企业并购中溢价风险控制的留存比例研究

发布时间：2020-07-22 07:43

【摘要】：随着企业并购活动的日益增多,并购产生的诸多问题也逐渐暴露出来,其中尤为严重的就是目标企业价值高估问题。因我国企业估值方法的政策限制,主并企业在对目标企业进行估值时,只能采用资产基础法、市场法和收益法,然而这三种方法都存在着一定的缺陷,对目标企业的真实价值不能进行合理评估,加之并购估值中存在的主观因素较多以及并购双方信息不对称,产生并购溢价风险在所难免。截止2016年,我国有341家上市公司因并购溢价过高造成商誉减值,减值总金额达到101.24亿元,如何控制并购溢价风险已经成为主并企业在并购时不得不考虑的问题。目前,控制并购溢价风险最有效的方式是盈利能力支付计划,它是在业绩承诺的基础之上发展而来,仍属于对赌协议的一种。只不过它改变了业绩承诺的支付环节,将先付并购款改为根据目标企业的盈利情况分期支付并购款。现有文献对盈利能力支付计划的研究大都关注其控制溢价风险的有效性问题,对盈利能力支付计划本身的价值及留存比例的量化问题鲜有研究。因此,本文将盈利能力支付计划看成一项保护性看跌期权,利用实物期权理论对其进行了估值,目标企业的承诺利润相当于期权的标的资产价格,留存溢价相当于期权执行价格,每年度报表日则相当于期权到期日。针对溢价留存比例量化问题,本文在考虑盈利能力支付计划期权价格的基础上,根据风险中性定价原理建立了溢价留存比例模型,并运用matlab对溢价留存比例模型进行数值仿真模拟与敏感性分析后,得出了以下结论:第一,盈利能力支付计划存在风险中性的溢价留存比例。通过运用蒙特卡罗模拟对目标企业实际利润进行仿真,可以算出在风险中性条件下的实际并购收益,然后再对实际并购收益取最大值可以找出相应的溢价留存比例,随着仿真次数的增加,使实际并购收益达到最大值的溢价留存比例趋于稳定。第二,主并企业可以通过精确基础参数来提升并购收益。由于溢价留存比例仅能保证主并企业在风险中性下达到最大收益,所以此溢价留存比例并不是针对每个承诺期都是最优的,主并企业如果想要提升并购收益,必须通过调整溢价留存比例来实现。如何调溢价留存比例要针对具体情况而言,如果主并企业认为目标企业实现承诺利润的概率较高,则可以相应降低溢价留存比例,如果主并企业认为目标企业实现承诺利润的概率较低,则要适当提高溢价留存比例。而溢价留存比例值的高低是与目标企业的利润波动率、平均回报率、基期实际利润、承诺利润及无风险利率等基础参数密切相关的。
【学位授予单位】：浙江工商大学
【学位级别】：硕士
【学位授予年份】：2018
【分类号】：F271;F275
【图文】：

源源不断地审核中。上市公司的增多使并购重组业务的发展迎来新的契机，特别逡逑是２０１０年之后，中国并购市场更显示出了非凡的活力，国内并购和海外并购数逡逑量骤涨。如图１－１所示，近五年来企业并购数量连年增长，２０１６年全年与中国逡逑企业相关的并购事件共３１８８起，总金额达２３５６．邋２６亿美元。逡逑然而，并购市场发展的同时也将诸多问题暴露出来，比如上市公司在信息披逡逑露方面存瑕疵、并购目的不明确或对上市公司发展没有积极作用以及目标企业盈逡逑利和定价的公允性无法合理解释等问题。其中尤为严重的就是目标企业价值高估逡逑问题，一些上市公司为了实现战略并购，不得不接受更高的并购溢价，还有一些逡逑上市公司大股东会在并购时主动为目标企业提升估值，以抬高公司股价进行套现。逡逑这些行为不仅不利于上市公司的长远发展，同时也会损害中小股东的利益。在逡逑２０１７年的第一次并购重组审核中，金利科技的并购申请因标的资产定价的公允逡逑性以及盈利预测的主要业绩指标缺乏合理依据而被并购重组委驳回。但这并不是逡逑个例，２０１６年共有２４单上市公司的并购重组方案被否决，尤其在下半年

１００００次的仿真，仿真结果如下所示。通过对比可以发现，在前１０００次的仿真逡逑中，卩值的波动较为剧烈，变动最大值与最小值相差４％，无任何规律性。在之逡逑后的模拟中，（３值随着模拟次数增加，波动程度逐渐减小，从图５－２可以看出，逡逑当模拟到５０００次时，（３值虽然仍有些许波动，但已经开始趋于稳定，基本围绕在逡逑一个较小区间内变动。模拟到１邋0000次时，ｐ值变动范围进一步缩小，只有０．０６％，逡逑最终呈现出一条水平的直线，不再随ＡＰ的变化而变化。逡逑为了保证上述所测Ｐ值的稳定性和非随机性，我们又以同样基础数据做了邋９逡逑次模拟，每次均对ＡＰ仿真１００００万次，模拟结果经过整理得到表５－１，从中可逡逑以发现，当模拟到１００００次时，Ｐ值都会在第８１００次上下趋于稳定不变，但每次逡逑不变的数值有少许差别，其原因在于ＡＰ服从几何布朗运动，每次从对数正态分逡逑布中对ＡＰ的取值都不会一模一样

013年B值5000-10000次仿真结果

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本文编号：2765517