股票回购对我国证券市场的现实意义

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经 　臌 孽 翱 叫 ， 彩幻 因 季 ， 脂 猕　
山东经济　

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２ ． Ｏ ０ ０ 年 第 ３期（ 总第 ９ ８ 期） 　

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浅 论 经 理 股 票 期 权 制　

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一 　

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经理 股 票 期权 制 （ 晟 饿　

跏　 单 　

简 称　

并考虑 了其 劳 动的 风 险性 、 复杂性、 剖 新 性 等 特　

脚 ） ． 是指 公 司经 股 东 大 会 同意 ， 赋 予 高级 管 理　
人员 未来 以一定价格 购买 股票的选 择权 。在 规定　

点， 比承包制 更有 利于 解决 代 理 问题 。但 年 薪制　 在推行 过程 中也遇 到不 少障 碍 ： （ １ ） 年 薪 发放 依据　
难 以衡量　 影响年 薪高低 的主 要指标 均 为财 务指　

期隈 内 ， 如果股票 价格 上 升高 于期权 行使 价格 ， 管　
理 ＾员 行使期 权 就会 获 利 ； 如果 股 票价 梏 下跌 低　

标， 如企 业 当年净 资 产增值 额 、 销 售 利 润宰 、 每殷　 净 收益等等 。但 目 前 对这些 财务 会计信 息 的 利用　 还 只是停 留在一 种 简单 的 水 平 上 ， 如 简 单 地 约定　 效益 工资 等 于 当年 净资 产 增 值 额 的一 定 百 分 比 　
等。这种 简单剞用 可能造 成经 营者 片面追 求 某些　 指标的短期 化行 为。 （ ２ ） 年薪 制 发 放 数额 难 以砖　

于期权行使价格 ． 管理人员可以选择不行使期权， 　
则其 最大 损失仅 仅是期权 费 。 　
一

、

试 行经理 股票 期权制 的背 景　

实行 市场经 济 体制 改 革 以 来 ， 为 了解 决 代 理　
问题 ． 我国于 １ ９ ８ ７一ｌ ９ ９ ２年 间在 国有企 业 中推 广　 了“ 承包经 营 责任制　。 由 于其 内生缺 陷 ． 这 种 机　

定 。 由于 考虑 了职 工收 人等 因素 ． 与 国外 相 比 ， 我　 国经 营 者 的 年薪 水平 普 遍 偏 低 。 据 年 报 信 息统　 计， １ ９ ９ ９ 年６ 月 ３ 日披露 董 事 、 经 理 年 薪 数 目的　
５ ５ ５家公 司 中 ， 有５ ３ ４家 公 司 总 经理 年薪 在 ２—８ 　

制在 实践 中 不 但 没 有 起 到控 制 代理 人 行 为 的 作　 用． 反 而加 剧 了代 理 冲 突 ． 最终 不 得不 终 止实 行 。 　
承包 制失败 的 主要 原 因 在 于； （ １ ） 在 承 包 制下 ． 经　

营者 与政府 对风 险 的分 担 程 度 是不对 等 的 ， 为 了　
使二者 丹担相 同 程 度的 风 险 ， 引人 了事后 谈判 机　 制， 结 果使经 营 者常 处 于 一 种 “ 负 盈不 负 亏　的有　

万元之 间 ， 只有 ２ １ 家公 司总经 理 年 薪在 ８ 万元 以　
上。如此 低的 年 薪 往 往 难 以起 到 有 救 舫 激 励 作　

用． 而年薪太 高又容 易引起 职工 的反对　 因此 ， 目 　 前 经营者 的年薪确 定进 人了进 退 维谷之 中。 鉴 于　 上述 障碍的存在 ， 国有企 业 中的 年薪 翻 对 代 理 问　
题的 控制作 用是 相 当有 限的 。 　

利地 位 ， 削弱 了应 有的 激 励 效 果 ； （ ２ ） 承 包 合 同 一　
般每 几年 订一孜 ， 实际上 是一种短期 的报 酬 契约 ， 　 导致 了企业经 营 的短 期化 行为　 这既 表现 在企 业　 的经 营者 通 过粗 故追 加生 产要素 投人 以获 得大 量　

在 党的十五届 四 中全会 提 出可 以对经 营 者给　 予股权奖励 后 ， 理 论 界 和实 务 界 开始 关 注 经 理股 　 票 期权制 。期望这 ～制 度能 克服 承包制 和年 藉制　 的不 足 ． 成 为解 决代 理问题 的一 把垒 钥匙 。 　
二、 实行经 理服 票期桃 ■的 原理 豆优 势　

利润 ， 也表 现在 经 营者 对 会 计 报表 进行 人 为操 纵　 与粉 饰 以虚增 利润 。 　
承包制后 ． 国有企 业 中 又开 始 对 其 主要 经 营　

者试行 年薪 制 。据 不完 全 统 计 ， 目前 试行 年 薪 制　
的国 有 企 业约 有 １万多 家。在 年 薪镧 下 ． 企 业 主　 要经 营者的 收 入由 基本 工 资 与效 益 工 资 构成 ， 其　 中效益 工 资主要 与企 业 的净 资产 增值 挂 钩， 在 有　

