也会使公司经营者更加努力，提高公司业绩，影响公司市

南京删Ｔ人学坝卜学位论义房地产企业融资结构‘Ｊ公川绩效相关性研究场价值。

（３）通过融资结构的选择，向投资者传递信号，影响市场对企业价值的判断，进而影响企业市场价值。由于信息不对称，企业经理比外部投资者更了解企业内部经营活动。外部投资者就根据企业的融资决策来判断企业的经营状况。这样，融资方式的选择就通过其信息传递。示意优劣的功能影响投资者对企业经营状况的判断，进而影响企业的市场价值”。债务融资向市场传递积极信号，有助于提高企业的市场价值。股权融资会被投资者当作企业资产质量恶化的信号，所以企业的市场价值于企业负债率ｉＦ相关。

４．１房地产业融资结构与公司绩效相关性研究综述

国内学者对房地产业上市公司融资结构与公司绩效相关因素的实证研究也同益重视，杨华和杨琼ｏ（２００４）根据２０００．２００２年深沪两地Ａ股房地产上市公司资料，对我幽房地产企业上市公司的资产负债率与公司规模、经营业绩之侧的相关关系以及资本结构效应进行了实证分析后。得出结论：我国上市房地产公司的资产负债率与公司权益、净资产规模有着直接关系，同时认为，我国资本市场的特殊制度环境导致了我国资本市场的无效性。上市房地产公司的经营业绩随着资产负债率的上升、下降的起伏相关关系，３年的数据结果表明。公司的资产负债率处于５０％．６０％时，经营业绩处十最高水平。这说明负债率处于５０％．６０９６时，是权衡了负债增加的财务拮据成本、代理成本与节税收益后的最优负债水平。我国公司的资本结构现状和资本市场性态实际上是一种不对称信息情况下各种信号的无序混杂，致使房地产上市公司资本结构呈现出对传统或现代的资本理论的某些偏差。上市公司资本结构中更多地体现的是财务丰ｌ卡Ｔ的负效应。

金雪飞和许敏０（２００５）选取了房地产业２００３年５１家上市公司作为分析对象，以托宾Ｑ值作为经营绩效评价的指标。从股权集中度、股权控制类型和持股比例三方面探讨了公司的股权结构与经营绩效之间的关系。得出结论：（１）股权集中程度与经营绩效成币比：（２）法人控股型公司的经营绩效显著优于流通股主导型公司：（３）国家股比例与经营绩效成ｌＦ比，流通股比例与经营绩效成反比，法人股比例与经营绩效呈“ｕ”型曲线关系。最后指出，少数大股东多元平衡的股权结构才是房地产业股权结构调整的方向。

赵海龙和赵海￥Ｕｏ（２００５）选取沪深Ａ股１９９７年以前上市的房地产及房地产开发和经营的公司１９９８－２００３年度的混合数据，并除去ＳＴ、ＰＴ公司，共计２９家，样本数１７４个进行研究，得出结论：（１）资本结构对盈利能力具有负的影响，并且是显著相关的；（２）营业利润／总资产与资产负债率和流动负债／总资产比率均显著负相关；（３）净资产增长率与总资产增长率对盈利能力有显著的Ｊ下的影响。；（４）托宾Ｑ值（账面负债

与权益市价之和／账面资产）作为盈利能力指标，但与资本结构无相关性。

孔沛和张．幺１＂０（２００５）利用２０００～２００３年符合标准的３７家房地产上市公司的年报信息，以托宾Ｑ值作为被解释变量，将赫芬戴尔指数、国有股所占比例、法人股所占比例、可流通Ａ股所占比例作为解释变量，以年份虚拟变量、证券交易所虚拟变量、资产负债率、总资产、总资产增长率为控制变量，建立了多元线性回归模型．探讨股权结构与治理绩效的相关关系。研究表明：（１）股权集中度与治理绩效存在正相关关系；（２）国有股持胶比例与治理绩效存在正相关关系；（３）法人股持股比例与治理绩效不存在相关性；（４）可流通Ａ股持股比例与治理绩效存在负相关关系。

张红和朱俊ｏ（２００６）Ｌ：２中国证监会（Ｉ－市公司行业分类指引》中的房地产上市公司作为样本基础，选取了４ｌ家房地产上市公司。利用相关分析对假设进行检验，运用逐步回归法筛选变量，确定房地产上市公司资本结构的影响因素。得出：公司资本结构与盈利能力、营运效率、内部流动性、成长能力等指标相关程度较高，公司资本结构与税盾、外部流动性、风险性、规模等指标不相关。

