国债期货促进货币政策利率传导了吗?——基于国债期货、现货与回购市场联动的视角

发布时间：2021-01-03 08:05

　　国债期货是基础性利率风险管理,直接反映了市场对国债收益率的预期,是成熟市场中央银行观察货币政策操作效果的重要参考。本文利用TVP-VAR模型进行实证研究,测度回购市场利率、国债收益率、国债期货收益率之间联动关系的动态演进特征。研究表明,国债期货上市以来,国债期货市场对回购市场利率变化均能做出正向反馈,显示较强的市场成熟度。同时,债券市场对回购市场利率变化的敏感性增强,使货币政策的利率传导更加顺畅。 

【文章来源】：金融评论. 2019年06期 北大核心CSSCI

【文章页数】：12 页

【部分图文】：

国债收益率变动对回购市场的动态冲击效应

图3 国债收益率变动对回购市场的动态冲击效应四是国债期货对国债现货的影响不断下降，且保持稳定。如图5所示，在10年期国债期货上市初期，国债期货市场对现货市场的影响较强。随着国债现货市场的成熟度的提高，国债期货市场对现货市场的影响力不断下降，至2018年底降至0.2以下，不如现货市场对期货市场的影响大。由于国债期货市场变化是对回购市场变化的正向反映，虽然国债期货市场对现货市场的影响较大，本质上是将央行货币政策信息传导至现货市场，因而有助于促进货币政策利率的传导。

为充分研究国债收益率、回购市场利率与国债期货隐含收益率之间的传导关系，本文首先研究回购市场利率变动向国债期现货市场传导的动态演进过程，然后研究国债收益率变动向回购市场和国债期货市场传导的动态演进过程，最后研究国债期货隐含收益率变动向国债现货和回购市场传导的动态演进过程。时变待估参数均服从随机游走过程是本文的基本假设之一，本文分别对滞后1期至4期的参数进行了估计。如图1所示，在滞后1期时，各参数就表现出很强的平稳性，因此本文采用滞后1期数据研究三者之间的联动关系。在此基础上，对回购、国债现货与国债期货市场之间的时变脉冲响应进行分析，其特点如下:一是回购市场利率的变化引起国债期现货市场的同方向变化，反映货币政策的利率传导渠道整体顺畅。如图2所示，10年期国债期货自上市之初便与回购市场利率走势保持一致，能够有效反映货币政策信息，显示出较强的市场成熟度。相比之下，国债现货市场对回购市场利率变动的敏感性有所不足，反映货币政策利率传导渠道有所不畅。需要注意的是，在2016年10月之前，国债现货市场与回购市场利率走势出现阶段性不一致现象。当时，回购市场利率整体上行，但是国债现货收益率却趋于下行，并且利率调整敏感性越来越强。2016年10月至2017年5月期间，国债现货对回购市场利率变动的敏感性开始由负转正。其中可能的原因是，2016年8月中旬，10年期国债收益率触及2.64%的历史低位，部分市场机构债券交易的杠杆比率较高。此后，美联储启动加息进程，国内金融监管趋严，央行货币政策在注意保持流动性合理充裕的同时，更加注重抑制金融资产价格泡沫，防范金融风险，实施以7天期逆回购为主搭配其他品种和工具灵活开展操作，通过提升金融机构实际融资成本引导市场机构除杠杆交易。市场机构集中拆除杠杆，导致债券市场抛压较重，国债收益率对回购市场利率变动的敏感性显著增强。在国债现货市场与回购市场利率走势相反期间，国债期货市场依然与回购市场利率走势一致，对现货市场定价进行再修订、再校正，促进了国债市场稳定。

【参考文献】：
期刊论文
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[4]我国五年期国债期货合约价格发现效率的实证研究[J]. 康书隆,何继海.  数学的实践与认识. 2015(10)
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本文编号：2954624