股权激励视角下的上市公司业绩集聚现象研究

发布时间：2020-05-22 07:29

【摘要】：自从2006年股权激励管理办法正式实施以来,股权激励被越来越多的上市公司采用,并取得了不错的效果。同时股权激励也成为了高管薪酬结构中的重要组成部分。而吕长江等(2009)发现上市公司设计的股权激励方案既存在激励效应又存在福利效应。一个设计良好的股权激励能够使得经营者站在所有者的角度为公司谋取最大福利,真正起到激励的效果,反之则会成为经营者免费获取个人利益的工具,甚至有可能驱使经营者做出损害企业长远利益的短视行为。而股权激励中的行权业绩目标是股权激励合约设计中的一个重要部分。前人的一些研究表明由于股权激励的业绩目标存在棘轮效应(“target ratcheting effect”),本期过于优秀的业绩可能导致今后业绩目标的提高,所以管理者不会希望报告业绩过多的超过目标业绩。同时,不达到目标业绩意味着不能行权,所以管理者会努力提高报告业绩以到达目标业绩。由于以上原因,本文认为:上市公司报告业绩会集聚在目标业绩周围,并且超过目标业绩的上市公司数量会高于没有达到目标业绩的公司数量。本文采用2006年以来上市公司公布的股权激励方案中的目标业绩数据,与实际报告业绩构建相对业绩指标,并通过对相对业绩指标的分布进行三项测试,得到上市公司存在业绩操纵行为的经验证据。第一项测试基于McCrary(2008)用于检测对是否存在对游动变量操纵行为的方法。第二项测试基于Bollen and Pool(2009)检测对冲基金在其业绩分布上的间断点的方法。第三项为自抽样检验。全样本检验显示上市公司管理层在净利润、营业收入、净资产收益率这三个指标上都存在业绩操纵的行为。但上市公司管理层更倾向于操纵营业收入而不是净资产收益率,或者这也可以从侧面反映营业收入最容易被操纵,而净资产收益率则较难被操纵。为了研究上市公司异质性是否影响了管理层对业绩的操纵,本文又将全样本按照上市公司性质(是否国企)、所属行业、规模分成若干个子样本进行逐一检验。结果表明无论是国企还是非国企,都存在着对这三项业绩指标的操纵行为。国企与非国企对于净利润的操纵并没有显著差别,而国企管理层比非国企管理层更倾向于操纵营业收入来达到股权激励的目标业绩指标。我们还发现,管理层对ROE的操纵在国企中并不显著,而在非国企中,管理层对ROE的操纵则更加普遍。按行业划分的子样本检验结果显示,建筑业可能存在着最严重的净利润操纵行为,而批发零售业的净利润操纵行为最不显著。软件与信息技术服务业对营业收入的操纵较少。净资产收益率在各个行业的操纵行为都比较少。就上市公司规模而言,市值规模的大小不影响管理层对净利润和营业收入的操纵行为,而营业收入的规模大小与上市公司管理层操纵净利润与营业收入的行为似乎存在着正向关系。有意思的是,我们发现无论是按市值划分或者按营业收入划分,规模前20%的上市公司对净资产收益率的操纵行为都不显著,但这种操纵行为却存在于规模后20%的上市公司中,这表明上市公司规模增大会降低管理层操纵净资产收益率的可能性,这或许是由于上市公司规模的增长加大了对净资产收益率的操纵难度。
【图文】：

密度曲线,营业收入,方法,置信区间

图 2 中的（2-b）图展示了 McCrary（2008）方法检测相对营业收入在 0 点是否间断的结果。此图直接由 STATA 中的“DCdensity”命令输出，使用默认箱体宽度 b=0.0335，0 点两侧拟合的密度曲线附带了 95%的置信区间。可以看到，，相比相对净利润，相对营业收入的置信区间会大一些，但即便这样，0 点右侧拟合的密度曲线 95%置信区间的下限仍然明显高出 0 点左侧拟合的密度函数 95%置信区间的上限，这说明了相对营业收入分布也在 0 点处存在着非常显著的间断。这意味着相比报告的营业收入恰好低于股权激励行权条件中规定的营业收入目标的上市公司，报告的营业收入恰好高于股权激励行权条件中规定的营业收入目标的上市公司数量明显更多。图（2-b）McCrary（2008）关于 0 点是否间断的检测图

净资产收益率,箱体,方法,上市公司

我们对最后的上市公司相对净资产收益率在 0 点的间断情况，所做的测试与前两个指标基本相同。在图（3-a）中，我们展示了上市公司的相对净资产收益率（A-T ROE）分布直方图与 STATA 拟合的一条光滑密度曲线，即为McCrary（2008）方法的第一步骤直方图，其中，图（3-a-1）使用“DCdensity”命令默认箱体宽度（binsize=0.0028）。我们同样可以观察到，上市公司相对净资产收益率在 0 点处集聚现象非常明显，同时 0 点右侧的箱体明显高于左侧，拟合的密度曲线也显示出了明显的右偏性，这与我们的预测完全吻合。同样，为了避免由于箱体宽度设置带来的测量误差，我们在图（3-a-2）与图（3-a-3）中分别使用箱体宽度为 0.001 与 0.006，来查看这两种情况下的上市公司相对净资产收益率分布，虽然在 binsize=0.001 情况下，分布直方图出现了许多箱体间跳跃明显的情况，说明箱体宽度选择过小，但根据拟合的密度曲线同样展现出相对净资产收益率在 0 点处的集聚现象与 0 点的处的间断性。这说明相对净资产收益率在0 点处的间断性对箱体宽度的选择也不敏感。图（3-a-1）使用“DCdensity”命令默认 binsize=0.0028 情况下的分布直方图
【学位授予单位】：浙江财经大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2018
【分类号】：F832.51;F272.92;F275

【参考文献】