中国创业板上市公司IPO抑价与承销商声誉关系研究

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        股票市场中IPO首日超额收益率即首日抑价比率是资本市场中存在的一种异常现象,也是资本市场在发展过程中悬而未决的一个难题,一直困扰着相关的研究者。在国内外近四十年关于资本市场的研究中,有很多的专家学者分别从不同的视角来对股票IPO抑价情形背后的原因进行了深层次的研究,其中比较具有代表性的有不对称信息理论研究、制度成因理论研究以及行为方法理论的研究。不对称信息理论主要从信息不对称和有效市场假说的角度出发,认为证券市场上各个参与主体之间的信息不对称造成了新股发行价格的低估；制度成因理论主要从所有权分散、原始股的锁定、避免诉讼和价格支持四个方面对新股发行抑价进行了分析；行为方法理论主要认为在行为金融学的理论框架中,金融市场不是一个很有效率的市场,投资者也不是理性的人,而是存在着认知的偏差,由认知偏差所导致的理性偏离是造成新股抑价的主要原因。各种相关理论的研究也都取得了一定的成效,这些理论对于IPO抑价方面的解释与分析也各有优劣。我国的股票市场在经历了近20年的发展之后终于于2009年年底推出了对于完善中国资本市场重要的一块拼图—创业板市场,中小企业融资难的问题近年来一直困扰着企业与政策制定者,由于中小企业的市场规模、盈利情况、风险程度等都使其自身融资的范围变得比较狭窄,而创业板市场的推出为缓解我国的中小企业融资难的问题打开了一扇窗,也为解决资本市场中的供需矛盾提供了重要帮助。但是创业板开通之后,我们对创业板的上市企业进行研究发现在公司上市首日时的股票抑价比率现象不但存在而且其值表现很高并且波动幅度很大。本文试着从承销商声誉在IPO过程中所起到的作用的角度出发来研究我国承销商声誉与创业板市场上市公司IPO首日抑价比率之间的关系。本文在第三章首先分析了承销商声誉的形成条件与作用机制,然后对影响承销商声誉的因素进行了分析概括,得出了对承销商声誉影响的因素主要有五个：承销商的规模大小、承销商的IPO定价水平、承销业绩和承销记录、发行人的经营状况以及二级市场上证券表现出来的长期绩效。从而引出了承销商声誉假说,并对国内外关于承销商声誉机制的主要测量方法进行了描述,通过这些分析描述后,本文提出了本篇文章主要是以保荐承销制度实施以来各个承销商承销股票的数额为参照标准对承销商声誉的排名进行了衡量,以此将所有证券承销商分为三个层次：高等级声誉的承销商、中等声誉的承销商以及低等声誉的承销商。本篇文章的实证分析部分采用了多元线性回归的实证分析方式对IPO抑价比率与承销商的声誉间相关关系进行分析解释,首次以2009年底至2011年12月31日3年多时间中创业板市场上首发上市的281家公司为研究样本,构建了简单的多元线性回归方程模型,模型中引入了与IPO首日抑价有明显相关关系的五个因变量：承销商声誉水平(用各个承销商所募集资金总额的占比来表示)、发行股票的规模、股票发行中投资者的中签率水平、股票发行市盈率和IPO上市首日的换手率。并对相关因变量与创业板市场股票的IPO抑价比率相关关系进行了假设：首先,假设承销商声誉与创业板IPO抑价比率负相关；其次,假设股票发行规模与抑价比率负相关；再次,假设股票发行时的中签率与抑价比率负相关；第四,假设发行市盈率与抑价比率正相关；最后,假设上市首日的股票换手率与抑价比率正相关。然后通过对281家创业板上市公司的首日相关指标导入多元线性回归模型并对模型分析得出承销商的声誉对创业板市场拟上市公司IPO首日超额收益的影响,即得出了创业板市场IPO抑价比率与承销商声誉之间的关系。研究结果发现,在创业板市场股票的发行中,承销商声誉在IPO抑价程度上发挥了很大作用,在控制IPO发行规模、IPO首日认购中签率、发行市盈率等指标对创业板市场IPO抑价比率影响的基础上,我们最后得出了我国承销商声誉与创业板市场IPO抑价之问的关系。多元线性回归分析的结果显示,原来在发达国家成熟市场中所表现出来的承销商声誉与IPO抑价水平负相关关系同样在我国创业板市场股票的发行中得到了验证。本文对承销商声誉与创业板IPO抑价之间相关关系的研究结论一方面来说有助于指导拟发行人选择合适的承销商对自身的股票进行保荐承销,声誉高的承销商对股票的估计更加的接近企业的真实价值。另一方面,对于理性的投资者来说更加的倾向于选择认购那些由声誉高的承销商承销的股票,因为这样的承销商保荐的企业未来的发展前景更好,预期收益更高,起到了正确的投资导向作用。当然,对于承销商自身来说也有影响,承销商通过比较发行人和投资者的反响之后就会对其自身声誉的关心和维护更加的上心。总体说来有助于发行人、证券承销商和投资者三者之间的关系平衡。本文的创新之处有三：首先,本文的数据来源于创业板市场截止2011年12月31日的所有281家上市公司,保证了数据的全面性和新颖性；其次,承销商的声誉排名方法以2004年承销商实行保荐制度为分界线,分为前后两个阶段来呈现,更加体现了时代性；再次,本文对我国资本市场中承销商的声誉与创业板市场IPO抑价关系进行了研究,并且得出了承销商声誉与IPO抑价具有负相关关系的结论,与一些国内外的学者研究结论相仿。