自 舳 年 代后期 以来 ， 经理 股幕般捏 澈 融 材 在　 西方 国家得到 广泛 应用 和 普 及 ， 取 得 了． 良好 的效 　 果 。在 １ ９ ９ ６ 年《 财 富》 杂志评 出的全球 ５ ０ ０ 家 大工　
业企业 中 ， 有８ ９ ％的公 司 已采取 了经 理 股 票 期权　 薪酬 制 度 。近 年 来， 随着 改 革 的 深 人 和市 场 经 济　 的完 善 ， 我 国在 上 海 、 杭ｌ 州、 武汉 等 地 也 开始 在 上　
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关 考核 指标 朝着 有利 于 国有 资 产保值 、 增 值 的 方　 向变 动时 ， 经 营 者的效 益 工 资 相应 上 升 。年 薪 制　
充分 考 虑了经 营 者作 为 一种 人力 资本 的特 殊 性 ， 　

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是多方面的： 首先 是 系统 性 因 素 ， 例如 经 济 周期 、 　
战争 等是 管理 者无法 左右 的。 一旦 发生不 利于 公　 司发 展 的 系统 性 影 响 ， 管 理者 的努 力 成 果很 可 能　

多 地取决 于短 期 的业 绩 表 现 ， 以促 使 其 更 多 地关　 注 决策 的短期 影咱 ； 在 风险程 度上 ， 应避 免经 营者　 在 报酬上 承担 过多 的风 险 ， 即经 营者 的收 ＾应 更　
多 地表现 为 固定 收＾ ， 这 有助 于 经 营 者 作 出 更为　 稳 健的决 策 。 　

付之 东 流 。其 次 是 非 系统 性 因 素 ， 其 中某 些 情 况　 也 是管理 者无 法控制 的 。例如某 经理人 员 任期 届　 满 由他人 接 替时该经 理人 员在 职期 间所创 造的 良　
好发 展势 头 很 可 能 因后 继 者 的决 策 失 误 而 受 影　 响， 引起 的股 价 下跌 会 影 响该 经 理 人员 期 权 的行　 使 。另外 ， 由于 管理 者 未 能满 足 购 股叔 规 定 的 服　 务义 务 、 中选辞 职 、 死亡 等一 系 列原 因 ， 也 可 能 造　 成购 股 权 未 能 得 到 行 使 。如 果 上 述 事 件 频 频 发　

相反 ， 如 果一 家企业 处于 高新技 术 行业 ， 并且　 刚 刚起步 。行 业的特 点和 企业 发 展 阶段共 同 决定　 了 企业的 价值 主要取 决 于技 术创 新 和高 回报 的投　
资 。这要 求经 营者 一方面必 须加 大研究 与 开 发项　

目的投入　 另 一方 面 ， 经 营者要 敢 于选择 高 回 报但　
相应 风险 程度 也较大 的投 资项 目 　 能够 较 好 地体　 现这 种要 求的激 励机 制 当属 Ｅ Ｓ Ｏ 　在 Ｅ Ｓ Ｏ下， 由　 于经 营者 的收 人主 要依 赖 于长 期 业绩 的提 高 ， 为　

生， 导致 管理 者所 得报 酬 的不 确 定性 大 到 一 定 程　 度时 ， 他 就会 要 求进一 步 提高 总 体 报酬 水 平来 补　 偿 。可见 ， 风险转 嫁的存 在增大 了代理 成本 ， 影 响　
了激 励作 用 的实现 。 　 ３ ． Ｅ Ｓ Ｏ缺 乏普遍适 用性　

了赢 得更 高的报 酬 ， 经 营者 就 会努 力 采 取 符 台 行　
业特 点和企 业发 展 阶段 的长期 策 略 。 　
四、 实行经 理股 票期权 制的前 景展 望　

Ｅ Ｓ Ｏ并 非 适用 于 一 切行 业 和企 业 ， 它 的适 用　
性受 行业 和企 业发展 阶段 的影 响非 常 太。例 如一　 家所 处行 业利 润率较 高并有 着较 多的行 业 进 人壁　 垒的 企业 ， 目前正处 于成熟期 。在这 样 的企 业 中 ， 　 扩大 投资 和更新产 品对 提高企 业盈利 能力 的作 用　 巳徽 乎其徽 ， 因而 对经 营者 的要 求 主 要 是采 取 稳　 健的 经济 策略 并 关 注其 短期 影 响　 亦 即 ， 经 营 者　 不应 花费 过多 的时 间与 精 力来 追 求 革 新 ， 最 重 要　 的是 保住 现有 的客户和 市场份 额 。与 此相 应 的激　

Ｅ Ｓ Ｏ的产 生 缘 于解 决 代理 冲突 的需 末 ，， 它 的　 引入从 理论 上 为我 们深 化 国企 改 革 、 转 变 经 营 观　

念提供 了 一种崭新 的思路 。尽 管 目前 我 国尚不具　 备 推行 删 的成熟 的市场 环境 ， 但 是随着 Ｅ Ｓ Ｏ 在　
我 国上 市公司 试 点 的逐 步 发 展 、 我 国证 券 市 场 的　 进 一步规 范化 ， 作 为一 种 解 决代 理 问题 的有 效机　 制． 在适 用 领域 内 ， Ｅ Ｓ Ｏ 会得 到越 来越广 泛 的应用　 与推广 。 　

励方 式应 该是 ： 在时 间长度上 ， 使 经营 者 的报酬 更　

作者单 位 ： 山 东经济 学院 ） 　

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