陈洪海和夏洪胜０（２００６）选取截止２００５年１月４９家房地产上市公司中剔除ｓＴ公司和亏损公司后的２４家公司，应用因子分析和回归分析二步模型分析了影响房地产上市公司的主要因素。研究认为：企业规模因子与其账面资产负债比率正相关；经营能力、公司股权集中程度因子与资产负债率负相关；企业非负债税盾与企业资产负债率效果不显著：盈利能力因子与偿债能力因子与资本结构影响不显著。作者认为，资本结构治理是我幽房地产行业上市公司的一个发展方向，而且也是我霄上市公司治理的一个发展方向。由此，应该从改善资本结构入手，大力发展企业债券市场，提高上市公司债券的融资比例。

４．２房地产业上市公司融资结构对公司绩效影响的实证分析

４．２．１变量与模型

（１）被解释变量

本文的被解释变量是房地产业上市公司的公司绩效指标，包括基础盈利能力（ＢＥＰ）、总资产回报率（ＲＯＡ）、净资产回报率（ＲＯＥ）和主营业务利润率（ＣＰＭ）。基础盈利能力（ＢＥＰ）显示了企业天然的盈利能力，排除了税务和财务杠杆的影响，该指标越高越好；总资产回报率（ＲＯＡ）也称资产收益率，主要用来衡量企业利用资产获取利润的能力，反映总资产的利用效率，该指标越高，表明企业资产的利用效率越高：净资产回报率（ＲＯＥ）也叫股东权益报酬率，它反映了股东权益获取投资报酬的高低，在资产报酬率大于负债利息率的情况下，企业可以通过提高资产负债率来提高净资产回报率。陔指扔；越高，表明股权投资带来的收益越高。主营业务利润率（ＣＰＭ）反映企业主营业务的盈利水平，也反映企业的竞争力。该指标越高越好。

选取上述四个指标的原因是：１）基础盈利能力显示了企业资产的天然盈利能力，排除ｊ，税务和财务杠杆的影响，可用于比较税务情况和财务情况不同的企业之问的盈利能力（Ｅｕｇｃ鹏Ｆ．Ｂｒｉｇｈａｍ，ＭｉｃｈａｅｌＣ．Ｅｈｒｈａｒｄｔｏ，２００２）。２）总资产收益率是反映企业获利能力的一个重要指标，揭示了企业生产经营活动的效率，企业的销售收入、成本费用、资产结构、资会占用和周转都直接影响资产收益率。３）净资产收益率是资本收蔬能力的囡际通用指标，综合性极强，是最具代表性的财务比率．也是杜邦系统的核心（十东智，２００２）。反映了企业筹资、投资、生产运营等各方面经营活动的效率。４）辛营ｑｋ务利润率，反映了企业主营业务的获利能力和企业的整体经营状况，被人为操纵的可能性较小，通常被当作持续性水平最好的盈余项目，如赵宇龙和王志台ｏ（１９９９）将主营业务利润率当作永久性盈余的替代变量，衡量上市公司的盈余质量。

表４－ｌ相关变鼙定义表

变醴类删变龉名称

基础盈利能力

总资产同报率

被解秆变

净资产同报率

主营业务利润

ＣＰＭＲＯＥ变鼙的简称ＢＥＰＲｏＡ计算公式ＢＥＰ＝息税前利润（ＥＢＩＴ）／总资产ＲＯＡ＝净利润／资产总额ＲＯＥ＝净利润／股东权益

盔

总资产负债率

｝＝：期有息负债

解释变鼙塞

短期有息负债

ＳＤＲＬＤＲＴＤＲＣＰＭ＝土营业务利润／土营业务收入ＴＤＲ＝总负债／总资产ＬＤＲ＝（长期借款＋应付债券）／总资产ＳＤＲ＝（短期借款＋一年内到期的长期负债）／总

资产盔

注：ＥＢＩＴ米口财务报表的利润总额平¨财务赞川

（２）解释变量

本文选取了资产负债率、短期有息负债率和长期有息负债率三个指标作为解释变量。资产负债率（ＴＤＲ）是企业负债总额与资产总额的比率。也称负债比率，它反映企业资产总额中有多少是通过举债得到的。它是评价企业财务状况、偿债能力和企业清算时对债权人保护程度的指标。短期有息负债率（ＳＤＲ）是短期有息负债与资产总额的比率。长期有息负债率（ＬＤＲ）是长期有息负债与资产总额的比率。这两个指标主要是度量企业的长、短期有息负债在企业总资产中的比重。有息负债与无息负债（应付、预收账款和应付票据等）对企业的影响是不同的，无息债务没有定期利息支出的硬约束，不存在税盾作用，不会对企业产生破产威胁，它的大小在一定程度上反映企业的谈判能力（王玉荣“，２００５）。以上所有变量定义见表４．１。３６

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