    IPO’s abnormal initial return (AIR) which is also called the ratio of underpricing has been an anomaly phenomenon in almost all stock markets. It is also a problem in suspense of the capital market until now. In the past forty years of capital market research, Chinese and foreign experts and scholars study the stock IPO underpricing in the underlying causes from different perspectives. The representative of the study include the asymmetric information theory, system theory and method research of the behavior. The study of the various theoretical approaches have gained some achievements, and each one has his good points on the analysis of IPO underpricing. China’s stock market has experienced nearly20years of development, has finally launched Growth enterprise market in late2009to further improve the capital market. Gem has opened a leaf of window for the financing of Chinese small and medium enterprises, which is also provide important help to solving the contradiction between supply and demand of the capital market. But at the same time, the IPO underpricing of the Listed companies has also reflected in the GEM market.This article tries to study the relationship between the Chinese underwriter reputation and the GEM listed company IPO first-day underpricing ratio from the underwriter reputation in IPO process perspective. This paper analysis the underwriter reputation formation conditions and mechanisms of action as well as the influence of underwriter reputation factor. Lead some testing theory about the underwriter reputation mechanism. Listed the main measurement methods of the underwriter reputation mechanism. These are presented in this article to the underwriter reputation the main measurement method, The standard method for the measurement of underwriter reputation in this article is main from the the underwriter underwriting amount since the implementation of the sponsor system. The underwriters are divided into three levels:High grade reputation underwriter, medium and low reputation underwriter. The part of empirical analysis of this article firstly use the dates of245GEM IPO listed companies from2009to2011as samples. By the simple linear regression equation model, we construction five variables who has obvious correlation between them and IPO first-day underpricing, which include the Underwriter reputation、the stock size、Investors success rate、PE and IPO initial exchange rate.On the premise of the hypothesis about the related variables and growth enterprise market stock IPO price ratio, based on245listed companies on the first day of relevant index calculated the effects of the underwriter reputation to GEM companies IPO initial excess returns.From the result we can find that the Underwriters play a very significant role in the control of the level of IPO underpricing. In the basis of the control on IPO issue size, IPO initial success rate and other factors, we validate the relationship between our underwriter reputation and the GEM IPO underpricing. The results from multiple linear regression analysis show that we have been verified the negative correlation between the underwriter reputation and IPO underpricing in the developed market has also exist in Chinese GEM market. We also validate the results of the model of C-M from the side. This conclusion has great guiding significance to the relationship between the issuer, securities underwriters and investors

        中国创业板上市公司IPO抑价与承销商声誉关系研究

摘要4-7Abstract7-81. 绪论11-16    1.1 论文的研究背景与意义11-14        1.1.1 论文的研究背景11-13        1.1.2 论文研究意义13-14    1.2 论文的研究思路与方法14    1.3 论文结构和主要内容14-15    1.4 本文的特点和创新之处15-162. 相关文献综述16-29    2.1 相关概念的界定和解释16-17    2.2 国外学者对IPO抑价现象的研究17-23        2.2.1 不对称信息理论17-21        2.2.2 制度成因理论21-22        2.2.3 行为方法理论22-23    2.3 国内学者对IPO抑价的研究23-27        2.3.1 以信息不对称为视角的研究成果23-26        2.3.2 以行为金融学为视角的研究成果26-27        2.3.3 其他角度的研究成果27    2.4 国内外研究理论的优劣27-293. 承销商的声誉及其度量29-44    3.1 承销商声誉机制的形成条件与作用机理29-33    3.2 影响承销商声誉机制的因素分析33-35    3.3 承销商的声誉假说35-36    3.4 承销商声誉的度量方法36-44        3.4.1 国内外主要度量承销商声誉的方法36-40        3.4.2 本文拟采用的度量方法40-444. 中国创业板市场上市公司IPO抑价与承销商声誉关系实证分析44-61    4.1 中国创业板市场概述44-51        4.1.1 创业板市场的基本理论44-47        4.1.2 中国创业板市场47-49        4.1.3 中国创业板与境外创业板之间比较49-51    4.2 创业板市场中IPO抑价与承销商声誉关系的实证分析51-61        4.2.1 样本选择与数据的来源51-56        4.2.2 实证检验和分析56-615. 本论文的研究结论以及政策建议61-63    5.1 研究结论61-62    5.2 政策建议62-63参考文献63-69后记69-70致谢70-72在读期间科研成果目录72

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